定期报告系列：金融工程月度报告（2022年9月）

2022年09月01日 证券研究报告•金融工程报告 定期报告系列 金融工程月度报告（2022年9月） 摘要 本报告从量化因子、行业估值、基金重仓股、市场展望、行业轮动五个方面对上月情况进行总结。 1、量化因子。进入8月，A股横盘震荡，高低切换显著。估值因子反转，高估值标的显著回调；盈利因子表现萎靡，成长因子表现不一；流动性因子表现稳定，过去交易热度较高的标的显著回调，交易热度较低的个股易获得超额收益；8月A 股市场向上势能不足，短期反转效应显著；短期波动因子显著反转，过去收益波动较大的股票显著回调，收益波动较小的标的易获得超额收益。 2、行业估值。截止2022年8月31日，因为个股中报披露完成，行业PE（TTM）发生较大变化。当前深证成指、上证指数、沪深300指数的PE（TTM）历史分位 数相对7月末小幅下降，深证成指从63.14%下降至62.38%，创业板指从50.67%下降至36.39%。当前消费者服务、房地产、电力及公用事业、汽车、商贸零售的PE（TTM）所处历史分位数偏高，石油石化、通信、煤炭、有色金属、化工的PE （TTM）所处历史分位数偏低。 3、基金重仓股。根据2022年二季度持仓数据，电力设备、食品饮料、医药生物、电子、有色金属行业的基金重仓股配置比例较高，分别为19.21%、13.96%、 11.30%、8.51%、4.95%；综合、环保、建筑装饰、美容护理、公用事业行业的配置比例较低，分别为0.002%、0.24%、0.54%、0.72%、0.74%。当前，有色金属电力设备、国防军工、钢铁、基础化工行业的配置比例处于历史高位，机械设备、家用电器、非银金融、计算机、银行行业的配置比例处于历史低位。 4、市场展望。截止2022年8月31日，股权风险溢价ERP为3.18%，处于 2010年以来的67.84%分位，即当前投资股票资产的性价比超过2010年以来 67.84%的时间。股债收益比EBR为0.98，处于2010年以来的99.84%分位，较上月末进一步上升，当前投资优质股票资产的性价比处于历史相对高位。 5、行业轮动。9月行业配置观点汇总： 1）基于券商金股的行业轮动模型：钢铁、农林牧渔、煤炭、通信、传媒、非银行金融。 2）相似预期差行业轮动模型：银行、综合金融、纺织服装、房地产、交通运输非银行金融。 3）基于分析师预期边际变化的行业轮动模型：煤炭、石油石化、农林牧渔、电力设备及新能源、家电、食品饮料。 4）交易集中度识别热点行业的轮动模型：电力设备及新能源、汽车。 5）历史景气度和预期景气度“共振”的行业轮动模型：电力设备及新能源、有色金属、建筑。 风险提示：本研究基于市场历史数据，因子的历史收益率不代表未来收益率。若未来市场环境发生较大变化，实际表现可能与本文的结论有所差异。 西南证券研究发展中心 分析师：邓璎函 执业证号：S1250517080005电话：023-67507084 邮箱：dyh@swsc.com.cn 相关研究 1.基于相似股票历史收益的选股因子研究 (2022-05-20) 2.基于吸收比率规避市场下行风险的资产配置策略(2022-02-09) 3.基于“集中度”识别拥挤交易的行业轮动策略(2022-01-26) 4.基于价格动量和基本面动量的双动量选股策略(2021-11-19) 5.基金管理的主动性指标构建与业绩预测 (2021-10-26) 6.BARRA中国市场模型（CNE6）解读— —因子选股系列(2019-02-26) 7.波动率因子的改进：异质波动率——因子选股系列(2018-08-29) 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 1量化因子追踪表现1 2各行业PE估值水平2 3基金重仓股在各行业的配置比例4 4市场展望6 4.1股权风险溢价ERP指标6 4.2股债收益比EBR指标6 4.3交易活跃度指标7 5行业轮动模型8 5.1相似预期差行业轮动模型8 5.2基于分析师预期边际变化的行业轮动模型10 5.3基于券商金股的行业轮动模型11 5.4交易集中度识别热点行业的行业轮动模型13 5.5历史景气度和预期景气度“共振”的行业轮动模型15 6风险提示16 图目录 图1：8月量化因子信息系数及多空收益追踪1 图2：2022年8月31日中信一级行业PE估值水平2 图3：2022年7月31日中信一级行业PE估值水平3 图4：2022年二季度基金重仓股在申万一级行业的配置比例4 图5：2022年一季度基金重仓股在申万一级行业的配置比例5 图6：股权风险溢价ERP6 图7：股债收益比EBR7 图8：万得全A指数60日累计换手率7 图9：相似预期差多头策略与市场指数净值变化图9 图10：动态分析师预期多头策略与市场指数净值变化图10 图11：动态券商金股因子多头策略与市场指数净值变化图12 图12：2022年8月31日中信一级行业交易集中度13 图13：2022年7月31日中信一级行业交易集中度14 图14：“高集中度、高相对估值”行业策略净值图15 图15：“高历史景气度、高预期景气度”行业策略净值图16 表目录 表1：行业轮动模型配置观点8 表2：行业维度相似预期差因子信息系数分析结果9 表3：8月相似预期差因子择业追踪9 表4：动态分析师预期因子信息系数分析结果10 表5：8月动态分析师预期因子择业追踪11 表6：动态券商金股因子信息系数分析结果11 表7：8月动态券商金股因子择业追踪12 表8：“高集中度、高相对估值”行业策略表现和配置观点15 表9：历史景气度和预期景气度指标构建15 表10：“高历史景气度、高预期景气度”行业策略表现和配置观点16 1量化因子追踪表现 我们对估值、盈利、成长、流动性、动量、波动六类因子在A股市场7月的实际表现进行了追踪观察。 进入8月，A股继续震荡行情，持续横盘震荡，高低切换显著。估值因子表现反转，市场呈现出显著的高低切换，高估值标的显著回调；盈利因子表现萎靡，成长因子表现不一，过去业绩出众的标的出现回调；流动性因子表现统一，过去交易热度较高的标的显著回调，交易热度较低的个股易获得超额收益；8月A股市场向上势能不足，短期反转效应显著；短期波动因子显著反转，过去收益波动较大的股票显著回调，收益波动较小的标的易获得超额收益。 图1：8月量化因子信息系数及多空收益追踪 0.10 PE PB PD ROE ROA Profit_YoY ∆ROE Amihud TO_20 TO_60 MO_5 MO_20 VOL_20 VOL_60 0.050.00 -0.05 -0.10 12% 10% 8% -0.15估值 -0.20 -0.25 -0.30 -0.35 盈利成长 流动性 动量波动 6% 4% 2% -0.400% Rank_IC月度多空收益（右轴） 数据来源：万得，西南证券整理 2各行业PE估值水平 截止2022年8月31日，中信一级行业和各指数的PE（TTM）大小和历史分位数表现如下。 图2：2022年8月31日中信一级行业PE估值水平 数据来源：同花顺，西南证券整理。 注：1.横轴表示当前PE（TTM）相对历史值的分位数，历史数据起始于2010年1月1日； 2.纵轴表示当前PE（TTM）值的大小； 3.PE为负数时估值最高，负数PE之间不可比较。 图3：2022年7月31日中信一级行业PE估值水平 数据来源：同花顺，西南证券整理 截止2022年8月31日，因为个股中报披露完成，行业PE（TTM）发生较大变化。 当前深证成指、上证指数、沪深300指数的PE（TTM）历史分位数相对7月末小幅下降，深证成指从63.14%下降至62.38%，创业板指从50.67%下降至36.39%。 当前消费者服务、房地产、电力及公用事业、汽车、商贸零售的PE（TTM）所处历史分位数偏高，石油石化、通信、煤炭、有色金属、化工的PE（TTM）所处历史分位数偏低。 3基金重仓股在各行业的配置比例 截止2022年第二季度，申万一级行业的基金重仓股配置比例大小和历史分位数表现如下。 图4：2022年二季度基金重仓股在申万一级行业的配置比例 数据来源：同花顺，西南证券整理。 注：1.基金重仓股对行业的配置比例=基金对单个行业的重仓股市值/基金对所有行业的重仓股市值之和； 2.基金包括普通股票型基金、偏股混合型基金、灵活配置型基金，历史数据起始于2010年一季报； 3.申万一级行业对北交所股票和港股的行业分类更全面，因此重仓股分析采用申万一级的行业分类。 图5：2022年一季度基金重仓股在申万一级行业的配置比例 数据来源：同花顺，西南证券整理 根据2022年二季度持仓数据，电力设备、食品饮料、医药生物、电子、有色金属行业的基金重仓股配置比例较高，分别为19.21%、13.96%、11.30%、8.51%、4.95%；综合、环保、建筑装饰、美容护理、公用事业行业的基金重仓股配置比例较低，分别为0.002%、0.24%、0.54%、0.72%、0.74%。 当前，有色金属、电力设备、国防军工、钢铁、基础化工行业的基金重仓股配置比例处于历史高位，分别处于98%、98%、94%、88%、86%分位数；机械设备、家用电器、非银金融、计算机、银行的基金重仓股配置比例处于历史低位，分别处于2%、6%、6%、8%、12%分位数。 当前重仓股配置比例环比增长前5的行业为食品饮料、电力设备、汽车、社会服务、有色金属，分别增长2.40pp、1.55pp、1.36pp、0.93pp、0.52pp；环比减少前5的行业为电子、医药生物、银行、计算机、农林牧渔，分别减少1.92pp、1.55pp、1.31pp、0.81pp、0.62pp。 4市场展望 4.1股权风险溢价ERP指标 截止2022年8月31日，股权风险溢价ERP为3.18%，处于2010年以来的67.84% 分位，即当前投资股票资产的性价比超过2010年以来67.84%的时间。 股权风险溢价ERP较上月末上升0.27个百分点，所处分位数较上月末有所上升。相较上月末，当前股票资产相对债券资产的安全边际程度上升，当前投资股票的性价比上升。 图6：股权风险溢价ERP 0.068000 0.057000 0.046000 0.035000 0.024000 0.013000 02000 -0.011000 -0.020 ERP均值均值+标准差均值-标准差万得全A指数（右轴） 数据来源：同花顺，西南证券整理 注：股权风险溢价ERP=1/万得全A的PE(TTM)–十年期国债到期收益率 4.2股债收益比EBR指标 截止2022年8月31日，股债收益比EBR为0.98，处于2010年以来的99.84%分位，较上月末进一步上升，当前投资优质股票资产的性价比处于历史相对高位。 图7：股债收益比EBR 1.1 7,000 1 6,000 0.90.8 5,000 0.70.6 4,000 0.5 3,000 0.4 2,000 0.30.2 1,000 EBR均值均值+标准差均值-标准差沪深300指数（右轴） 数据来源：同花顺，西南证券整理 注：股债收益比EBR=沪深300股息率（近12个月）/十年期国债到期收益率 4.3交易活跃度指标 截止2022年8月31日，交易活跃度指标（万得全A指数60日累计换手率）处于2010 年以来的75.73%分位，所处分位数较上月末变化不大。 图8：万得全A指数60日累计换手率 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 60日累计换手率万得全A指数（右轴） 数据来源：同花顺，西南证券整理 5行业轮动模型 各行业轮动模型的观点汇总如表1所示。 表1：行业轮动模型配置观点 2022.09.01行业配置观点 相似预期差行业轮动模型 银行、综合金融、纺织服装、房