经营环境不利，警惕海外消费疲弱

香港股市|消费|家电 JS环球生活(1691HK) 经营环境不利，警惕海外消费疲弱 上半年收入大致与去年同期持平 上半年宏观经营环境不利于家电企业，在原材料价格高企、海运费在高位徘徊、欧罗等货币贬值的背景下，JS环球生活1H22实现收入22.3亿（美元，同下），同比下滑0.3%。 （下跌幅度低于我们在的预期。）欧洲市场受货币贬值的影响最为严重，收入同比下跌 5.8%，美国和中国市场收入各下跌0.6%。剔除汇率变化因素，欧洲地区收入仅同比下滑 0.1%，以及整体公司收入同比上升0.8%。原材料价格和运费上升导致毛利率收缩2.0百分点至38.6%。其中部分原材料上升的不利因素被美国关税返还所抵消，但运输费用上升直接导致毛利率下跌1.6百分点。销售和管理费用同比略微上升，占收入28.2%。1H22公司净利润1.6亿，同比下跌15.3%。期内净利润率7.3%，同比下跌1.3百分点，符合预期。 更新报告 评级：买入 目标价：13.50港元 股票资料 现价 8.88 港元 总市值 31,032 百万港元 流通股比例 25.4 % 已发行总股本 3,495 百万 52周价格区间 6.31–20.30 港元 3个月日均成交额 33.3 百万港元 主要股东 王旭宁 56.7% 来源：彭博、中泰国际研究部 海外需求不稳定成下半年关键 展望下半年，在成本端，我们维持原来的观点，认为各项成本压力有望舒缓。原材料价格上涨的趋势在放缓，公司在5月已经锁定低于现货价格的货运成本，加上人民币贬值的趋势也有利于减轻毛利率的压力，我们预测下半年毛利率环比将略微上升至39.1%。需求端仍是下半年最大的不确定因素。上半年收入环比下跌23.3%（包括汇率变化），以及同业SEB集团（SKFP）的上半年业绩都显示海外需求放缓中。公司将保持推出新品节奏以提升销售和巩固海外市场份额。下半年SharkNinja的主要新品有木质刀架、带有CombiHeat的空气净化器、室外烧烤炉、洗地机等。管理层表示当下库存已恢复到健康水平，虽然有部分经销商对下单采取谨慎态度，但管理层相信在下半年购物旺季中销售将保持环比提升。如果美国关税豁免能够继续延期将为2023年毛利率带来更为正面的作用。 股价走势图 (港元)12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0 3/224/225/226/227/228/22 (百万股) 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 调整FY22E盈利预测至4.6亿，目标价13.50港元 我们下调FY22E/23E收入至52.4亿/54.5亿元，同比上升1.7%/4.0%；上调毛利率至38.9%/39.5%；增加了运营开支后，轻微下调净利润预测至4.6亿/4.9亿，同比增加 8.2%/8.7%。目标价13.50港元，对应12倍FY23E市盈率（原先为12倍FY22E市盈率）。维持“买入”评级。 图表1：主要财务数据（美元百万元） 年结:12月31日 2020年实际 2021年实际 2022年预测 2023年预测 2024年预测 收入 4,196 5,151 5,239 5,447 5,781 增长率(%)39.1 22.8 1.7 4.0 6.1 净利润 344 420 455 494 539 增长率(%) 717.3 22.1 8.2 8.7 8.9 摊薄后每股盈利(美元) 0.103 0.123 0.133 0.145 0.158 净资产回报率(%) 25.5 24.2 23.7 21.6 20.7 市盈率(倍) 11.1 9.3 8.6 7.9 7.2 市净率(倍) 2.3 2.1 1.8 1.6 1.4 股息率(%) 3.0 4.6 5.0 5.4 5.9 每股股息(港元) 0.266 0.410 0.445 0.484 0.527 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20211015-更新报告：2021机遇与困难同在 20211112-更新报告：海外销售符合预期；供应链紧张短期内持续 20220331–更新报告：海外业务延续强势；国内销售现疲态 20220727–更新报告：欧美需求减弱；关税返还支撑毛利率 分析师 陈怡(VivienChan) +85223592941 vivien.chan@ztsc.com.hk 图表2：JS环球生活–财务摘要（年结：12月31日；美元百万元） 利润表FY20实际FY21实际FY22预测FY23预测FY24预测营业收入 4,196 5,151 5,239 5,447 5,781 同比% 39.1 22.8 1.7 4.0 6.1 成本 (2,453) (3,226) (3,200) (3,297) (3,473) 毛利润 1,743 1,924 2,039 2,150 2,307 毛利率 41.5% 37.4% 38.9% 39.5% 39.9% 其他收益 71 41 42 48 52 销售及分销成本 (696) (809) (816) (860) (910) 行政成本 (487) (538) (583) (600) (644) 其他运营开支 (24) (17) (26) (27) (29) 总运营开支 (1,207) (1,364) (1,425) (1,487) (1,582) 营运利润(EBIT) 607 602 656 710 777 营运利润率 14.5% 11.7% 12.5% 13.0% 13.4% 拨备 0 0 0 0 0 财务成本 (80) (28) (35) (35) (42) 融资后利润 527 574 621 675 735 联营及合营公司 (0) 1 1 1 1 税前利润 527 575 622 676 736 所得税 (124) (114) (123) (134) (146) 少数股东权益 (58) (40) (43) (47) (51) 净利润 344 421 455 494 539 同比% 717.3 22.1 8.2 8.7 8.9 净利润率 8.2% 8.2% 8.7% 9.1% 9.3% EBITDA 682 686 720 734 818 EBITDA利润率 16.3% 13.3% 13.7% 13.5% 14.2% 每股盈利(美元) 0.103 0.123 0.133 0.145 0.158 增长率% 453.6 19.6 8.6 8.7 8.9 每股股息(港元) 0.266 0.410 0.445 0.484 0.527 现金流量表FY20实际FY21实际FY22预测FY23预测FY24预测EBITDA 682 686 720 734 818 资产负债表FY20实际FY21实际FY22预测FY23预测FY24预测固定资产225226356491633无形资产及商誉1,4111,4381,4481,5031,543联营/合营公司2727283031长期投资199221221221221其他非流动资产80118118118118非流动资产1,9402,0302,1722,3622,546库存575782789804856应收帐款1,2041,2461,2921,3431,425预付款项及存款12185869095其他流动资产20982828282现金6045849259941,260流动资产2,7142,7793,1743,3133,719应付帐款885879872898946税项2821123134146预提费用/其他应付款643618734708752银行贷款和租赁4785150120128可转债和其他债务00000其他流动负债1519191919流动负债1,6181,6231,8981,8801,991银行贷款和租赁954925868868968可转债/其他债务00000递延所得税/其他162171171171171少数股东权益309229272320371非流动负债1,4241,3251,3121,3591,511总净资产1,6121,8602,1362,4362,763股东权益1,6121,8602,1362,4362,763股本00000储备1,6121,8602,1362,4362,763主要财务比率%FY20实际FY21实际FY22预测FY23预测FY24预测毛利率 41.5 37.4 38.9 39.5 39.9 营业利润率 14.5 11.7 12.5 13.0 13.4 净利率 8.2 8.2 8.7 9.1 9.3 销售分销成本/收入% 16.6 15.7 15.6 15.8 15.7 行政成本/收入% 11.6 10.4 11.1 11.0 11.1 派息率 33.3 42.9 42.9 42.9 42.9 有效税率 23.6 19.9 19.9 19.9 19.9 总负债比率 62.1 54.3 47.7 40.6 39.7 净负债比率 24.6 22.9 4.4 净现金 净现金 流动比率(x) 1.7 1.7 1.7 1.8 1.9 速动比率(x) 1.3 1.2 1.3 1.3 1.4 库存周转率(天) 86 89 90 89 90 应收账款周转(天) 105 88 90 90 90 应付账款周转(天) 132 99 99 99 99 现金周转率(天) 59 77 81 80 81 资产周转率(x) 1.0 1.1 1.1 1.0 1.0 财务杠杆(x) 3.0 2.7 2.6 2.4 2.3 EBIT利润率 14.5 11.7 12.5 13.0 13.4 利息开支(x) 0.9 1.0 0.9 1.0 0.9 税务开支(x) 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 股本回报率 25.5 24.2 23.7 21.6 20.7 ROIC 20.7 20.0 21.3 21.7 31.1 营运资金变动 25 (299) 54 (68) (49) 其他 36 67 0 0 0 经营活动现金流 743 454 773 666 769 已付利息 (39) (20) (35) (35) (42) 所得税 (102) (133) (21) (123) (134) 经营活动净现金 603 301 716 507 593 资本支出 (89) (249) (183) (191) (202) 投资 (16) (51) (30) (35) (35) 已收股息 0 0 0 0 0 资产出售 (161) 131 0 0 0 已收利息 11 8 9 12 14 其他 54 28 0 0 0 投资活动现金流 (200) (133) (204) (214) (224) 自由现金流 403 168 512 293 369 发行股份 138 0 0 0 0 股份回购 0 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 0 已付股息 (265) (155) (179) (194) (211) 银行贷款变动净 (181) (1) 8 (30) 108 其他 30 (25) 0 0 0 筹资活动现金流 (278) (181) (171) (224) (103) 现金变动净额 125 (13) 341 69 266 来源：公司资料，中泰国际研究部预测 JS环球生活(1691HK)股价表现及评级时间表 历史建议和目标价 (HKD)30 25 20 15 10 5 0 04/2107/2110/2101/2204/2207/22 来源：彭博，中泰国际研究部 日期 前收市价 评级变动 目标价 1 10/09/2021 HK$17.84 「买入」(首次覆盖) HK$24.50 2 15/10/2021 HK$16.62 买入（维持） HK$24.50 3 12/11/2021 HK$14.72 买入（维持） HK$24.50 4 31/03/2022 HK$9.16 买入（维持） HK$14.10 5 2