营收增长亏损收窄，期待自研游戏出海+TapTap推进

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 冯翠婷传媒互联网及海外首席分析师 执业编号：S1500522010001 联系电话：17317141123 邮箱：fengcuiting@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究公司点评 心动公司(2400.HK) 心动公司(2400.HK)：营收增长亏损收窄，期待自研游戏出海+TapTap推进 2022年09月02日 事件：心动公司于8月31日发布中报，整体业绩超市场预期。点评： 营收增长，亏损收窄。22H1公司实现营业收入15.9亿元，同比增长 15.6%。其中游戏业务收入同比增长8.0%至11.3亿元，信息服务业务收入同比增长39.3%至4.7亿元。22H1公司归母净利润为-3.9亿元，同比下滑18.7%；经调整的EBITDA亏损同比收窄5.8%至2.46亿，这是心动近两年来首次录得亏损收窄，且公司目标在2023年实现盈亏平衡。 盈利能力基本稳定，费用管控能力优秀。2022H1公司整体毛利率为49.1%，同比略增0.07pct。分业务看，公司游戏业务毛利率为40.1%，yoy+1.1pct；信息服务业务毛利率为70.7%，yoy-9.7pct。22H1公司的费用率有所缩减，其中销售/管理/研发费用率为25.55%/6.56%/41.18%，同比变动0.57/-1.54/-0.60pct。其中销售费用变动主要系1)公司在中国及海外持续吸引新用户及带来优质独家游戏，TapTap的营销开支增加0.5亿元，2）公司于22H1推出两款新游《派对之星》、《T3Arena》，游戏营销开支增加0.1亿元。截至6月30日，公司持有约38亿元的现金、现金等价物及短期投资，可见目前公司财务安全边际计划较厚，能以自有资金实现公司发展目标。 存量游戏逐渐步入成熟期，上线新游表现稳定。22H1公司网络游戏收入同比增长10.9%至10.4亿元，主要系《香肠派对》收入增加，但部分被《不休的乌拉拉》等成熟期游戏收入减少所抵销；MAU同比减少2.2%至15.35百万人，下降主要系《仙境传说M》等老游戏的平均MAU较去年同期有所下降，其中部分被《香肠派对》平均MAU的增加所抵消；MPU同比增加88.7%至1.53百万人，上升主要系《香肠派对》的付费率较去年同期显著提高。上线新游方面，公司自研的平台格斗游戏《派对之星》于今年2月上线海外并在日本长时间占据iOS免费游戏下载榜的前三，之后于4月在国内上线。《T3Arena》于今年5月份上线海外，上线后在11个国家和地区获得了iOS免费游戏下载榜的第一名。存量游戏方面，公司部分老游戏迈入成熟期，如《仙境传说M》、《不休的乌拉拉》等游戏收入较去年同期均有一定程度的下滑。《香肠派对》虽然上线已超四年，但仍然保持着旺盛生命力和进一步增长的潜力，该游戏上半年的活跃用户数及付费率屡创新高，流水较去年同期显著增长。同时该游戏于Q2成功上线日本、港澳台地区及韩国，在海外市场初步建立起了用户基础。 自研游戏储备丰富，付费游戏暂处新游上线过渡期。公司致力于提升研发效率并降低成本，上半年陆续终止了4款规模较小或进度不理想的游戏项目研发工作，目前共有7款网络游戏处于研发阶段。同时公司对研发人员进行了优化，截至6月底，公司约有1037名从事游戏研发的员工，较21年底减少了233人。公司自研游戏上线节奏明确，暗黑类游戏《火炬之光:无限》于海外地区完成了第二次封测，预计将于2022年下半年开启付费测试；战棋类游戏《铃兰之剑》在中国完成了第二次封测，预计将于2022年下半年开启海外测试。我们认为这两款游戏商业化确定性较强，因其游戏品质良好，和海外受众偏好高度契合，有望成功开拓欧美市场。22H1公司付费游戏收入 同比减少18.0%至0.7亿元，主要系公司的付费游戏处于重点新游筹备上线的过渡期。已上线产品表现保持良好，其中《泰拉瑞亚》与 《人类跌落梦境》依然是我们付费游戏的中坚力量。同时22H1年上线的《部落与弯刀》、《少年的人间奇遇》及《进化之地2》在TapTap上均获得高口碑评价，其中《部落与弯刀》全平台销量突破150万。我们认为付费游戏在增收的同时，有助于扩充产品储备，随着今后新游上线释放增量，公司业绩有望进一步增厚。 信息服务业务收入逆势高增，重点布局全球化。22H1公司信息服务业务收入同比增长39.3%至4.7亿元，TapTap中国版App的MAU同比增长45.5%至41.73百万，游戏下载次数同比增长62.2%至 402.3百万次，新增发帖数量同比增长43.9%至4.3百万帖，可见TapTap的社区活跃度和参与度均有所提升。我们认为由于TapTap产品、技术架构进行升级，机器学习算法深度运用，TapTap的游戏分发效率和广告系统的效率都得到了明显提高，叠加新游上线带动TapTap社区活跃度提升，未来国内TapTap平台的广告收入有望持续增长。22H1TapTap国际版的MAU同比减少31.9%至9.0百万人。同时公司已于上半年初步建立起一个专门的国际版团队，对海外重点地区进行有针对性的版本开发及运营，把建立社区氛围和提高目标地区的用户渗透率作为重要目标，目前已经在北美地区取得了初步的进展。我们认为虽然TapTap国际版尚未商业化，但新游上线提升平台活跃度并扩大用户规模，双向赋能模型下TapTap的广告业务有望成长为公司重要的收入增长点。 投资建议：公司后续自研游戏《火炬之光：无限》、《铃兰之剑》上线进程加速，《香肠派对》仍保持良好增长态势，且随着海外市场的拓展，有望收获更多的收入增量。TapTap平台用户量持续提升，社区活跃度稳定提升，因而信息服务有望成为新的增长点。考虑到新游上线有限，TapTap商业化的力度较为谨慎，我们维持此前预期，预计2022-2024年公司的归母净利润为-3.79/0.75/4.01亿元，9月1日收盘价对应PE为-/106/20X，继续维持“买入”评级。 风险因素：游戏上线效果不及预期风险；游戏行业监管从严风险；海外市场开拓不及预期风险；汇率波动风险；竞争加剧风险等。 重要财务指标2020A2021A2022E2023E2024E 营业总收入 (百万元) 28482703362348545447 增长率YoY%0.3%-5%34%34%12% 归属母公司净利润 (百万元) 9.15-864-37975401 增长率YoY%-97.4%-56%120%652% 净资产收益率 ROE% 0.4% - -19.70% 3.75% 16.71% 毛利率%53.79%45.36%49.59%54.88%63.37% EPS(摊薄)(元)0.02-1.80-0.790.160.84 市盈率P/E(倍)1977.46--106.2019.83 市净率P/B(倍)8.257.974.023.833.14 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年09月01日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 2770 4,248 3,178 3,321 3,756 营业总收入 2848 2,703 3,623 4,854 5,447 货币资金 2320 3,165 1,915 1,899 2,257 营业成本 1316 1,477 1,826 2,190 1,995 应收账款 299 224 380 509 572 销售费用 633 780 808 1,025 1,185 存货 0 0 0 0 0 管理费用 180 235 254 285 333 其他 151 860 882 913 927 财务费用 0 10 0 0 0 非流动资产 575 796 796 796 796 营业利润 62 -1,032 -455 90 518 固定资产 113 149 149 149 149 利润总额 107 -956 -435 110 539 无形资产 329 389 389 389 389 所得税 51 -39 -34 15 78 其他 133 259 259 259 259 净利润 56 -917 -401 95 461 资产总计 3345 5,044 3,974 4,117 4,552 少数股东损益 47 -53 -22 20 60 流动负债 681 910 241 289 263 归母净利润 9 -864 -379 75 401 短期借款 0 22 0 0 0 EBITDA 204 -845 -455 90 518 应付账款 165 205 241 289 263 EPS(当年)(元) 0.02 -1.80 -0.79 0.16 0.84 其他 516 682 0 0 0 非流动负债 84 1,752 1,752 1,752 1,752 长期借款 0 1,662 1,662 1,662 1,662 现金流量表 单位:百万元 其他 84 90 90 90 90 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债合计 765 2,662 1,993 2,041 2,015 经营活动现金流 348 -475 -1,247 -37 337 少数股东权益 284 78 56 76 136 净利润 56 -864 -379 75 401 归属母公司股东权益 2296 2,304 1,925 2,000 2,401 折旧摊销 142 187 0 0 0 留存收益和资本公积 2296 2,304 1,925 2,000 2,401 少数股东权益 47 -53 -22 20 60 负债和股东权益 3345 5,044 3,974 4,117 4,552 营运资金变动及 103 255 -846 -132 -124 其它 投资活动现金流 387 -986 20 20 21 重要财务指标 单位:百万元 资本支出 -112 -148 0 0 0 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 其他 499 -838 20 20 21 营业总收入 2848 2703 3623 4854 5447 筹资活动现金流 330 2,388 -22 0 0 同比（%） 0.3% -5% 34% 34% 12% 借款增加 0 1,684 -22 0 0 归母净利润 9.15 -864 -379 75 401 普通股增加 742 0 0 0 0 同比（%） -97.4% - 56% 120% 652% 已付股利 0 0 0 0 0 毛利率（%） 53.79% 45.36% 49.59% 54.88% 63.37% 其他 245 704 0 0 0 ROE% 0.4% - -19.70% 3.75% 16.71% 现金流净增加额 987 845 -1,249 -17 359 EPS(摊薄)(元) 0.02 -1.80 -0.79 0.16 0.84 P/E 1977.46 - - 106.20 19.83 P/B 8.25 7.97 4.02 3.83 3.14 EV/EBITDA 93.04 -20.70 -16.93 103.19 17.14 研究团队简介 冯翠婷，信达证券传媒互联网及海外首席分析师，北京大学管理学硕士，香港大学金融学硕士，中山大学管理学学士。2016-2022Q1任职于天风证券，覆盖互联网、游戏、广告、电商、新消费等多个板块，元宇宙二级市场研究先行者（首篇报告作者），曾获22Q1东方财富Choice最佳分析师第一、Wind金牌分析师第三、水晶球奖第六、金麒麟第七，20年Wind金牌分析师第一、第一财经第一、金麒麟新锐第三。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 139110265