黑色专题报告（黑色月谈）：上期所·中信期货黑色·月谈第35期会议纪要-跌跌不休，能否企稳？

中信期货研究|黑色专题报告（黑色月谈） 2022-07-27 跌跌不休，能否企稳？ ——上期所·中信期货黑色·月谈第35期会议纪要 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 中信期货黑色建材指数 报告要点 6 7月26日，由上期所与中信期货联合主办的黑色·月谈第35期在线上举行，来自 宏观及煤焦钢矿领域的几位嘉宾为大家呈现了最核心的逻辑和观点，超过700位投资者参与，以下为本次会议纪要。 250 230 210 190 170 中信期货黑色建材指数走势 400 350 300 250 150 2021/092021/122022/032022/06 200 摘要： 黑色月谈会议是每月一次，每次我们会邀请宏观以及煤焦钢矿各领域的几位嘉宾，每位嘉宾用10-15分钟时间跟大家呈现最核心的逻辑和观点，希望各位参会的领导后期持续关注我们黑色月谈会议系列，我们的观点也会通过这个会议平台持续发布和跟踪。 发言嘉宾： 黑色建材研究团队 研究员： 、、 辛修令 021-80401749 从业资格号F3051600 投询资格号Z0015754 俞尘泯 021-61051109 从业资格号F03093484 投询资格号Z0017179 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 各位投资者，大家下午好，我是中信期货俞尘泯，欢迎参加中信期货黑色月谈，很高兴有这个机会与大家共同探讨黑色，黑色月谈聚焦于黑色市场展望，已举办至第35期，在此也感谢投资者的持续关注和众多嘉宾的干货分享。今天， 我们邀请了数位资深嘉宾，为您全面展望8月黑色走势： 作为主办方，我还是先抛砖引玉，简单谈一下我们对黑色市场的理解，接下来各位嘉宾还有更精彩的分享解读。 发言嘉宾1：俞尘泯中信期货研究所黑色组研究员 今年黑色板块走势呈现高波动，同时在现实和预期间反复拉扯。进入6月中 旬后，成材较4月高点累积跌幅已超过1500元，主力合约已跌破去年11月的低点。6月的下跌来自于国内需求回升的落空以及海外加息导致全体商品的恐慌性下跌；7月的下跌则源于现实需求的转差以及在地产销售变弱叠加地产“断供”事件的发酵下，现实和预期共振向下导致黑色板块的大幅下跌。同时由于钢厂前期减产效率缓慢，在板块下行期间，减产预计进一步发酵，导致原料在这轮下跌的后段贡献了更大的动能，强化负循环。上周铁水大幅下降，在一定程度也缓解了钢厂低利润的难题。即时利润已经打开，复产预期快速推升铁矿价格，虽然铁矿仍然延续港口库存累积趋势，但不影响短期的反弹。 进入8月后，成材是延续弱势，还是有所企稳，我们认为关键看两点，一是看钢材现实基本面能否逐步好转，或说进一步向健康的方向转变；二是看宏观层面是否会进一步出台新的政策增强市场信心。今年稳增长的主线未变，在上周的国常会中也再次提到我国经济处于企稳回升的关键窗口，三季度至关重要；同时本周将召开的政治局会议预计也将定调三季度经济工作目标，同时针对近期出现的断供现象预计也会有相应政策出台。 地产方面，除了前期受限于资金问题，导致地产投资大幅退坡。近期的断供问题也源于居民购房信心的的不足，导致资金链断裂，继而导致地产企业继续节流。虽然近期的地产基金存在托底可能，但缓解能力杯水车薪；同时对于地产企业来说，还债还是首要目标，保交付的优先级较低。因此要解决保交付，避免形成系统性风险还需要更多的政策出台。 基建方面，近期微观看到缺规格的现象，订单也在逐步转好，同时在8月底 之前要将专项债基本使用到位，形成实物工作量。因此8-9月的基建对钢材用钢量的拉动值得期待。但地方政府财政赤字的扩大，基建拉动效能的有限还是会限制钢材需求的延续性。 6月国内制造业仍保持着较强的内生动能，投资保持正增长，但海外需求下行，出口导向的制造业企业订单仍然不好。近期冷热价差再次回落，冷轧的需求继续下探。家电等制造业也和地产后周期一致，因此制造业的需求端难以看到明显强于地产的表现。 成材端，疫后需求回补预期暂时落空，地产销售的好转难以显著改善房企资金紧张的问题。但由于整体成材低产量延续，8月需求有望保持稳定，同时随着螺纹上的基本面逐步健康，库存持续去化下，进入9月旺季前缺规格的现象或继 续扩大，现货支撑的强势将限制跌幅。自7月以来长材减产幅度快速扩大，目前 的减产力度已基本可以达成全年减产2000万吨；近期部分国企也开启减产，全 年预计已能够完成4000万吨的减量。因此后期通过行政性手段进行减产的声音开始渐渐变弱。从这个角度来看，最大的风险反而会落在钢厂利润上。因为目前目前来看减产的核心目的是为了达成产业供需平衡，倒逼部分过剩产能退出；在没有看到需求快速回升和持续性前，行业长期低利润或维持，难以出现较大的利润空间。 铁矿方面，近期铁矿价格出现了比较明显的波动，从长周期角度，我们仍未看到铁矿石供需重新紧张的基础，因此我们判断铁矿仍将是下半年基本面偏弱的品种。主要的驱动还是来自于海外矿山的季节性发运增加，以及国内粗钢减产和铁水产量的减少。近期伴随着铁水降幅的快速扩大，以螺纹为主的长材即时利润已逐步转正。同时钢厂在此轮亏损期间，持续降低原料库存已使得钢厂判断成材利润从之前的20天缩短至2周以内，因此上周出现的盈利，最快会在本周就已看到钢厂的快速复产。 供给方面，由于6月澳洲结束冲量，进入7月以后，整体澳洲的发运都处在 较低的水平，因此本周的到港数据非常差，接近2000万吨的水平。预计下周到港仍然偏低，直到8月开始才会缓慢回升；由于上半年发运不佳，Vale在二季报中已下调了全年产量目标的情况，并表示是符合他们重质不重量的经营哲学；FMG的铁桥项目因为疫情影响，也推迟至明年3月才进行投产，这样那样的供应问题在消息面上也提振了铁矿情绪。需求方面，按照上一周的铁水产量推延至年底，全年生铁减产将超过2000万吨。考虑到目前制造业恢复疲软，废钢供给端的恢复较为迟滞，按目前的减量幅度大概率是超量的。因此需求端配合较低的钢厂库存，也在一定程度上放大了铁矿向上的弹性。不过相较于20年前的结构性矛盾驱动带来的铁矿上涨，我们认为下半年还是会以总量矛盾为主导。这样只要看到钢材利润收缩，铁水产量重新走弱亦或是钢厂进一步主动去库的情况之下，铁矿将重新变为更弱的品种。因此大方向上来看继续偏空对待铁矿。 煤焦方面，7月以来价格大幅下挫，焦炭现货4轮提降，目前有5轮提降预期。向下的驱动主要来自两方面，一是下游需求偏弱，钢厂的减产倒逼焦煤让利。二是焦煤自身供给弹性不大，产量延续高位，进口量也有一定程度的提高，蒙煤通关也有增量。展望后市，双焦自身供给相对宽松，主要受需求侧逻辑带动。目前吨焦煤利润仍在1000以上，减产动力有限。国外需求走弱后，国际焦煤价格也有大幅回落，但澳煤重回进口短期来看可能不大，驱动仍然在于国内。前期焦煤前端的过度累库后，产量也将受到影响；终端需求在8-9月或边际改善，钢厂进一步减产空间不足。因此虽然焦煤供需宽松，长周期进入下行，但下跌节奏有不确定性；短期的快速杀跌，钢材的需求回升和估值改善也将一定程度上带动原 料，双焦可能会有阶段性反弹。 整体而言，前期国内现实弱需求和转向下的需求预期压制，受海外宏观预期转弱，黑色板块大幅下跌，负循环放大跌幅。虽然当前需求仍处在较低水平，但考虑到近期的国常会中部署持续扩大有效需求的政策举措，增强经济恢复发展拉动力，并表示三季度对于稳住经济大盘至关重要，经济难以持续崩塌，情绪逐步稳定。那么在旺季需求见分晓之前，随着钢材基本面在低产量之下逐步得到支撑，阶段性反弹仍有一定延续性。后期观察现实需求与压产政策变化，需求改善明显后，或转为企稳反弹。但由于地产的改善幅度有限，且我们认为阶段性修复难以对抗地产下行周期和海外需求向下对国内制造业订单的力量，黑色整体仍将中期向下。 发言嘉宾2：夏天西北联合钢铁有限公司首席策略师 第一，现阶段的现货成交继续维持回暖的态势。上上周周均成交13万吨， 上周16万吨，这一周周初表现都不差，现实需求各方面呈现回暖态势。 第二，库存稳定去化。钢材仍延续去库，建材和带钢去库较好。但钢坯，尤其是唐山地区，去库较为缓慢，本周转为累库，钢坯的库存结构矛盾仍然比较突出。个人预计现货仍将在低产量下稳定去库。 第三，现货上行驱动不明显，库存结构支撑价格。10合约回落时，基差走强比较明显，说明现货需求比较稳定。但期货一旦冲高，基差便走弱了，价格上行的驱动仍然不强，但能小幅拉动现货成交。目前库存淡季快速去化，总库存已经低于2020、2021年，本周或下降至2019年同期水平。目前市场运行偏积极，对现货价格构成支撑，市场比较担心复产情况。 第四，贸易库存偏低，补库需求有望回归。目前库存多集中在上游，贸易库存是偏低的。贸易商在本轮下跌中连续抄底受挫，观望情绪浓重。本轮去库主要是贸易端，当前中下游库存是低位。贸易库存偏低是潜在的多头因素，一旦后期需求及价格企稳，投机情绪及补库需求有望回归。 第五，多头和空头逻辑是时间问题。空头逻辑是成本坍塌和弱需求。焦炭价格连续提降5轮，提降速度明显加快。国外市场继续衰退，拖累国内消费。铁元素和碳元素受钢厂利润恢复、复产预期驱动，存在跷跷板效应。铁矿石市场炒作贸易商抄底铁矿石看涨期权，基差走强及9-1月差触底反弹，都反映了一定的底 部支撑。但我个人认为铁矿09合约在750元/吨以上的空间比较有限。多头逻辑是目前价格底部横盘，库存持续去化，对金九银十需求恢复抱有期待，以及国家政策持续放松，包括房地产基金、保交付政策等。若后期保交付政策快速落地，可能带动部分需求的释放。钢厂降本增效更倾向于生产高利润的产品，所以最近部分地区出现缺规格现象。 第六，现实需求是左右正负反馈的重要力量，需继续关注高频数据，表需及复产情况。若表需可以继续回暖，空头逻辑将明显弱化。若复产较多，库存去化 放缓，成材端压力或将增加。 第七，电炉复产不畅，长流程复产积极性或逐步提高。电炉钢厂的废钢库存不高，复产并不顺利。废钢补涨较快，西南重废最近从2250元/吨已经涨到2450 元/吨，西南短流程利润快速压缩。焦煤09贴水现货1轮左右，对应焦炭第5 轮提降。目前西部长流程利润基本亏损150-200元/吨，若焦炭第5轮提降落地，钢厂复产积极性将大幅提高。同时，政府频频要求复产，以保西部经济，钢厂或在7月底及8月份积极复产，对原料构成支撑。 第八，地产需求或在三季度末企稳回升。地产销售7月或较6月回落，新开工、拿地或依然还处于低值，但环比可能小幅改善，市场预期8、9月预期降幅收窄比较明显。国家稳增长可能在后半程发力，目前地产依旧是全年最差的阶段。最近房地产政策，与15年股灾时中金、汇金入市为市场提供流动性相似，发酵时间可能在三季度末到四季度。建议关注本周政治局会议及宏观政策导向。 期货方面，螺纹3700元/吨下方空间有限，据我们测算，普氏跌至85美金， 焦炭即使第7轮提降，西部长流程成本也在3500-3600元/吨左右。螺纹4000- 4100元/吨上方压力较大，后期涨幅还需真实需求的回暖支撑。今年限产力度不及去年年底，今年的主动限产供给弹性加大，一旦利润修复，复产速度较快。长期看，黑色重心或将缓慢下移，回到疫情之前的价格区间运行。 发言嘉宾3：廖祥芬阿格斯（Argus）中国钢铁市场首席分析师 1）海外钢铁市场的供需现状。 根据世界钢铁协会最新发布的数据，6月全球粗钢产量同比下跌5.9%，其中尤其是俄罗斯和欧盟的跌幅最大，分别达到了22.2%和12.2%。其次是日韩。然而印度异军突起，出现同比上涨6.3%的情况。 欧洲市场是俄乌出口的主要目的国，受到俄乌冲突的影响最为突出。当地买家过度高估俄乌冲突对欧洲市场供应的影响，前期进行了大量囤货。同时俄乌冲突对下游消费需求的不确定性以及全球经济的走软，导致欧洲市场钢价在4月冲高后加速回落。在3、4月的欧洲钢价飙升的时候，亚洲市场譬如印度