业绩在疫情影响及投入增加下承压，期待下半年改善及新客户贡献

上半年GMV同比基本持平，收入、归母净利润分别同比+30%、-17% 公司上半年服务品牌GMV共计109.56亿元、与去年同期基本持平，营业收入6.32亿元、同比增长30.00%，归母净利润1.05亿元、同比下滑17.02%，扣非归母净利润9617万元、同比下滑16.21%。EPS为0.44元。 公司上半年收入同比实现较快增长主要系品牌线上营销服务、线上分销的新增客户，以及新增内容电商收入增长贡献；利润端同比下滑主要系毛利率下降以及费用率提升所致。分季度来看，22Q1、Q2单季度收入分别同比+19.58%、+38.82%（22Q1GMV同比+12.78%、Q2环比走弱），归母净利润分别同比-2.38%、-27.63%。 线上管理服务收入同比-8%，线上营销、分销服务受新增客户贡献收入增长较快 分业务来看：上半年品牌线上管理服务、品牌线上营销服务、线上分销、内容电商服务收入占总收入的比例分别为38%（同比-16PCT）、33%（+9PCT）、20%（-1PCT）、8%，收入分别同比-8.17%、+76.54%、+25.61%（内容电商为21年下半年新增），其中品牌线上营销服务、线上分销收入增长较快主要系上半年新增客户贡献。 分平台来看：天猫商城销售占比较大、销售模式为品牌线上营销服务，上半年收入占总收入的比例为30%（同比+8PCT），收入同比+76.98%。 GMV层面：分平台来看，天猫整体基本持平，京东稳健增长，抖音及拼多多分别同比增长90%、230%，唯品会呈现一定下滑；分品类来看，美妆品类GMV同比下滑，但公司其他品类拓展取得成效，如家电、个护、潮玩品类的GMV保持了稳健增长，食品、宠物品类的GMV增速较快；分客户来看，存量品牌合计GMV下滑，但新增品牌GMV有一定弥补。 毛利率降、费用率升，存货及应收账款周转放缓，经营活动现金为净流出 毛利率：上半年毛利率同比下降9.64PCT至39.47%，毛利率下降主要系公司存量项目在疫情及消费疲软的影响下，虽提高了相关投入成本，但未能完全对抗销售下滑的趋势；另外上半年公司与较多新增品牌客户展开合作、多数项目仍处于前期投入起步阶段。分业务来看，品牌线上管理、品牌线上营销、线上分销、内容电商的毛利率分别为52.93%（-9.32PCT）、37.21%（-4.36PCT）、19.42%（-4.72PCT）、34.05%。分季度来看，22Q1、Q2单季度毛利率分别同比-4.44、-13.49PCT。 期间费用率：上半年期间费用率同比提升4.19PCT至18.90%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为11.12%（+3.72PCT）、7.51%（+0.49PCT）、3.35%（+1.27PCT）、-3.08%（-1.28PCT）。销售费用率同比提升主要系上半年公司新增品牌线上营销及分销客户、前期投入较多，以及公司业务中台能力建设投入增加所致；管理费用率同比提升主要系组织能力建设投入增加所致；研发费用率同比提升主要系公司加大IT研发投入；财务费用率同比下降主要系募集资金理财利息增加所致。 其他指标方面：1）存货22年6月末较年初增加38.83%至2.51亿元、同比增加139.80%；存货周转天数为102天、同比增加33天。2）应收账款22年6月末较年初减少5.22%至2.98亿元、同比增加45.06%，应收账款周转天数为87天、同比增加12天。3）上半年经营净现金流为-4011万元、净流出幅度同比收窄34.59%。 盈利预测与投资建议：上半年在保证核心存量客户基本稳定的基础上公司新增包括曼秀雷敦、瑷尔博士、冷酸灵等27个品牌客户，公司业绩虽然受到疫情不利影响，但新客户、多平台、多品类稳步拓展中，下半年我们期待随着疫情影响减弱，电商旺季到来，公司销售逐步好转、业绩回暖，长期期待公司全域服务能力不断增强、份额向头部服务商集中。考虑到疫情影响存在不确定性，我们下调公司22~24年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调15%/14%/4%），预计22~24年EPS分别1.32、1.65、2.24元，22、23年PE分别为22倍、17倍，维持“增持”评级。 风险提示：客户/品类/平台拓展不及预期；品牌方收回线上代运营授权；电商活动销售不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表