深耕通信领域，信息和能源打开第二成长曲线

通信管维业务：基本盘稳固，逐步提升市场份额 截至22H1，公司通信管维收入19.22亿元，同比增长2.77%。通信管维建设市场规模主要取决于电信运营商的资本开支，运维市场规模取决于运营商网络运维支出，公司预计，通信管维市场的规模约为6398亿元，剔除中通服、设备商、运营商旗下子公司等市场份额，有效市场规模约为1300亿元，公司占比约为3.3%。民营通信管维企业中份额第一的公司，毛利率位居同业第二，公司未来有望在通信管维市场持续提升自身份额。 积极布局信息管维航道，扬帆新能源新未来 截至22H1，公司信息网络管维业务收入14.9亿元，同比增长109.74%，能源网络管维业务收入4.61亿元，同比增长31.19%，公司信息+能源管维业务成长曲线明确。受益于数字经济政策推动，22H1运营商中报产业数字化业务表现亮眼，公司基于运营商渠道和自身优势，信息化项目承接较为成熟，有望获得超越行业市场规模的增长。双碳背景下，公司为新能源发电侧与用电侧客户提供全生命周期数字化运维解决方案，据公告统计，公司签订项目约136亿元，有望加快承接项目提升能源管维业务收入曲线。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2022~2024年营收分别为94.02/124.11/151.41亿元，同比增长分别为42.41%/32%/22%，CAGR为31.87%，归母净利润分别为4.97/6.86/8.41亿元，同比增长为40.86%/38.06%/22.50%，EPS分别为2.17/3.00/3.68元/股，CAGR为33.55%。绝对估值法测得公司每股价值66.94元，可比公司2023年PE平均值为21，鉴于考虑到公司全方位运维能力较强，第二成长曲线明确，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年20倍PE，目标价60元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：运营商资本开支、网络运维支出和数字化领域投入大幅减少； 公司新能源项目签订进展不及预期；公司新能源项目毛利率不及预期 投资聚焦 核心逻辑 公司是通信管维市场的份额第一的民营企业，传统的通信管维市场门槛不高，市场主要份额被中通服以及运营商子公司占据，民营公司较难突破。5G和新基建以来，公司战略性发展信息+能源管维业务，成功打开了第二成长曲线。 不同于市场的观点 市场认为通信管维市场较为成熟和饱和，以运营商和中通服为代表的国企抢占市场份额更具备优势，我们认为公司目标明确，基于有效通信管维市场提升自身份额，对比其他民营通信服务企业公司优势明显；第二，公司战略指向通信+信息+能源全方位运维服务商，第二成长曲线明确。 核心假设 （1）通信管维业务：中国通信服务作为细分行业绝对龙头，占据市场份额约为32%，运营商系子公司市场份额约为20%，公司作为国内民营通信管维份额第一企业，2021年市场份额1.57%，其中有效市场份额3.3%，公司多年深耕通信管维市场，有效市场份额有望逐步提升，未来3-5年提升至7%左右。 （2）信息管维业务：随着“十四五数字经济规划”和“东数西算”政策推进，行业数字化加速，国内三大运营商以及华为、中兴主流设备提供商共同发力数字化赛道，公司多年以来与运营商和设备商合作紧密，一是有望受益于行业快速增长带来的贝塔效应，二是公司依靠自身竞争力有望获得更多的市场份额。 （3）能源管维业务：在双碳背景下，风光储的装机容量高速增长，公司受益新能源高速增长，同时新能源项目充足，公司通信+信息+能源全方位运维核心能力，一方面在建项目持续放量，另一方面有望持续斩获新订单。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2022~2024年营收分别为94.02/124.11/151.41亿元，同比增长分别为42.41%/32%/22%，CAGR为31.87%，归母净利润分别为4.97/6.86/8.41亿元，同比增长为40.86%/38.06%/22.50%，EPS分别为2.17/3.00/3.68元/股，CAGR为33.55%。绝对估值法测得公司每股价值66.94元，可比公司2023年PE平均值为21倍，鉴于考虑到公司全方位运维能力较强，第二成长曲线明确，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年20倍PE，目标价60元，首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点 公司全方位运维战略，传统通信管维业务份额持续提升信息化+新能源项目增速较快，成功打开第二成长曲线 1.国内民营通信管维份额第一 1.1股权结构稳定，管理层经验丰富 润建股份股份有限公司，简称“润建股份”，2003年1月3日成立于广西南宁，2018年3月1日在深交所中小板上市。截至22H1，公司全方位布局，全球设立6大研发中心，14大研发基地，目前已经获得的知识产权超过460项。 图表1：润建股份发展沿革 公司股权结构稳定，管理层经验丰富 公司为国内民营通信管维份额第一，大股东是自然人李建国先生，截至22H1直接持有公司38.65%股权，通过持股睢宁县弘泽天元企业管理合伙企业（有限合伙）99%的股权间接持有22.56%股权，实际控制61.21%，为公司第一大股东、实际控制人。公司整体股权结构稳健，利于公司稳定持续发展。 图表2：润建股份股权结构 李建国先生，高级工程师，曾在军队任职通信相关的岗位，后担任广东中人企业（集团）有限公司项目经理，通信服务行业和项目管理经验丰富。许文杰先生曾任广州环信信息有限公司项目经理。 图表3：润建股份管理层介绍 1.2主营业务清晰，第二业务曲线可期 公司定位为通信信息网络和能源网络管理和运维者，是领先的数字化智能运维(AIops)服务商，公司通过自主研发的数字化服务平台，为客户提供数字化智能运维、数字化解决方案、智慧节能解决方案、产品集成等管维服务，目前公司管维业务已涵盖通信网络、信息网络和能源网络，在“万物互联”时代，公司是通信信息网络和能源网络的智能物业。公司在主营通信服务业务不断夯实基础，拓展信息化服务业务和能源管维服务业务，形成一体两翼的战略布局。 图表4：公司战略以及未来业务布局 经过多年的发展，公司已经形成了不同业务条线的事业部、省分公司和相应的子公司。通信管维业务主要包括运营商事业部、设备商事业部和网优与政企事业部，信息网络管维主要包括政企事业部和IDC事业部，能源网络管维业务主要包含不同子公司。公司拥有5个研发中心，1个研究院，超千人专业人员，多项认证和专利，以及不同的数字平台赋能公司不同业务线协同发展。 图表5：公司不同专业团队概况 图表6：公司多层次机制赋能业务 在以中心、人员、认证和数字平台的赋能下，公司形成了五大核心竞争力，囊括技术研发优势、线上数字化平台优势、快速响应市场的平台型组织、多专业多层次多区域综合管维能力和覆盖国内大多数省份的多网点优势。 图表7：公司五大核心竞争力 营收结构优化与业务范围扩张并举 2014-2021年，公司营业收入结构持续优化，由原先的华南地区不断向全国范围覆盖，营业收入持续提升，由2014年10.93亿元提升至2021年66.02亿元，收入结构华南地区由占比88.40%降低至去年55.33%，其中华东和西南地区营收占比提升较快，华中和华北次之，公司立足华南，布局全国步伐加速。 图表8：公司2014-2021年各地区收入概况 2.通信管维业务：市场份额有望持续提升 2.1电信资本开支平稳增长，公司有望稳步增长 公司通信管维业务覆盖层次广，提供全生命周期服务 公司19年的通信网络管维服务经验，为运营商、中国铁塔客户的5G基站、核心网、传输网、接入网等通信基础设施提供包括咨询设计、优化、运维、产品集成、综合能源管理等通信全生命周期一体化管维服务。公司从通信网络的设计、建设、运维和优化全阶段为客户提供通信服务，覆盖接入层、城域汇聚层、城域核心层和骨干层网络。 图表9：公司通信管维覆盖全网络层面 公司提供4/5G网络的“网络规划、网络性能分析优化、集中投诉处理、测试分析优化、深度覆盖优化、室分优化、VOLTE优化、通信运维”。通信网络服务全生命周期包括通信网络规划与设计、建设和运维优化，构成通信网络服务全服务流程，规划设计和通信网络工程建设对网络影响较大，决定网络的基础，因此在通信服务领域，前两项也占据了主要的投资规模。 图表10：公司网络优化服务省份 运营商资本开支保持稳定增长，通信网络运维需求稳健 国内电信运营商作为通信服务市场的下游客户，运营商的资本开支对通信管维规划与建设市场规模容量影响较大。根据运营商2022年资本开支指引，我们预计2022-2024年资本开支将保持稳定增长，通信规划和建设市场具备稳定需求，2021年市场规模为3645亿元，预计2022-2024年保持平稳增长。 图表11：运营商和铁塔资本开支及增速 国内通信管维市场中的运维和优化市场主要与运营商和铁塔的网络运行支撑费用相关，2016-2021年，通信管维运维和优化市场较为稳定，2019-2021年市场规模分别为3348/3780/3542亿元，同比增长分别为-11.27%/12.89%/-6.3%，市场规模较为稳定，整体需求较为刚性。 图表12：运营商和铁塔运维支出（亿元）及增速（%） 公司国内民营通信管维份额第一，市场份额持续提升 公司预计，通信管维建设和运维优化市场约为6398亿元，其中通信设备商以提供设备和部分服务，占2599亿元；中通服以通信服务为主，营业收入为886亿元； 运营商旗下子公司份额分别为411亿元和153亿元；能耗电费为1032亿元；剩余市场份额1032亿元，为通信管维市场有效市场容量，其中公司在有效市场容量中占比约为3.3%。通信管维有效市场内，民营企业竞争相对激烈，市场集中度较低，公司作为国内民营通信管维份额第一企业，未来有望通过资源整合和业务协同进一步提升市场份额。 图表13：通信管维市场有效规模 图表14：通信管维企业收入（亿）对比（剔中通服） 2.2公司市场份额有望持续提升 中通服市场份额占比高，其他竞争对手较为分散 2021年中通服营收1339.91亿元，润建股份营收66.02亿元，宜通世纪/中贝通信/超讯通信营收分别为23.37亿元/26.41亿元/14.84亿元，其余通信管维公司2021年营收处于5-26亿元不等。剔除中通服等大型国企，民营通信管维企业中，润建股份一超多强，以39%市场份额稳居民营通信管维第一。由于行业较为成熟，公司在通信+数字化+能源全方面运维领域具备突出优势，以运维作为落脚点，可持续提升通信管维市场份额。 图表15：通信管维行业公司营收对比（万元） 图表16：通信管维营收（万元）（剔除中通服） 2021年中富通毛利率28.54%，位列行业第1；润建股份毛利率20.21%，位列行业第2；中贝通信毛利率19.92%，位列行业第3；其余公司毛利率均处于10%-12%。 公司业务之间协同效应较好，有效控制营业成本，毛利率处于行业领先水平。 图表17：同业公司销售毛利率对比（%） 公司营收结构持续优化，收入持续增长 2016-2021年，公司营收结构持续优化，信息化和能源管维业务占比持续提升。 2016年，公司营收仅仅在通信管维领域，2020年之后，随着运营商产业数字化业务推动，华为、中兴等通信设备提供商政企业务的发展，公司紧跟行业步伐，开始发展信息化业务，营收占比逐年提升。2021年，在双碳背景下，公司能源管维业务也得到较好发展，预计未来通信管维、信息管维和能源管维业务占比均分，公司在大通信运维领域持续赋能。2016-2021年，公司营收由22.93亿元提升至66.02亿元，CAGR为23.55%。 图表18：公司各项业务占比及营收（万元） 图表19：公司通信管维营收（亿）及同比增长 3.积极布局信息管维航道，扬帆新能源新未来 3.1数字经济助推信息管维业务蓬勃发展 政策推动数字经济加速 数字经济成为我国未来发展的核心，自2019年以来网信办、发改委、国务院和中共中央等多次发布了相关数字经