业绩符合预期，量利向上势能充足

公司研究报 告电力设备电池 业绩符合预期，量利向上势能充足 2022-09-01 公司点评报告 买入/首次恩捷股份(002812) 昨收盘：194.18 走势比较 13% 太3% 平(8%) 洋(18%) 证(29%) 21/9/1 21/11/1 22/1/1 22/3/1 22/5/1 22/7/1 22/9/1 股 券(39%) 份 恩捷股份沪深300 有股票数据 限总股本/流通(百万股)892/742公总市值/流通(百万元)173,288/144,102司12个月最高/最低(元)310.08/166.40证相关研究报告： 券 研究报告 证券分析师：刘强 电话： E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190522080001 事件：公司发布2022年半年报，2022H1实现营业收入57.56亿 元，同比+69.62%，实现归母净利润20.20亿元，同比+92.32%，实现 扣非归母净利19.41亿元，同比+97.30%。 业绩符合预期，高景气依旧。公司Q2实现归母净利润11.04亿元，同比+78.61%，环比+20.56%，净利润实现大幅增长，同时Q2公司实现毛利率51.23%，环比+2.69pct，量利齐升格局延续，高景气依旧，应主要源于下游需求超预期增长背景下，公司依托海内外优质客户持续放量，同时推进降本增效进程。。 盈利能力稳定，出货结构持续优化。2022H1公司盈利水平保持稳定，子公司上海恩捷实现归母净利19.06亿元，同比+97.10%，我们预计公司Q1/Q2出货量分别为10、11亿平左右，Q2环比微增，主要依靠现有产能技改升级（如提车速、扩大幅宽）等方式实现增量；Q1/Q2 分别实现单平归母净利0.9、0.93元左右，保持行业顶级水平。涂覆上量+海外客户布局深度大带动公司出货结构持续优化：1）涂覆占比持续提高，已达到30%左右，在线涂覆推广上量，相关产品已切入宁德时代、中创新航等头部电池厂体系，产品升级叠加降本效应下涂覆膜业务盈利向上，我们认为随H2重庆、江苏基地产能释放，公司全年涂覆占比有望达到40%以上；2）客户结构持续优化，公司客户基本覆盖海外头部厂商，对LG、松下等企业出货加快，进入海外某大型车企供应链有望进一步打开销量空间（2022-2024年涉及15亿平左右的隔膜供需），并发挥背书效应；供海外客户产品参数要求与盈利水平均更高，且面向海外客户全面放量本身为公司实现战略目标的必由之路。 在线涂覆全面上量为盈利向上再度打开空间，协同合作伙伴塑造 产业新生态。我们认为当前公司0.9元以上的单平净利水平仍然主要 来自工艺积累下的超高良品率及下游放量下的规模效应，而在线涂覆全面上量将为公司盈利向上再度打开空间。当前在线涂覆渗透率尚不高，效应不显著，而公司全年预计扩建23条在线涂覆产线，主要集中于重庆基地，H2集中释放，显著提升渗透率，预计2023H1前后产线爬产完成+模式跑通后降本潜力有望充分兑现。我们预计H2在定增落地助力下公司扩产节奏将加快，重庆基地与江苏、江西各基地合计可新增产能20亿平以上，公司年底产能有望达到70亿平以上，量利向上势能充足。同时公司协同龙头合作伙伴共同打造先进产业链：（1）国内业务方面，近期公司与宁德时代、亿纬锂能合资项目（均涉及16亿平左右的产能）均取得实质性进展，以合资形式强化上下游联结有 业绩符合预期，量利向上势能充足 2 公司点评报告P 利于提升公司订单确定性和客户响应能力，且有望与客户实现协同研发，优势互补；（2）海外业务方面，宁德时代近期公告拟于德布勒森投建100GWh产能，公司有望进行配套安排，与主要客户共同塑造海外产业新生态。 投资建议：我们预计2022-2024年公司营收分别为137.39、 196.63、295.63亿元，同比增长72.12%、43.12%、50.35%。归母净利分别为50.25、68.15、105.58亿元，同比增长84.89%、35.64%、54.92%。EPS为5.21/7.64/11.83元，当前股价对应PE为37/25/16。首次评级，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、公司扩产进度不及预期、在线涂 覆降本不及预期 盈利预测和财务指标： 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)7982 13739 19663 29563 （+/-%）86.36 72.12 43.12 50.35 净利润(百万元）2718 5025 6815 10558 （+/-%）143.60 84.89 35.64 54.92 摊薄每股收益(元)3.06 5.21 7.64 11.83 市盈率(PE)81.83 37.24 25.43 16.41 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 业绩符合预期，量利向上势能充足3 资产负债表(百万） 利润表(百万） 货币资金 2375 1833 7774 7808 6832 营业收入 4283 7982 1373919663 29563 2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E 存货 1157 1681 2673 4009 5896 营业税金及附加 32 37 96 138 207 应收和预付款项2509463279421139217110营业成本245740026361954114033 流动资产合计 8708 9463 19450 24549 31645 管理费用 156 216 343 492 739 其他流动资产26671316106113411808销售费用5674137177266 投资性房地产 9 9 9 9 9 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期股权投资34444财务费用189153253408786 在建工程 1640 1753 1753 1753 1753 公允价值变动 11 0 0 0 0 固定资产842110878194163154646517投资收益92700237 长期待摊费用 7 4 4 4 4 其他非经营损益 (4) 3 (206)(295) (443) 无形资产开发支出4625616208681298营业利润131732176266851513177 资产总计 20572 26122 44708 62184 84681 所得税 138 333 788 1069 1655 其他非流动资产13223452345234523452利润总额131332206060822012734 应付和预收款项 471 651 1034 1551 2281 少数股东损益 60 169 248 336 521 短期借款17964116039127044净利润117628875272715111078 其他负债 4043 4015 4950 6165 7920 预测指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 长期借款2667280362421099416795归母股东净利润111627185025681510558 股本 887 892 964 892 892 负债合计897611585122272262234041 留存收益 2895 5462 10486 17301 27859 销售净利率 26.05%34.05%36.57%34.66%35.71% 资本公积72297636202372023720237毛利率42.63%49.86%53.70%51.48%52.53% 少数股东权益 493 705 953 1289 1810 EBIT增长率 31.22% 131.18%90.39%38.11%54.00% 归母公司股东权益1110313832315283827248830销售收入增长率35.56%86.37%72.12%43.12%50.35% 负债和股东权益 20572 26122 44708 62184 84681 ROE 10.05%19.65%15.94%17.81%21.62% 股东权益合计1159614537324823956250640净利润增长率31.27%143.60%84.89%35.64%54.92% 现金流量表(百万） ROIC 9.16%16.04%14.13%13.46%15.21% ROA5.42%10.40%11.24%10.96%12.47% 经营性现金流 1016 1394 4638 7602 11742 PE(X) 105.8181.83 37.2425.43 16.41 2020A2021A2022E2023E2024EEPS(X)1.343.065.217.6411.83 融资性现金流 5560 1613 11709 8126 8089 PS(X) 29.35 27.99 13.628.81 5.86 投资性现金流(5276)(3715)(10406)(15695)(20807)PB(X)11.3216.165.934.533.55 现金增加额1301(709)594133(976)EV/EBITDA(X)65.6856.7023.9615.6810.42 资料来源：WIND，太平洋证券 业绩符合预期，量利向上势能充足2 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间；看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间；持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间；减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 销售团队 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 韦珂嘉 13701050353 weikj@tpyzq.com 华北销售 刘莹 15152283256 liuyinga@tpyzq.com 华北销售 董英杰 15232179795 dongyj@tpyzq.com 华北销售 常新宇 13269957563 changxy@tpyzq.com 华东销售总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华东销售 胡亦真 17267491601 huyz@tpyzq.com 华东销售 李昕蔚 18846036786 lixw@tpyzq.com 华东销售 周许奕 021-58502206 zhouxuyi@tpyzq.com 华南销售总监 张茜萍 13923766888 zhangqp@tpyzq.com 华南销售副总监 查方龙 18565481133 zhafl@tpyzq.com 华南销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 华南销售 张靖雯 18589058561 zhangjingwen@tpyzq.com 华南销售 何艺雯 13527560506 heyw@tpyzq.com 华南销售 李艳文 13728975701 liyw@tpyzq.com 华南销售 陈宇 17742876221 cheny@tpyzq.com 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@t