自营业务拖累业绩，投行及衍生品业务继续发力

香港股市|非银金融|券商 国泰君安（2611HK） 自营业务拖累业绩，投行及衍生品业务继续发力 公司22H1录得总收入及其他收益约262.9亿元人民币（下同），同比-5.3%；归母净利润63.7亿元，同比-20.5%，扣非净利润57.7亿（扣除重估上海证券股权收益），同比-10.8%，表现略好于同业。EPS0.69元，ROE降1.56个百分点至4.4%，业绩下行的主因是投资管理及国际业务收入降幅较大所致。22Q2业绩环比已有所改善，净利润环比+53%，投资业务已有明显回升。 财富管理业务收入稳健，投行业务增势明显 公司持续推进财富管理转型，分项收入102.9亿/收入贡献占39.1%，同比+5.8%，H1经纪业务及投资咨询收入为57.4亿元，同比+4%，金融产品销售额3,552亿元，同比+11.4%。君弘APP用户已达3,841万户，平均月活用户排名行业第二，较上年末增长1.3%，上半年平均月活693万户、同比增长 24.5%。公司投行业务继续保持优势地位，收入为20.3亿元/收入贡献7.7%，同比增长41.1%。股票IPO承销额同比+112%，市占率6.6%，债券承销额同比+21.6%，排名行业第五。亦有所提升。 资管业务规模4050亿，较去年底增加5.4%，其中集合资产规模较上年末增加6.6%。收入5.96亿元，降幅44.5%，主要受市场行情影响。公司公募基金管理规模已达439.4亿元，较上年末增加82%，未来公募管理规模仍有望提速。5月初公告计划受让华安基金8%股权，持股比例将升至51%。 机构与交易业务向客需转型，场外衍生品增幅亮眼 公司机构与交易分部收入116.2亿/收入贡献占44.2%，同比-6.7%，机构客户股基交易份额有明显提升，私人银行客户交易量及资产、托管外包规模均有增长；衍生品业务有所增长，公司权益类场外衍生品累计新增名义本金1,837.2亿元、同比增长34.6%。期末名义本金较年初+11.7%至1707亿元，权 益场外衍生品中，跨境业务累积新增名义本金896亿元。 国际业务收入同比-59.5%至10亿元/收入占比3.8%，主因子公司国泰君安国际（1788.HK）交易投资业务盈转亏拖累。 维持“买入”评级，下调目标价至11.46港元 随着公司在投行优势保持、财富管理、机构与交易业务向客需转型、衍生品业务的快速推进，我们继续看好公司夯实各大业务线的良好战略发展前景，调整22/23年净利润至125.2/152.1亿元，预计22-23E的EPS分别为1.41/1.71元，NAV为15.29/15.47/元，给予11.46港元的目标价，对应0.8倍的22年PB，目标价对应现价有23%的潜在升幅，维持“买入”评级。 20A 21A 22E 23E 24E 营业收入 46,445 56,411 53,802 58,176 64,298 增长率： 18.9% 21.5% (4.6%) 8.1% 10.5% 归母净利润 10,967 14,475 12,523 15,213 16,065 增长率： 29.6% 32.0% -13.5% 21.5% 5.6% 每股盈利(元) 1.23 1.62 1.41 1.71 1.80 每股股息(元) 0.50 0.66 0.44 0.53 0.56 每股资产净值(元) 15.42 16.52 15.29 15.47 15.58 风险提示：（一）金融市场剧烈波动及环境恶化；（二）业务发展不及预期主要财务数据（百万人民币）（估值更新至2022年8月29日） 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 更新报告 评级：买入 目标价：11.46港元 股票资料（更新至2022年8月30日） 现价9.32港元 总市值137,104.0百万港元流通股比例（H股）59.52% 已发行总股本（H股）1,391.83百万 52周价格区间9.51-12.56港元 3个月日均成交额17.75百万港元 上海国有资产经营有 主要股东 限公司（占21.34%） 来源：彭博、中泰国际研究部股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20220401-更新报告：衍生品业务表现亮眼，财富管理转型效果显现 20211102-更新报告：投资业务表现亮眼，继续加深公募布局 分析师赵红梅 +85223591855 may.zhao@ztsc.com.hk 图表1：国泰君安历年营收情况(百万人民币) 图表2：国泰君安历年净利润情况(百万人民币) 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 2019202020211H211H22 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 2019202020211H211H22 来源：公司资料、中泰国际研究部来源：Wind、中泰国际研究部 损益表 财务年度截至<12月31日>百万人民币 2020年实际 2021年实际 2022年预测 2023年预测 2024年预测 收益 46,445 56,411 53,802 58,176 64,298 其他收入 6,329 10,477 12,636 12,420 12,741 开支 -31,729 -37,838 -37,043 -40,054 -44,269 14,872 19,112 16,259 18,122 20,029 税前盈利所得税 -3,135 -3,810 -3,045 -2,255 -3,311 净利润 11,122 15,013 13,176 15,867 16,718 增长率 总收入(%) 18.9% 21.5% (4.6%) 8.1% 10.5% 净利润（%） 28.8% 35.0% -12.2% 20.4% 5.4% 财务分析 2020年 实际 2021年 实际 2022年 预测 2023年 预测 2024年 预测 盈利能力毛利率(%) 38.7% 34.4% 42.9% 45.8% 48.6% 净利率(%) 32.2% 27.8% 35.5% 38.9% 43.5% 营运表现 成本收入比 68.3% 67.1% 68.9% 68.9% 68.9% (%) 实际税率(%) 21.1% 19.9% 18.7% 12.4% 16.5% 股息支付率(%) 39.9% 39.0% 30.0% 30.0% 30.0% 回报率 ROAA(%) 1.7% 1.7% 1.9% 1.5% 2.3% ROAE(%) 7.2% 8.5% 10.2% 8.8% 11.1% 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 国泰君安(2611HK)股价表现及评级时间表 历史建议和目标价 来源：彭博、中泰国际研究部 日期 前收市价 评级变动 目标价 1 2020/12/31 HK$11.02 「增持」 HK$11.44 2 2021/3/29 HK$10.98 「增持」 HK$12.95 3 2021/8/26 HK$10.90 「买入」 HK$13.52 4 2021/11/2 HK$10.74 「买入」 HK$14.12 5 2022/4/1 HK$10.58 「买入」 HK$14.45 6 2022/5/4 HK$9.68 「买入」 HK$13.04 7 2022/8/30 HK$9.32 「买入」 HK$11.46 来源：彭博、中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准： 买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上 增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间 中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间 卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级： 以报告发布日后12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好 中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（“中泰国际”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。本公司所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、状况及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际证券或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部 香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼 电话：(852)39792886 传真：(852)39792805