公司简评报告：自产煤毛利大幅提升，钠电池版图蓄势待发

自产煤毛利大幅提升，钠电池版图蓄势待发 华阳股份(600348)公司简评报告|2022.08.31 评级：买入 翟绪丽 首席分析师 SAC执证编号：S0110522010001 zhaixuli@sczq.com.cn 电话：010-81152683 张飞 研究助理 zhangfei@sczq.com.cn 电话：86-10-81152685 市场指数走势（最近1年） 华阳股份 沪深300 1 0.5 26-Aug 15-Jun 4-Apr 22-Jan 11-Nov 31-Aug 0 -0.5 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）18.70 一年内最高/最低价（元）23.88/9.07 市盈率（当前） 7.88 市净率（当前） 2.04 总股本（亿股） 24.05 总市值（亿元） 449.74 资料来源：聚源数据 相关研究    核心观点 事件：公司发布2022年半年度报告，2022年上半年实现营业收入183.34亿元，同比减少2.93%；实现归属于上市公司净利润33.23亿元，同比增长188.42%；实现基本每股收益为1.38元，比上年同期提高187.50%。 减量增价作用后营收微缩，毛利率大幅提升驱动业绩大增。2022年上半年公司煤炭产量完成2334万吨（-1.56%），采购集团及其子公司煤炭同比减少1243万吨，外购煤炭248万吨；报告期内销售煤炭2373万吨 （-38.11%），其中块煤241万吨（-21.91%），喷粉煤82万吨（-36.28%）， 选末煤1976万吨（-39.25%），煤泥销量74万吨（-48.77%）。煤炭板块 实现销售收入172.24亿元（-3.36%），销售成本100.64亿元（-28.67%），实现毛利率41.57%（20.73pct）；报告期内煤炭综合售价725.86元/吨 （56.15%），单位销售成本424.13元/吨（15.26%），实现毛利率41.57% （20.73pct）。煤炭板块占公司总营收比例为93.95%。下半年国内稳增长政策带动工业经济发展，用煤需求增加，供给侧短期内释放空间有限，整体供需格局偏紧，公司自产煤炭销量有望回升，同时销售价格保持高位水平，预计下半年板块业绩将大幅抬升。 发电成本降低单位毛利提升18.51pct，后期建设陆续进行。公司上半年生产电量6.89亿千瓦时（-1.48%），销售电量5.85亿千瓦时（-1.25%），电力板块实现营业收入1.03亿元，同比增加3.48%，营业成本0.92亿元（-17.13%），实现毛利率10.50%（22.26pct），发电单位售价0.18元/千瓦时（1.31%），单位发电成本0.16元/千瓦时（-16.03%），毛利率10.45% （18.51pct），单位成本降低使发电板块毛利大幅增加。西上庄2× 660MW低热值煤热电项目计划总投资52.77亿元，截至2022年6月30 日累计完成投资31.83亿元，各部分建设均陆续进行，后续可以为发电板块持续助力。 煤炭产能增长空间大，钠离子电池蓄势待发。七元煤矿建设项目批准生产规模500万吨/年产，截止到2022年6月30日，累计完成投资25.6亿元，7月15日七元矿井建设项目节能手续取得山西省能源局批复。泊里煤矿建设项目批准生产规模500万吨/年，截止2022年6月30日，累计完成投资9.8亿元，目前节能评审报告已编制完成，上报晋中市审核。新能源板块，公司钠离子电池正、负极材料千吨级生产项目和钠离子电池电芯项目均陆续建设，钠离子电池正、负极材料千吨级生产项目于3月末试投产后尚处于产能爬坡阶段，钠离子电芯生产线截止2022年7月31日，已完成10个工段的二次配，其中圆柱装配线、分切机、圆形卷绕机、方形卷绕机、激光模切机5个工段完成设备空跑，正在进行带料调试，钠离子电力落地在即，未来市场前景广阔。 盈利预测以及投资评级：预计公司2022年-2024年归母净利润分别为61.6/65.1/69.4亿元，当前股价对应PE为7.5/7.1/6.7倍。首次覆盖给予公司买入评级。 风险提示：煤价超预期下跌，稳增长不及预期导致需求不足销量下降。 盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 380.1 355.6 372.8 390.9 营收增速（%） 21.9 -6.4 4.8 4.9 净利润（亿元） 35.3 61.6 65.1 69.4 净利润增速（%） 134.8 74.4 5.7 6.6 EPS(元/股) 1.47 2.56 2.71 2.89 PE 13.1 7.5 7.1 6.7 资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 22762.3 13632.1 18612.9 24007.3 经营活动现金流 8463.9 8855.2 9986.9 10451.6 现金 16068.0 7413.4 12093.6 17172.4 净利润 3533.7 6161.3 6511.7 6941.4 应收账款 2345.8 2176.3 2281.8 2392.7 折旧摊销 2286.2 2442.2 2501.8 2557.6 其它应收款 56.2 52.5 55.1 57.8 财务费用 816.2 601.4 263.6 224.6 预付账款 224.0 204.8 214.5 224.6 投资损失 -107.5 -96.0 -96.0 -96.0 存货 643.1 580.6 608.0 636.8 营运资金变动 1451.9 -730.8 305.9 321.5 其他 3425.1 3204.5 3359.9 3523.1 其它 -239.3 -1.3 2.1 2.1 非流动资产 43463.4 44311.0 45099.0 45831.3 投资活动现金流 -2271.9 -3194.7 -3194.7 -3194.7 长期投资 1216.6 1216.6 1216.6 1216.6 资本支出 -1671.1 -3290.2 -3290.2 -3290.2 固定资产 23833.8 25170.0 26397.1 27524.0 长期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 无形资产 4863.4 4382.1 3948.8 3559.0 其他 -600.9 95.5 95.5 95.5 其他 4392.2 4392.2 4392.2 4392.2 筹资活动现金流 752.2 -14315.2 -2112.0 -2178.1 资产总计 66225.6 57943.1 63711.9 69838.6 短期借款 9622.2 0.0 0.0 0.0 流动负债 32080.2 19081.9 19689.6 20328.1 长期借款 6962.5 -2167.6 0.0 0.0 短期借款 9622.2 0.0 0.0 0.0 其他 -8190.2 -1924.0 -1848.4 -1953.5 10150.9 9279.0 9717.5 10178.1 现金净增加额 6944.2 -8654.7 4680.2 5078.8 225.4 206.0 215.8 226.0 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 9728.1 9728.1 9728.1 9728.1 成长能力 5330.1 5330.1 5330.1 5330.1 营业收入 21.9% -6.4% 4.8% 4.9% 874.8 874.8 874.8 874.8 营业利润 287.2% 26.9% 5.0% 5.6% 41808.3 28810.0 29417.7 30056.1 归属母公司净利润 134.8% 74.4% 5.7% 6.6% 应付账款其他 非流动负债长期借款其他 负债合计 少数股东权益 3029.8 3508.3 4006.1 4506.4 获利能力 归属母公司股东权益 21387.5 25624.8 30288.1 35276.0 毛利率 36.1% 37.6% 37.7% 37.7% 负债和股东权益 66225.6 57943.1 63711.9 69838.6 净利率 9.3% 17.3% 17.5% 17.8% 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E ROE 16.5% 24.0% 21.5% 19.7% 营业收入 38006.7 35559.1 37283.3 39093.8 ROIC 13.5% 22.7% 20.0% 18.5% 营业成本 24281.5 22195.9 23244.7 24346.5 偿债能力 营业税金及附加 2270.3 1778.0 1864.2 1954.7 资产负债率 63.1% 49.7% 46.2% 43.0% 营业费用 107.7 142.2 149.1 156.4 净负债比率 25.9% 9.2% 8.4% 7.6% 研发费用 341.3 284.5 298.3 312.8 流动比率 0.71 0.71 0.95 1.18 管理费用 1323.5 1066.8 1491.3 1563.8 速动比率 0.69 0.68 0.91 1.15 财务费用 740.1 601.4 263.6 224.6 营运能力 资产减值损失 -1712.9 -32.0 -33.6 -35.2 总资产周转率 0.57 0.61 0.59 0.56 公允价值变动收益 4.4 0.0 0.0 0.0 应收账款周转率 13.41 15.73 16.73 16.73 投资净收益 297.1 96.0 96.0 96.0 应付账款周转率 2.12 1.96 2.10 2.10 营业利润 7531.0 9554.4 10034.5 10596.0 每股指标(元) 营业外收入 105.1 40.0 40.0 40.0 每股收益 1.47 2.56 2.71 2.89 营业外支出 1483.2 1000.0 1000.0 1000.0 每股经营现金 3.52 3.68 4.15 4.35 利润总额 6152.9 8594.4 9074.5 9636.0 每股净资产 8.89 10.65 12.59 14.67 所得税 1896.6 1954.6 2065.1 2194.2 估值比率 净利润4256.4 6639.7 7009.5 7441.8P/E12.77.57.16.7 少数股东损益722.7 478.5 497.8 500.4P/B2.101.811.531.32 归属母公司净利润3533.7 6161.3 6511.7 6941.4 EBITDA10283.9 12598.0 12800.0 13378.2 EPS（元）1.47 2.56 2.71 2.89 分析师简介 翟绪丽，化工行业首席分析师，清华大学化工专业博士，有6年实业工作经验和4年金融从业经验，曾就职于太平洋证券，2022年1月加入首创证券。 张飞，行业研究助理，中国矿业大学（北京）理学学士、经济学硕士，2年股权投资经验。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面