境内经营承压，境外显著复苏

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 范欣悦社服零售行业首席分析师 执业编号：S1500521080001 联系电话：15201927096 邮箱：fanxinyue@cindasc.com 增持 上次评级 增持 投资评级 证券研究报告 公司研究公司点评 锦江酒店(600754.SH) 境内经营承压，境外显著复苏 2022年08月31日 事件：公司发布半年报，22H1实现收入50.43亿元、同减4.18%，实现归母净利润-1.18亿元、同比亏损增加1.23亿元，实现扣非后净利润-2.47亿 元、同比亏损增加1.15亿元。22Q2实现收入27.21亿元、同减8.18%，实现归母净利润0.02亿元、同减98.91%。 点评： 拓店同比略有放缓。22Q2新开业酒店352家（21Q2新开业434家），净增开业酒店218家（21Q2净增262家），其中直营酒店减少37家，加盟酒店增加255家，轻资产深化。截至22年6月末，已经开业的酒 店合计达1.10万家，较22年3月末增长2.03%，已开业酒店客房数 达到105.09万间，较22年3月末增长1.76%。签约规模进一步提升， 截至22年6月末，已签约未开业酒店规模达4803家，较22年3月末下降1.38%，较21年末增长0.90%，为扩张奠定基础。 大陆酒店出租率承压，境外酒店RevPAR基本恢复至疫前水平。22Q2大陆疫情反复而欧洲疫情管控放开，境外RevPAR恢复情况更优。 22Q2，中国大陆酒店RevPAR达111.68元，同减29.90%，为19年同期的69.78%；ADR同增0.09%，出租率下滑21.68pct。境外酒店RevPAR达38.46欧元，同增98.45%，恢复至19年同期的97.75%，主要由于ADR与出租率双升；境外ADR同增18.51%，出租率提升25.44pct。 境外收入强势复苏。22H1，有限服务型酒店业务实现收入49.46亿元、同减3.78%。其中中国大陆实现收入34.65亿元、同减19.53%，境外实现收入14.81亿元，同增77.52%。拆分子公司看，卢浮集团实现收 入2.10亿欧元、同增94.3%，铂涛实现收入11.48亿元、同减26.73%，维也纳实现收入13.48亿元、同减13.98%。 毛利率回升。22Q2毛利率同增11.55pct至36.78%。管理费用率同减0.89pct至19.04%，销售费用率同增13.21pct至8.29%，研发费用率同增0.07pct至0.14%，财务费用率同减0.43pct至3.88%。 归母净利润环比减亏。22Q2实现归母净利润0.02亿元，同减98.91%，环比减亏1.20亿元。净利率同减7.33pct至1.29%。拆分子公司看， 22H1卢浮集团实现归母净利润-2100万欧元、同比减亏1988万欧元，铂涛实现归母净利润-1369万元、同比扩亏1.93亿元，维也纳实现归母净利润1.11亿元、同减45.49%。 投资建议：22Q2境内疫情多点反复，导致酒店业绩承压，而境外强势复苏。储备店充足，为快速拓店奠定基础。酒店行业供需格局明显向好，龙头集中度进一步提升，疫情向好后业绩有望迅速回暖。调整22~24年 EPS预测至0.21/1.77/2.11元/股，当前股价对应PE为278x/34x/28x， 维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复对旅游行业影响的风险，宏观经济下行风险，扩张速度的风险，经营成本上升的风险，加盟店管理风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A 9,898 2021A 11,339 2022E 14,499 2023E 17,447 2024E 18,854 增长率YoY% -34.4% 14.6% 27.9% 20.3% 8.1% 归属母公司净利润(百万元) 110 101 229 1,894 2,254 增长率YoY% -89.9% -8.7% 127.3% 728.2% 19.0% 毛利率% 25.7% 34.2% 33.9% 43.0% 44.0% 净资产收益率ROE% 0.9% 0.6% 1.4% 10.7% 12.0% EPS(摊薄)(元) 0.12 0.10 0.21 1.77 2.11 市盈率P/E(倍) 448 607 278 34 28 市净率P/B(倍) 4.34 3.77 3.80 3.60 3.38 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年08月30日收盘价 图1公司新开业酒店家数图2公司净增新开业酒店数 资料来源：公司公告，信达证券研发中心资料来源：公司公告，信达证券研发中心 图3公司已开业酒店划分图4公司已签约未开业酒店数 图5境内酒店平均出租率同比增减图6境内酒店平均房价同比 资料来源：公司公告，信达证券研发中心资料来源：公司公告，信达证券研发中心 图7公司境内RevPAR同比增速 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 图8境外酒店平均出租率同比增减图9境外酒店平均房价同比 图10公司境外RevPAR同比增速 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A2021A 2022E2023E2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E2023E2024E 流动资产 9,4189,600 12,27314,02915,590 9,898 11,339 14,49917,44718,854 货币资金 6,7936,433 9,38310,80512,197 营业成本 7,350 7,458 9,5879,94910,551 营业总收入 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及 附加 115 124 158 190 206 应收账款1,0761,5521,1821,4061,531 销售费用 管理费用 6758871,143 2,2962,3212,956 1,192 3,033 1,270 3,255 预付账款2201081399579 存货737799102109研发费用2618232830 其他1,2561,4301,4691,6201,674财务费用359540697719705 非流动资产29,21838,66334,25534,04633,888减值损失合 计 -70-2-2-36-19 长期股权投657637687737787 固定资产5,8635,1254,6244,0843,556 无形资产7,2126,7087,1547,6358,154 其他15,48726,19321,79021,59021,390 资产总计38,63748,26346,52848,07549,478 流动负债7,81712,26212,52412,97613,078 短期借款1,0168694,3674,5334,188 应付票据00000 投资净收益814224225225225 其他458364347354350 营业利润2785775052,8783,393 营业外收支2627292828 利润总额3046055342,9063,422 所得税64305291863996 少数股东损归属母公司 净利润 130 110 199 101 14 229 149 1,894 173 2,254 净利润2402992432,0432,426 应付账款 1,7871,073 2,627 2,726 2,891 EBITDA1,1483,3581,469 EPS(当年)0.120.100.21 3,699 1.77 4,144 2.11 其他5,01410,3205,5315,7176,000 非流动负债17,11418,66516,53816,53816,538 长期借款14,5407,9947,9947,9947,994 其他2,57310,6718,5448,5448,544现金流量表单位:百万元 负债合计24,93130,92729,06329,51429,617会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 少数股东权 益 997 725 739 888 1,061 经营活动现 金流 152 2,0692,567 2,819 3,476 归属母公司 负债和股东 权益 38,637 48,26346,52848,07549,478 股东权益 12,71016,61216,72617,67318,800净利润2402992432,0432,426 折旧摊销 1,3032,426 253 223 189 重要财务指标 单位:百万元 财务费用 投资损失 341 613 772 818 816 -814 -224 -225 -225 -225 营业总收入9,89811,33914,49917,44718,854 营运资金变 其它 -592 -327 -9732,500 -72-976 -107 66 217 53 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E （%） 归属母公司净利润 -34.4%14.6% 27.9% 20.3% 8.1% 110 101 229 1,894 2,254 同比投资活动现 939-3,9863,656203204 资本支出 -688-538 -171 -171 -171 金流 同比-89.9%-8.7%127.3%728.2%19.0%长期投资1,377-217-20-6 毛利率 （%） 25.7%34.2% 33.9% 43.0% 44.0% 其他 250-3,4273,820 394 381 ROE%0.9%0.6%1.4%10.7%12.0% 筹资活动现 金流-220935-3,273-1,600-2,288 EPS(摊 薄)(元) 0.12 0.10 0.21 1.77 2.11 吸收投资 0 4,978 0 0 0 P/B 4.34 3.77 3.80 3.60 3.38 EV/EBITDA 51.40 23.89 51.80 20.23 17.64 P/E4486072783428借款8,6132,1923,498165-345 支付利息或 股息 -972 -612 -887 -1,765-1,943 现金流净增 加额875-1,0232,9501,4221,392 研究团队简介 范欣悦，CFA，曾任职于中泰证券、中银国际证券，所在团队2015年获得新财富第三名、2016年获得新财富第四名。硕士毕业于美国伊利诺伊大学香槟分校金融工程专业，本科毕业于复旦大学金融专业。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 章嘉婕 13693249509 zhangjiajie@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindas