松原股份2022中报点评：Q2业绩超预期，长期看好被动安全崛起之路

公司研究报 告汽车汽车零部件 2022-08-31 公司点评报告 买入/维持松原股份(300893) 目标价：43.6 昨收盘：28.88 松原股份2022中报点评–Q2业绩超预期，长期看好被动安全崛起之路 走势比较 144% 太111% 平78% 洋45% 21/8/31 21/10/31 21/12/31 22/2/28 22/4/30 22/6/30 证12% 券(21%) 股松原股份沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)225/56公总市值/流通(百万元)6,498/1,624司12个月最高/最低(元)40.68/16.56证相关研究报告： 券松原股份（300893）《【太平洋汽车研团队】松原股份2021年报点评–究明珠赛带新星，新产品进入放量阶报段》--2022/04/26 告松原股份（300893）《【太平洋汽车】 松原股份：优质赛道潜力之星，深度受益自主崛起》--2021/11/22 证券分析师：白宇 电话：010-88695257 E-MAIL：baiyu@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190518020004 证券分析师：樊夏沛 E-MAIL：fanxp@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190522060001 事件：公司发布2022年中报。22H1实现营收4.2亿，同比+26.74%，归母净利润4348万，同比-17.52%。Q2营收2亿，同比+17.19%，环比-8.16%；归母净利润2063万，同比-24.27%，环比-9.7%。在二季度疫情影响，行业承压下，公司经营情况超预期。 1、毛利率受原材料拖累较大，四费稳健。 1）公司上半年毛利率26.65%，同比-7.84pct,我们认为主要系原材料价格上升、新产品量产初期毛利率较低（气囊20.27%，方向盘14.57%）等因素影响；二季度毛利率26.52%，同比-8.65pct，环比-0.26pct，我们认为环比规模效应略有下滑导致毛利率有所浮动。 2）22H1四费14.89%，同比-0.85pct，其中研发费率+0.35pct，投入加大；财务费率-0.62pct，主要系汇兑收益所致。 3）22H1归母净利率10.26%，同比-5.51pct；22Q2归母净利率 10.17%，同比-5.57pct，环比-0.09pct，主要系毛利率下滑所致。 2、气囊方向盘营收劲增，未来有望加速释放。公司去年四季度开始批产气囊和方向盘，正式成为被动安全系统层面的供应商，也是国内通过自主研发独立上市的唯一一家被动安全系统级企业。新业务方面公司已与吉利汽车、上汽通用五菱、奇瑞汽车、北汽福田、合众汽车及威马汽车等客户进行项目开发合作，其中已为五菱宏光MINI、奇瑞QQ冰淇淋车型、合众哪吒V车型配套供货，上半年气囊和方向盘实现营收6218万，已经占营收比重14.7%。下半年随着更多客户新项目批产，新产品业绩有望加速释放。 3、高附加值行业，竞争格局极好。汽车被动安全系统行业壁垒高，全球场份额较为集中，目前全球仅有3-4家汽车安全系统核心供应商，行业呈现外资寡头垄断的市场结构。但是随着我们自主车企销量大幅上涨，行业降本压力增加，以及自主供应商能力积累，整个汽车被动安全系统行业迎来了国产替代的高速红利期。松原作为国内唯一靠自主耕耘上市的被动安全企业，成本显著优于外资，并且在多年积淀下形成了完整的研发和生产能力，将会在此轮大迭代中实现突破，迎来新机遇。 报告标题 2 公司点评报告P 投资策略：考虑股权激励费用今年接近2000w、原材料成本上升、以及疫情导致的停工停产，我们预测公司22/23年归母净利润1.60/2.46亿，基于行业极好的竞争格局以及国产被动安全崛起之路，给予2023 年40倍估值，目标价43.6元，维持“买入”评级。 风险提示：客户销量不及预期，原材料价格上涨，新客户开拓不及预期，客户降价压力增加等。 盈利预测和财务指标： 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)745 1043 1460 1913 （+/-%）38.99 40.00 39.98 31.03 净利润(百万元）111 160 246 343 （+/-%）23.58 43.46 54.26 39.38 摊薄每股收益(元)0.74 0.71 1.09 1.53 市盈率(PE)38.93 40.71 26.39 18.93 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 报告标题3 货币资金 124 105 83 117 246 营业收入 536 7451,0431,4601,913 利润表(百万） 资产负债表(百万） 2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E 存货 97 148 241 275 393 营业税金及附加 3 3 4 5 7 应收和预付款项255303517648828营业成本3514987249901,291 流动资产合计 632 671 9761,1841,617 管理费用 30 52 105 145 184 其他流动资产7654646561销售费用1925314356 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 (1) (3) 0 0 (2) 长期股权投资00000财务费用21(1)11 在建工程 35 98 59 40 30 公允价值变动 0 0 0 0 10 固定资产151212245253246投资收益(1)1111 长期待摊费用 8 11 4 0 0 其他非经营损益 (1) (2) (1) (1) (2) 无形资产3968615448营业利润103126181278386 资产总计 8851,0861,3621,5521,961 所得税 13 13 20 30 42 其他非流动资产2026172121利润总额103124179277385 应付和预收款项 124 161 296 316 467 少数股东损益 0 0 0 0 0 短期借款010247150净利润90111160246343 其他负债 50 50 44 48 48 预测指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 毛利率34.44% 33.10% 30.60% 32.20% 32.50% 销售净利率19.26% 16.97% 17.32% 19.03% 20.20% 销售收入增长率15.25% 39.03% 40.00% 40.00% 31.00% EBIT增长率6.43% 29.54% 67.86% (2.48% ) 39.14% 长期借款00000归母股东净利润90111160246343 股本 150 150 225 225 225 负债合计174314387380515 留存收益 222 283 411 608 882 资本公积389339339339339 少数股东权益 0 0 0 0 0 归母公司股东权益7117729751,1721,447 负债和股东权益 8851,0861,3621,5521,961 股东权益合计 7117729751,1721,447 净利润增长率 11.71%23.58%43.46% 54.26% 39.38% ROE 12.66%14.41%16.37%21.01%23.72% ROIC 24.31%23.83%23.86%29.20%35.61% 现金流量表(百万） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营性现金流55.54 104.65 23.19 148.90 257.71 投资性现金流(161.3 (176.8 (32.43 (34.00 (44.00 0) 2) ) ) ) ROA10.18%10.24%11.72%15.87%17.50% PE(X) 48.1238.9340.7126.3918.93 EPS(X)0.600.740.711.091.53 融资性现金流206.2643.89(11.93 (81.52 (84.93 PB(X)9.148.416.665.544.49 现金增加额 109.33(45.12 ) )(21.17 ) 33.38) ) PS(X) 12.12 8.72 6.234.45 3.40 128.78EV/EBITDA(X) 37.6529.1819.7219.5314.08 资料来源：WIND，太平洋证券 报告标题2 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间；看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间；持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间；减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 销售团队 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 韦珂嘉 13701050353 weikj@tpyzq.com 华北销售 刘莹 15152283256 liuyinga@tpyzq.com 华北销售 董英杰 15232179795 dongyj@tpyzq.com 华北销售 常新宇 13269957563 changxy@tpyzq.com 华东销售总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华东销售 胡亦真 17267491601 huyz@tpyzq.com 华东销售 李昕蔚 18846036786 lixw@tpyzq.com 华东销售 周许奕 021-58502206 zhouxuyi@tpyzq.com 华南销售总监 张茜萍 13923766888 zhangqp@tpyzq.com 华南销售副总监 查方龙 18565481133 zhafl@tpyzq.com 华南销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 华南销售 张靖雯 18589058561 zhangjingwen@tpyzq.com 华南销售 何艺雯 13527560506 heyw@tpyzq.com 华南销售 李艳文 13728975701 liyw@tpyzq.com 华南销售 陈宇 17742876221 cheny@tpyzq.com 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号13480000。本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备 本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。