2022中报点评：业绩符合预期，干变利润恢复在望，储能起势

金盘科技（688676） 证券研究报告·公司点评报告·电网设备 2022中报点评：业绩符合预期，干变利润恢复在望，储能起势 买入（维持） 2022年08月31日 证券分析师曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 研究助理谢哲栋 执业证书：S0600121060016 xiezd@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 3,303 4,523 6,545 9,283 同比 36% 37% 45% 42% 归属母公司净利润（百万元） 235 290 541 924 同比 1% 23% 87% 71% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.55 0.68 1.27 2.17 P/E（现价&最新股本摊薄） 60.06 48.66 26.05 15.26 投资要点 股价走势 金盘科技沪深300 2022H1营收同比+32%、归母净利润-14%，2022Q2剔除股权激励影响、扣非利润同比持平，业绩符合市场预期。公司2022H1实现营收19.75亿元，同比+32.34%；实现归母净利润0.96亿元，同比-14.89%。其中 2022Q2实现营收10.55亿元，同比+14.06%；实现归母净利润0.54亿元，同比-17.05%；2022H1的扣非归母净利润0.90亿元加回股权激励费用1.00亿元，则同比持平，业绩符合市场预期。2022H1新签订单含税合计29.95亿元，随募投产能释放，在手订单锁定2022年营收高增。 储能：产业化落地“元年”，高压直挂产品方案领先。公司2022H1储能营收同比增长158%（基数小）。其中：1）国内大储方面，公司中高压直挂级联储能产品国内领先，相对于传统低压储能方案，具备循环效率 86% 73% 60% 47% 34% 21% 8% -5% -18% -31% 2021/8/312021/12/302022/4/302022/8/29 市场数据 收盘价(元)30.19 一年最低/最高价13.50/41.86 市净率(倍)5.18 高、安全性高、占地面积小等优点，更适配于大容量共享储能电站。其中PCS/BMS/EMS/电池PACK核心部件自研自制（电芯外采）。大储系统客户端以发电侧、电网侧为主，截至2022H1已承接储能订单1.35亿 流通A股市值(百 万元) 5,692.28 元。2）海外户储方面，技术上与第三方合作，目前户储一体机产品已正式发布，下半年有望投入市场；3）产能布局充分，桂林/武汉储能数字 化工厂年产能1.2GWh/2.7GWh，桂林工厂2022年建成投产、产能持续爬坡，武汉工厂有望于2023年投产，两大工厂满产对应40亿元+产值。 干变：新能源高景气+传统领域表现突出，收入订单保持快速增长。新能源领域2022H1实现营收9.6亿元，同比+46%：1）风电：干变从研发试用到批量往往需要2年时间，故风电干变起量并不显著。我们预计 干变将于2023H2逐步起量、在陆风5MW以上大机型领域替代油变。此外，公司海风相关变压器产品完成验证，我们预计2023年起有望形成出货。2）光伏：受益于前期多晶硅厂用干变+光伏升压站成套设备订单高增，2022H1营收同比+287%；上半年订单同样饱满，已公告硅晶制造相关变压器订单达3.43亿元。3）传统下游表现同样较好，公司2022H1国内新增客户为327家，贡献的新增订单占比达38%，经营α较强。分下游看，工业企业电气配套/基础设施/新型基础设施分别实现3.6/2.0 /0.6亿元，同比分别+73%/+30%/+59%高增长，经济压力之下体现公司提份额能力；其余高效节能、高端装备（轨交）、民用住宅等领域收入同比有所下滑。 数字化工厂：开始对外赋能，“十四🖂”期间打造新的利润增长引擎。截至2022H1，公司累计承接数字化工厂解决方案订单超3亿元，第一个数字化订单公司预计于今年9-10月交付，第二个订单（年内新签）于2023年交付。数字化业务利润率水平相对干变&储能更高，若增量客户拓展顺利，后续有望贡献显著利润增量。 盈利预测与投资评级：受大宗材料价格保持高位影响，我们调整2022年归母净利润为2.90亿元（-0.38亿元），2023-2024年归母净利润维持5.41亿元/9.24亿元，同比分别+23%/+87%/+71%，对应现价PE分别49倍、26倍、15倍。给予目标价44.45元，对应2023年35倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行，原材料涨价超市场预期，竞争加剧等。 总市值(百万元)12,851.88 基础数据 每股净资产(元,LF)5.83 资产负债率(%,LF)56.02 总股本(百万股)425.70 流通A股(百万股)188.55 相关研究 《金盘科技(688676)：储能接棒高增，干变利润拐点》 2022-07-11 《金盘科技(688676)：2021年年报点评：业绩符合预期，干变多点开花，新业务含苞待放》 2022-04-16 《金盘科技(688676)：业绩符合预期，期待风电干变加速渗透、盈利能力改善》 2022-02-26 1/8 2022Q2剔除股权激励影响、扣非利润同比持平，业绩符合市场预期。公司2022H1 实现营业收入19.75亿元，同比增长32.34%；实现归母净利润0.96亿元，同比下降14.89%。其中2022Q2实现营业收入10.55亿元，同比增长14.06%，环比增长14.74%；实现归母净利润0.54亿元，同比下降17.05%；2022H1实现扣非归母净利润0.90亿元，加回股权激励费用为1.00亿元（2022H1股权激励费用共计943万元，去年同期无此费用）、同比持平，公司业绩符合市场预期。2022H1新签订单含税合计29.95亿元（2021全年含税订单为44.36亿元），其中新增客户订单为11.47亿元、占比为38%。随前期募投产能释 放，在手订单锁定2022年营收高增。 图1：金盘科技2022H1核心财务数据（亿元） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：2022H1收入19.75亿元，同比+32.34%图3：2022H1归母净利润0.96亿元，同比-14.89% 20.11 21.85 22.44 24.23 19.75 3533.03 30 25 20 15 10 5 0 2016201720182019202020212022H1 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2016201720182019202020212022H1 250% 2.322.35 1.93 2.10 0.96 0.61 200% 150% 100% 50% 0% -50% 营业收入（亿元）同比（%，右轴） 归属母公司净利润（亿元）同比（%，右轴） 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 2/8 东吴证券研究所 图4：2022Q2收入10.55亿元，同比+14.06%图5：2022Q2归母净利润0.54亿元，同比-17.05% 9.25 10.15 10.55 9.19 7.95 6.816.926.99 5.67 3.51 1270% 1060% 850% 40% 6 30% 420% 210% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 00% 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 50% 0.74 0.66 0.65 0.67 0.58 0.55 0.48 0.54 0.42 0.34 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2022Q1 2022Q2 -20% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 单季收入（亿元）同比（%，右轴） 归属母公司净利润（亿元）同比（%，右轴） 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 大宗涨价压力下，毛利率同比下降，但Q2环比略有改善。2022H1毛利率为18.62%， 同比下降5.51pct，2022Q2毛利率18.96%，同比下降4.13pct，环比增长0.72pct；由于硅钢、铜线等原材料占比达80%以上，受铜、钢等大宗材料涨价+前期订单锁价，故毛利率同比下滑。但公司通过涨价议价、优化设计等方式缓解原材料压力，Q2毛利率环比不降反增。Q2末铜等大宗材料价格进入下行通道，同时数字化工厂产能释放、数字化制造对产品降本增效提升，Q3起毛利率环比有望明显修复。2022H1归母净利率为4.84%，同比下降2.69pct，2022Q2归母净利率5.08%，同比下降1.91pct，环比增长0.52pct。数字化工厂赋能人效提升，随收入规模扩张、员工人数提升较少。费用率控制较好，使得净利率下降幅度收窄、有望迎来拐点。 图6：2022H1毛利率、净利率同比-5.51、-2.69pct图7：2022Q2毛利率、净利率同比-4.13、-1.91pct 30% 25% 20% 30% 26.8% 26.3% 27.2% 26.8% 23.5% 18.6% 8.8% 9.4% 9.6% 7.1% 3.0% 4.8% 25% 20% 26.6%26.7%26.7%27.0%25.8% 23.1%22.7%23.2% 18.2%19.0% 15% 10% 2020Q3 2020Q4 2022Q1 2022Q2 5% 15% 10% 5% 0% 9.7%10.8% 8.4% 9.4% 8.4%7.0%6.9%6.6% 4.6%5.1% 0% 201720182019202020212022H1 年度毛利率（%）年度归母净利率（%） 2020Q1 2020Q2 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 单季毛利率（%）单季归母净利率（%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 3/8 东吴证券研究所 东吴证券研究所 干变：新能源高景气+传统领域表现突出，收入订单保持快速增长 1）新能源领域高景气，2022H1实现营收9.6亿元，同比+46%：1）风电：前期因 3MW以上风机占比少，且干变从研发试用到批量往往需要2年时间，故风电干变起量并不显著。我们预计干变将于2023H2逐步起量、在陆风5MW以上大机型领域替代油变。此外，公司海风72.5kV干变完成验证、进入样机开发阶段，海风机舱用水冷干变处 于样机验证，我们预计2023年起有望强化公司在海风领域的布局。2）光伏：受益于 2021H2多晶硅厂用干变+光伏升压站成套设备订单高增，2022H1营收同比+287%（去年基数相对较低）；上半年订单同样饱满，已公告硅晶制造相关变压器订单达3.43亿元。 2）传统下游部分细分领域高增长，经济压力之下体现公司提份额能力。公司2022H1 国内新增客户为327家，贡献的新增订单占比达38%，经营α较强。分下游看，工业企业电气配套/基础设施/新型基础设施分别实现3.6亿元/2.0亿元/0.6亿元，同比分别 +73%/+30%/+59%高增长，其余高效节能、高端装备（轨交）、民用住宅等领域收入同比有所下滑。 3）产能持续加码保交付、数字化提质增效。我们预计到2022年底，海口/桂林/武 汉/上海四大生产基地干变合计产能相较2020年同期接近翻番，支撑近40亿元+产值。且不同下游领域共线率较高，可实现弹性的产能配置。 储能：产业化落地“元年”，高压直挂产品方案领先 公司2022H1储能营收同比增长158%（基数小）。其中：1）国内大储方面，公司中高压直挂级联储能产品国内领先，