本报告从大宗商品周期、成长股选择和困境反转三个方面对2022年一季度报进行了深度解读。报告指出，上游企业的资产负债表已经开始出现从金融资产转向实物资产的迹象，这种配置的切换力量将成为未来大宗商品的一个重要需求来源。同时，上游资本开支维持在较低水平，而分红及回购却大幅回升，这恰好印证了二级市场对上游的产能扩张存在一定程度的“自信陷阱”。报告还指出，成长板块自2022年以来回撤较大，明显跑输沪深300，原因可能在于决定中短期收益率的增长g“不及预期”。然而，从历史上看，2010年以来业绩兑现度的回落周期通常持续5至6个季度，且“业绩兑现幅度”这一指标见底与股价见底基本同步，这意味着成长股全面的行情似乎还为时尚早。在年初以来的回撤之后，也出现了部分估值与业绩兑现度匹配程度较高，且具备远离通胀属性，在未来能够实现更高业绩兑现度的行业。报告还提醒投资者不能忽略困境行业面临的信用风险，对于这些长期处于疫情冲击中的行业，投资者们希望能够挖掘其困境反转的机会，除了疫情本身好转使得业绩的压制因素缓解以外，还有一条市场广泛定价的逻辑即是外部冲击将导致行业的“供给出清”，然而从行业的营收集中度、资本开支集中度的角度来看，这种“供给出清”对许多行业而言，很大程度上还停留在推测的层面而实际上还未发生。此外，在等待困境反转的过程中，股票的估值可能已经体现了市场对其困境反转甚至格局改善的预期，这表现为以当前的市值计算，“假设净利润回到疫情前”所对应的市盈率已经高于了疫情前的实际水平。考虑上述各项因素，报告发现房地产具备较强的吸引力，若业绩能回到疫情前的水平，那么当前股价所对应的估值处于历史的绝对低位，且它是为数不多的已经出现供给出清现象的困境行业。报告还讨论了三条主线的逻辑和所处的位置：抗通胀的主线下，上游资源品生产商仍然是当前最好的选择；成长股中估值与业绩兑现度较为匹配且能够远离通胀的赛道值得关注，分布在电新产业链的中上游，以及传媒、电子、医药、国防军工的子行业中；困境反转的主线下，需要关注那些估值绝对低位，且出现了供给出清和格局改善的行业，超市及便利店
