中信期货黑色月谈第36期会议纪要：复产VS复苏，反弹到何时？

中信期货研究|黑色专题报告（黑色月谈） 2022-08-28 复产VS复苏，反弹到何时？ ——中信期货黑色·月谈第36期会议纪要 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 6 8月26日，由中信期货主办的黑色·月谈第36期在线上举行，来自宏观及煤焦钢矿领域的几位嘉宾为大家呈现了最核心的逻辑和观点，以下为本次会议纪要。 255 235 中信期货黑色建材指数走势 中信期货商品指数中信期货黑色建材指数 400 350 215 195 175 155 135 2021/112022/012022/032022/052022/07 300 250 200 150 100 摘要： 黑色月谈会议是每月一次，每次我们会邀请宏观以及煤焦钢矿各领域的几位嘉宾，每位嘉宾用15分钟左右的时间跟大家呈现最核心的逻辑和观点，希望各位参会的领导后期持续关注我们黑色月谈会议系列，我们的观点也会通过这个会议平台持续发布和跟踪。 发言嘉宾： 黑色建材研究团队 、、 研究员： 辛修令 021-80401749 从业资格号F3051600 投询资格号Z0015754 俞尘泯 021-61051109 从业资格号F03093484 投询资格号Z0017179 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 各位投资者，大家下午好，我是中信期货辛修令，欢迎参加中信期货黑色月谈，很高兴有这个机会与大家共同探讨黑色，黑色月谈聚焦于黑色市场展望，已举办至第36期，在此感谢上期所对本系列会议的支持，也感谢投资者的持续关注和众多嘉宾的干货分享。 今天，我们邀请了数位资深嘉宾，为您全面展望9月黑色走势：作为主办方，我还是先抛砖引玉，简单谈一下我们对黑色市场的理解，接下来各位嘉宾还有更精彩的分享解读。 发言嘉宾1：辛修令中信期货研究所黑色组负责人 在上两期的月谈中，我们认为6-7月的大跌，是现实与预期双弱下的螺旋下跌，上海疫情后，既有国内弱需求，也有海外加息、衰退预期，这加速了下跌，海外起到了推波助澜的效果。虽然长周期地产下行，黑色供需趋于宽松过剩，但随着国内经济的企稳，黑色深跌空间有限，不宜过度悲观，反而容易修复性反弹。 7月中旬以来，随着海外加息预期的缓和、国内地产保交楼，黑色悲观情绪 修复，开启超跌反弹，虽然上周有小的调整，已经反弹了1个多月，板块反弹趋缓。在供给端钢厂复产、需求端弱复苏、甚至承压偏弱的环境下，反弹持续到何时，关键在于终端需求的表现。 宏观需求方面，国内外经济周期错位，海外还处于衰退走弱的阶段，是一个加息周期，7月加息75BP，9月可能加息50或75个BP，预期比7月初相对缓和，但也可能再度加息偏强，更多取决于通胀状态； 国内端，是从衰退向复苏转变，但由于地产下行压力仍较大，7月地产数据延续回落，1-7月销售同比-23%、新开工-36%；各项指标大幅下滑，房企资金紧张问题尚未解决，这也制约需求高度，复苏动力较弱。 如果只看地产数据，那会非常偏空，但国内政策托举经济的力量也值得关注重视，7月28号政治局会议提到保交楼，上周财政部、人民银行提到通过政策性银行专项借款方式，支持已售逾期难交付住宅项目，因为黑色需求更多在前端，可能对实物需求影响较小，但对预期的改变较大，信心比黄金更可贵，可能需求进一步政策的放松，地产才会企稳。 货币政策方面，8月15日央行超预期降息，体现的是货币政策超前发力，MLF利率下降10BP、5年LPR利率下降15BP，针对的也是地产。基建逆周期对冲，8月24的国常会，增发3000亿政策性基建资本金工具+5000亿专项债结存限额，继续托底经济。从季节性来看，7-8月份华东、华中、西南区域极端高稳，也压制了需求释放，9-10月份有望小幅改善，环比持续走弱的概率偏小，因此我们虽然认为需求较弱，但并不过度悲观。 而供给端，钢厂利润好转，转为谨慎复产，铁水日产量从低点213增至230 万吨，9月份可能进一步上升，螺纹产量回升到270万吨，同比-17%，虽然需求 低位，预期也相对分化，但因为产量基数也低，库存延续下降；供需双向恢复的过程中，可能最终需求会承接不住产量，但在现实低产量下，需求还有政策端托举预期，短期钢价仍有支撑，可能延续反弹。如果9月中旬后，需求表现仍偏弱，钢材产量到高位时，再度面临下跌压力。 铁矿的市场观点较为一致，均是下半年会累库，不管是1.5还是1.7-1.8亿吨的体量，长期供应过剩是共识。因此阶段性走势会跟随钢厂的复产节奏，低库存下的补库行为也会给予铁矿较高的向上弹性；一旦复产驱动减弱，终端需求承接不住钢材产量，铁矿又会成为空配品种。 基本面来看，四大矿山下半年同比略增；非主流7月开始往国内进口量增加；虽然日本、韩国和印度地区有部分高炉复产，但在海外需求弱势的背景下，铁矿往国内的走高。内矿虽然有面临20大的影响，但难出现去年的环保和限资源量的问题，产量还会有增加。铁矿需求端则是跟随终端成材，按钢联口径，如果下半年平均生铁产量达到236万吨，那么铁矿库存走平；如果平均生铁在222，那么会累库至去年年底水平，即还有2000万吨的累库空间。 按照最近两周的复产情况，静态来看对铁矿石现实基本面继续偏多，短期仍有去库驱动；针对9月，我们认为在复产没有触顶前，还会有上冲潜力，但上方空间还需要成材的需求配合。另外需要关注内外盘的远期曲线差异，如果要想要长期空配铁矿，不建议在国内连铁上做，可以在掉期端进行配置。 煤焦端，铁水产量继续回升，焦炭刚需采购增加，焦企出货顺畅。二轮提涨200元/吨落地，累计涨幅400元/吨，两轮后暂时陷入僵持。目前钢厂、焦化厂均保持盈利，焦炭的产量基本跟铁水同步回升，钢厂焦炭库存可用天数较低，刚性需求增加，但补库并不积极，焦化厂库存压力也并不大，预计价格继续僵持，短期降价概率不大。 焦煤方面，今年是能源保供的环境，国内产量波动较小，四季度有20大，产量进一步提升空间也有限，蒙煤通关量高位，288口岸日通车600左右，由于8月欧洲禁止俄煤，印度、日韩等国也开始补库，海运市场价格回升，而国内预 期谨慎，海运煤成交进口较少。目前钢厂、焦化厂焦煤库存可用天数10天左右， 是非常低的，冬季前会有补库。虽然煤焦平衡铁水产量235万吨以上时，焦煤的宽松程度也降低。 需要注意的是近期国内外能源紧张、动力煤对双焦估值的正向抬升。欧洲煤电重启，动力煤紧张，前期是极端高温，日耗很高，水电出力不足，最近国内陕西榆林、鄂尔多斯等地疫情影响运输，后期非电需求又回升，动力煤价格可能在高位运行，且通过中间煤种抬升焦煤估值，另外黑色的小品种，硅铁80%都是能源成本，最近也有价格的明显反弹。 整体而言，近期市场的反弹主驱动源于需求预期的好转，高层对保交付的政策力度强化，以及生产利润转正之下，复产延续对原料的支撑。8月现实需求不 及，旺季难有大幅回升，宏观信心恢复需要时间，这也会制约钢价的反弹高度；产业层面，钢厂生产负荷提升的同时，阶段性复产预期和现实补库支撑原料价格，生产利润降低。 近期市场交易的核心在于对旺季需求的博弈，钢厂复产、需求改善预期、供需双向恢复的背景下，黑色供需寻找新的平衡点。下半年国内经济逐步企稳，本轮调整深度或有限，继续延续反弹，若旺季需求不及预期，再度矛盾累计保费，承压下跌，保持宽幅震荡走势。 发言嘉宾2：张秋生南京钢铁市场部部长 我将对钢材市场的长期和短期表达自己的看法。长期来看： 1、三期叠加，全球经济由滞涨进入衰退。从康波经济周期（40-60年）来看，全球市场已经历了4个完整的康波周期，现在全球经济正处于第5个康波周 期中的衰退期，未来3-5年全区经济进入下行周期。全球进入百年未有大变局。第一个变数是原来二战以来形成的国际秩序和国际规则，以美国为首制定的有利于西方的规则和秩序被打破。第二个是中西方的文化和价值形成对垒。第三个是全球化已经见顶，地缘政治将打破全球产业的布局和分工。 2、长期来看，钢铁行业进入下行周期。十三五期间，钢铁行业享受3年供给侧改革红利，3年环保及能耗治理红利，而我国粗钢产量从8亿吨增加到2020 年的10.65亿吨，产能更是高达12.5亿吨，粗钢产能大幅扩张。需求方面，伴随我国人口红利消失，货币放水效应衰减，城镇化进入尾声，房地产进入中长期下行周期，传统汽车和家电消费动能不足，基建增速有限，新能源用钢虽有增长，但总量有限，钢材出口下降。总体来看，黑色6年牛市结束，未来3-5年钢市进入波动下行周期，钢铁行业将面临高端产能过剩、区域过剩、品种过剩。 3、海外多国政坛动荡，俄乌战争打断全球供应链，极端高温天气在全球蔓延，全球通胀高位运行，欧洲电价持续飙升，海外面临能源危机、粮食危机、气候危机。7月份，欧元区CPI同比升8.9%，美国CPI同比增长8.5%，续创历史新高。美国、英国、韩国等38个国家多次加息抑制高通胀，美联储9月再度加息。 7月份，全球制造业PMI为51.2%，创2020年7月以来的新低，全球经济衰退风险加剧。 9月份钢市的基本观点： 1、今年是国内政治大年，为迎接党的二十大，政府核心工作是稳经济、稳就业。国内疫情仍有反复，疫情防控形势依然严峻，前7个月经济整体偏弱，国家稳经济意图明显，并不断出台稳增长措施，后期重点推进已出政策的落地。李克强总理在8月16日经济形势座谈会强调，经济大省要勇挑大梁，发挥稳经济关键支撑作用，保市场主体、稳就业、稳物价、保民生。国务院督察稳经济一揽子政策落实情况，推动解决政策措施落实的堵点痛点。伴随稳增长措施发力和逐步兑现，预计9月份我国经济缓慢复苏。 2、9月份，独立电炉因亏损产量维持低位，超低利润下，长流程钢厂主动提产意愿不强，粗钢整体供应增量有限。随着高温天气影响消退，钢市需求由淡季逐步切换为旺季，国家稳增长政策逐步落实，实物工作量开始显现，基建项目加快建设，汽车、工程机械等制造业需求略有增长，下游总需求整体边际好转。我们认为金九银十可能跟往年不一样，因为4月到8月都是比较差的，所以我们 觉得需求可能有一个突发性的增长。我们预计9月份钢价将继续反弹，反弹的高度取决于需求的爆发力。 3、9份从各项指标来看，需求是逐步在好转的，但力度有限。车、水电、风电、核电、油气管线等。贸易商的心态也发生了一些变化，季度悲观情绪得到了适度的释放，所以在9、10月份，我觉得贸易商的蓄水池资金会逐步发挥出来。当前贸易商、和下游制造业库存都比较低，一旦需求恢复，可能出现集中补库的状态。 原料方面： 1、我们判断铁矿后期大概在90-140美金之间震荡。铁矿的需求随着钢厂复产将有小幅增加，港口库存后期将处于累库的阶段。 2、焦煤我们认为将稳中偏强。一方面是煤炭的保供稳价，第二个时煤炭的进口量虽有增加但增量有限。焦煤的需求出现了回升，企利润好转后开工率上升速度较快。焦煤库存处于4年以来的低位，对煤价的支撑较强。 发言嘉宾3：龙佳新旭阳基金研究部副经理一、2022年下半年煤焦市场预判： 1、国内焦炭市场继续高位宽幅波动，焦化行业在上下游挤压中或将长期处于低利润状态； 2、煤焦价格总体呈先下跌后反弹的震荡走势，重心下移，高点回落； 3、建议控制库存，稳住煤价，降低配煤成本，待钢材价格反弹，再择机提涨焦炭价格； 4、7月底的焦炭、焦煤价格或为今年年内低点，后市价格、开工和利润将逐步修复。 重点关注： 1、国际环境复杂多变，中美博弈、俄乌冲突、美联储加息等； 2、国家大型政治活动和会议的影响； 3、煤炭保供稳价成效明显，但阶段性煤炭紧张情况仍会出现； 4、防控通货膨胀，调控大宗商品价格； 5、房地产需求下行，国家政策放宽，托底经济； 6、产业升级和整合，能耗双控政策约束双高产业发展； 7、焦化去产能、粗钢压减政策或继续推进； 8、疫情影响仍然持续，国内“清零”政策严格管控成为重要变量。从宏观到微观，我有三个观点： 1）中国GDP预计仍保持合理增速，经济增长