2022年中报点评：疫情下利润略微下滑，黄金类产品收入增长明显

疫情下利润略微下滑，黄金类产品收入增长明显 证券研究报告|商业贸易 买入(维持) ——周大生（002867）2022年中报点评 2022年08月31日 公司研 究 公司点评报 告 证券研究报 告 报告关键要素: 2022年8月29日晚间，公司发布2022年半年报。 投资要点: 公司上半年营收高速增长，受疫情影响业绩略有下滑。2022H1，公司实现营收50.98亿元（同比+82.79%），收入大幅增长主要是因为展销模式 下收入结构的改变；实现归母净利润5.85亿元（同比-4.07%），由于上半年疫情超预期的影响，公司利润出现轻微下滑，但总体仍然呈现出较强的韧性。其中，Q2实现营收23.44亿元（同比+43.57%），归母净利润2.95亿元（同比-21.22%）。 收入结构改变致毛利率和净利率同比下滑，期间费用率下降。2022H1，公司整体毛利率为22.16%，同比-18.30个pct，净利率为11.44%，同比-10.42个pct，毛利率与净利率下降主因黄金类销售收入快速增长使得收入结构发生了较大变化所致。销售/管理/研发/财务费用率分别为6.26%/0.82%/0.12%/-0.18%，分别同比-4.32/-0.73/-0.08/+0.31个 pct。 展销业务模式下黄金类产品增长明显，镶嵌产品毛利率提升。（1）素金：公司确立以黄金作为主力产品、镶嵌作为核心产品的战略方向，不断加强对黄金产品的研发力度。2022H1，公司正式发布了周大生“非凡国 潮”黄金文创IP新品，推出“吉祥▪布达拉”、“如意▪普陀”、“遇见▪国潮”三大系列产品；另外还携手《国家宝藏》推出“中国国宝艺术典藏金品”。在展销业务模式下，2022H1，黄金产品的销售收入同比增幅显著。2022H1，公司素金首饰实现收入39.20亿元（同比+221.45%）， 占比76.90%，毛利率下降9.87个pct至9.00%。（2）镶嵌：2022H1， 公司继续加大对钻石产品的研发，产品系列迭代出新，向系列化、年轻化方向发展。受疫情导致的部分门店业务停滞以及加盟客户补货需求下降影响，2022H1，公司镶嵌首饰实现收入5.13亿元（同比-43.52%），占比10.06%，毛利率提升2.54个pct至33.36%。 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 9155.20 13278.70 15966.47 18972.41 增长比率(%) 80 45 20 19 净利润(百万元) 1224.61 1388.59 1742.50 2108.82 增长比率(%) 21 13 25 21 每股收益(元) 1.12 1.27 1.59 1.92 市盈率(倍) 11.77 10.38 8.27 6.83 市净率（倍） 2.49 2.19 1.88 1.59 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 基础数据 总股本（百万股）1,095.93 流通A股（百万股）1,083.58 收盘价（元）13.15 总市值（亿元）144.11 流通A股市值（亿元）142.49 个股相对沪深300指数表现 周大生沪深300 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 分析师:陈雯 执业证书编号：S0270519060001 电话：18665372087 邮箱：chenwen@wlzq.com.cn 分析师:李滢 执业证书编号：S0270522030002 电话：15521202580 邮箱：liying1@wlzq.com.cn 证券研究报告|商业贸易 疫情影响线下门店业务，线上业务快速增长。（1）线上：疫情期间，公司持续发力电商业务，2022H1，公司线上业务实现收入6.04亿元（同比+38.93%），毛利率为30.70%（同比-5.36个pct）。（2）线下：受华东等地新冠疫情防控因素影响，部分区域的线下门店业务在Q2一度停滞，疫情的持续也一定程度上抑制了加盟商的补货需求。2022H1，公司自营（线下）实现收入5.67亿元（同比-12.29%），加盟业务实现收入 38.03亿元（同比+140.40%）。截至2022H1，终端门店数为4525家（净增加23家），其中自营门店235家（净减少3家），加盟店4290家（净增加26家）。 盈利预测与投资建议：公司作为国内黄金珠宝领先企业，近年来积极升级产品和门店形象提升品牌力，利用省代平台激发渠道发展活力的同时快速抢占市场份额。我们预计，公司2022-2024年实现归母净利润同比 增速分别为13%/25%/21%，实现EPS分别为1.27/1.59/1.92元/股，维持“买入”评级。 风险因素：疫情反复风险、渠道拓展不达预期风险、竞争加剧风险。 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 9155 13279 15966 18972 货币资金1289 906 1808 2835 %同比增速 80% 45% 20% 19% 交易性金融资产0 400 410 420 营业成本 6655 10361 12432 14765 应收票据及应收账款683 1092 1226 1352 毛利 2500 2917 3534 4207 存货2748 3407 3406 3641 ％营业收入 27% 22% 22% 22% 预付款项10 12 15 18 税金及附加 89 129 156 185 合同资产0 0 0 0 ％营业收入 1% 1% 1% 1% 其他流动资产527 429 430 430 销售费用 697 863 1006 1176 流动资产合计5257 6246 7295 8695 ％营业收入 8% 7% 6% 6% 长期股权投资2 122 122 122 管理费用 97 159 176 190 固定资产23 28 33 38 ％营业收入 1% 1% 1% 1% 在建工程375 395 495 595 研发费用 14 17 19 19 无形资产427 412 397 382 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 商誉0 0 0 0 财务费用 -21 -16 -20 -34 递延所得税资产70 70 70 70 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 其他非流动资产862 810 758 706 资产减值损失 -59 -46 -66 -77 资产总计7016 8083 9170 10608 信用减值损失 -53 0 0 0 短期借款0 0 0 0 其他收益 49 66 80 95 应付票据及应付账款345 383 388 376 投资收益 17 20 19 19 预收账款36 40 36 38 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债17 21 19 21 公允价值变动收益 -1 -10 21 22 应付职工薪酬76 83 87 89 资产处置收益 1 0 0 0 应交税费170 186 192 199 营业利润 1579 1794 2252 2730 其他流动负债463 658 676 708 ％营业收入 17% 14% 14% 14% 流动负债合计1107 1371 1398 1430 营业外收支 12 15 15 15 长期借款18 18 18 18 利润总额 1591 1809 2267 2745 应付债券0 0 0 0 ％营业收入 17% 14% 14% 14% 递延所得税负债5 5 5 5 所得税费用 369 422 527 639 其他非流动负债89 89 89 89 净利润 1222 1387 1740 2106 负债合计1219 1483 1510 1542 ％营业收入 13% 10% 11% 11% 归属于母公司的所有者权益5787 6592 7654 9063 归属于母公司的净利润 1225 1389 1742 2109 少数股东权益10 9 6 3 %同比增速 21% 13% 25% 21% 股东权益5797 6600 7660 9066 少数股东损益 -3 -1 -3 -3 负债及股东权益7016 8083 9170 10608 EPS（元/股） 1.12 1.27 1.59 1.92 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流净额197 550 1586 1724 投资431 -470 40 40 基本指标 资本性支出-153 -20 -100 -100 2021A 2022E 2023E 2024E 其他12 12 42 43 EPS 1.12 1.27 1.59 1.92 投资活动现金流净额290 -478 -18 -17 BVPS 5.28 6.01 6.98 8.27 债权融资0 0 0 0 PE 11.77 10.38 8.27 6.83 股权融资8 -4 0 0 PEG 0.76 0.78 0.32 0.33 银行贷款增加（减少）18 0 0 0 PB 2.49 2.19 1.88 1.59 筹资成本-769 -501 -601 -701 EV/EBITDA 10.96 7.66 5.76 4.38 其他-135 50 -65 20 ROE 21% 21% 23% 23% 筹资活动现金流净额-878 -455 -666 -681 ROIC 21% 20% 21% 22% 现金净流量-391 -383 902 1026 数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。基准指数：沪深300指数 风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资 的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观 地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 本报告仅供万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视 其为客户。 本公司是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 本报告为研究员个人依据公开资料和调研信息撰写，本公司不对本报告所涉及的任何法律问题做任何保证。本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。研究员任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告的版权仅为本公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表和引用。 未经我方许可而引用、刊发或转载的,引起法律后果和造成我公司经济损失的,概由对方承担,我公司保留追究的权利。 万联证券股份有限公司研究所 上海浦东新区世纪大道1528号陆家嘴基金大厦 北