Q2收入增长超预期，利润弹性释放

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2022年09月01日 Q2收入增长超预期，利润弹性释放 千禾味业(603027) 评级： 增持 股票代码： 603027 上次评级： 增持 52周最高价/最低价： 28.17/14.39 目标价格： 总市值(亿) 149.15 最新收盘价： 15.56 自由流通市值(亿) 149.15 自由流通股数(百万) 958.54 事件概述 公司上半年实现营业收入10.15亿元，同比+14.6%；归母净利润1.19亿元，同比+80.6%；EPS0.12元。 22Q2单季实现营业收入5.33亿元，同比+30.5%；归母净利润0.64亿元，同比+145.3%。 分析判断: ►Q2收入高增，市场竞争力提升 公司上半年业绩稳健增长，持续提升产品品质，加强产品和渠道布局，市场竞争力进一步提升，实现14.6%的收入增长，其中Q1/Q2收入增速分别为0.93%/30.51%，Q2增速环比Q1大幅提升，重回高增态势。 分产品来看，H1酱油/食醋/其他品类分别实现营业收入6.04/1.74/2.21亿元，分别同比 +10.5%/+19.8%/+26.3%；Q2酱油/食醋/其他品类分别实现营业收入3.14/0.95/1.15亿元，分别同比 +24.2%/+39.2%/+44.8%；酱油继续紧抓零添加消费升级大趋势，预计上半年高性价比零添加产品贡献增量；食醋手握窖醋和香醋两大王牌，在公司收入体系的重要性不断提升；同时以料酒为主的其他调味品上半年高增，产品结构持续拓宽和完善。分渠道来看，H1公司经销/直销模式分别实现营收6.74/3.25亿元，分别同比 +14.54%/+16.69%，公司因地制宜、多元化的渠道布局持续推进。分地区来看，H1公司东部/南部/中部/北部/西部区域分别实现营收1.80/0.56/0.94/1.48/5.22亿元，分别同比+8.06%/+1.26%/+29.48%/+29.29%/ +13.74%，东部、南部受疫情影响增长偏慢，中部和北部增长较快，核心区域优势持续巩固。 ►控费效果显著，利润低基数下实现高增 成本端来看，行业整体仍面临原材料价格上涨的压力，公司积极通过控本降费缓解成本压力，但短期仍然承压，公司H1/Q2毛利率分别为35.37%/35.72%，分别同比-6.84/-5.17pct。费用端来看，公司精准投入销售费用，广告费用同比减少较多，费用投入产出比提升，销售费用率下降较多，带动公司期间费用率下滑，其中H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为14.27%/3.22%/2.86%/-0.29%，分别较去年同期-12.20/-0.30/+0.30/-0.24pct；Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为13.56%/3.19%/3.10%/-0.38%，分别较去年同期-13.83/- 0.67/+1.08/-0.30pct;H1/Q2期间费用率分别下降12.44和13.73pct，降费效果显著。所得税率下降亦对利润有提振效用。 综合来看，公司利润在低基数下，叠加收入增长和费用率下降，实现高增，业绩表现亮眼。H2净利率提升4.28pct至11.7%，对应归母净利润同比高增80.6%至1.19亿元；Q2归母净利润高增145.3%至0.64亿元，对应净利率同比+5.59pct至11.9%。 ►重回高增，经营改善持续可期 公司经历调整期重回高增趋势，Q2业绩亮眼，以差异化的竞争优势和灵活的市场应对策略，再次实现增速行业领先。展望下半年，前期公司渠道调整基本结束，伴随着商超恢复、电商快速发展和餐饮增量，下半年有望继续维持领先增长趋势，仍有望完成股权激励目标，利润端降本增效效用延续，净利率有望持续恢复。长期来看，千禾在行业中具备差异化优势，我们看好伴随行业回暖，经营持续改善，业绩规模和利润率持续提升。 投资建议 参考公司中报，我们下调公司22-23年营业收入23.60/27.94亿元的预测至22.60/27.94亿元，新增24年 32.87亿元的预测；下调公司22-23年EPS0.39/0.50元的预测至0.31/0.41元，新增24年EPS0.51元的预测，对应公司2022年8月31日收盘价15.56元的预测PE估值分别为51/38/30倍，维持增持评级。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 风险提示 疫情影响超预期、原材料价格持续高位、行业竞争加剧 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,693 1,925 2,260 2,794 3,287 YoY（%） 25.0% 13.7% 17.4% 23.6% 17.6% 归母净利润(百万元) 206 221 294 388 491 YoY（%） 3.8% 7.6% 32.8% 32.0% 26.3% 毛利率（%） 43.8% 40.4% 36.0% 38.0% 39.0% 每股收益（元） 0.26 0.28 0.31 0.41 0.51 ROE 10.8% 10.7% 11.6% 13.3% 14.4% 市盈率 60.08 56.13 50.71 38.41 30.40 盈利预测与估值 资料来源：wind、华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 1,925 2,260 2,794 3,287 净利润 221 294 388 491 YoY(%) 13.7% 17.4% 23.6% 17.6% 折旧和摊销 96 36 29 26 营业成本 1,148 1,446 1,732 2,005 营运资金变动 -144 -1 -92 -89 营业税金及附加 16 19 24 28 经营活动现金流 178 326 315 415 销售费用 388 328 439 509 资本开支 -275 -358 -254 -154 管理费用 65 77 95 112 投资 230 0 0 0 财务费用 -3 -8 -11 -12 投资活动现金流 -36 -347 -240 -138 研发费用 55 66 81 95 股权募资 0 160 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 9 11 14 16 筹资活动现金流 -62 160 0 0 营业利润 270 355 462 583 现金净流量 79 139 75 277 营业外收支 -9 -8 -4 -4 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 261 347 458 579 成长能力 所得税 40 53 70 88 营业收入增长率 13.7% 17.4% 23.6% 17.6% 净利润 221 294 388 491 净利润增长率 7.6% 32.8% 32.0% 26.3% 归属于母公司净利润 221 294 388 491 盈利能力 YoY(%) 7.6% 32.8% 32.0% 26.3% 毛利率 40.4% 36.0% 38.0% 39.0% 每股收益 0.28 0.31 0.41 0.51 净利润率 11.5% 13.0% 13.9% 14.9% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 9.2% 10.0% 11.5% 12.4% 货币资金 197 336 412 689 净资产收益率ROE 10.7% 11.6% 13.3% 14.4% 预付款项 27 36 43 50 偿债能力 存货 585 594 712 824 流动比率 4.13 3.83 3.77 4.09 其他流动资产 330 392 428 472 速动比率 1.91 2.05 1.98 2.33 流动资产合计 1,139 1,358 1,594 2,035 现金比率 0.71 0.95 0.97 1.38 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 13.5% 13.7% 13.9% 13.8% 固定资产 843 1,056 1,177 1,251 经营效率 无形资产 103 103 103 103 总资产周转率 0.80 0.77 0.82 0.83 非流动资产合计 1,259 1,573 1,793 1,917 每股指标（元） 资产合计 2,398 2,931 3,388 3,952 每股收益 0.28 0.31 0.41 0.51 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 2.16 2.64 3.04 3.55 应付账款及票据 86 119 152 192 每股经营现金流 0.19 0.34 0.33 0.43 其他流动负债 190 236 271 305 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 276 355 423 497 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 56.13 50.71 38.41 30.40 其他长期负债 48 48 48 48 PB 11.13 5.90 5.11 4.38 非流动负债合计 48 48 48 48 负债合计 324 403 471 545 股本 799 959 959 959 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 2,074 2,528 2,917 3,407 负债和股东权益合计 2,398 2,931 3,388 3,952 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券食品饮料首席分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 刘来珍：4年以上食品饮料和和其他消费品行业研究经验；上海交通大学金融学硕士，2020年9月加入华西证券研究所。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时