Q2下游订单放缓，补库需求延后释放

大叶股份（300879） 公司研究/公司点评 Q2下游订单放缓，补库需求延后释放 投资评级：增持（维持） 报告日期：2022-08-30 主要观点： 事件：公司发布2022年半年报 收盘价（元）22.45 近12个月最高/最低（元）29.01/14.48 总股本（百万股）160 流通股本（百万股）55 流通股比例（%）34.38 总市值（亿元）36 流通市值（亿元）12 公司价格与沪深300走势比较 大叶股份沪深300 分析师：尹沿技 执业证书号：S0010520020001邮箱：yinyj@hazq.com 联系人：夏振宇 执业证书号：S0010122060022邮箱：xiazy@hazq.com 联系人：刘阳东 执业证书号：S0010121070040邮箱：liuyd@hazq.com 相关报告 1.割草机头部厂商，占据市场正当时 2022-05-09 公司22H1实现营收11.03亿元，同比+20.88%，实现归母净利润 0.75亿元，同比+18.04%。其中，22Q2单季度实现营收3.03亿元，同比-17.93%，实现归母净利润0.14亿元，同比-37.92%。 Q2营收增速环比放缓，盈利有所承压 下游需求向好叠加公司产能逐步释放，上半年公司整体保持稳健增 长，实现营收11.03亿元，同比+20.88%，其中，22Q2实现营收/归母净利润分别为3.03/0.14亿元，分别同比-17.93%/-37.92%，增速较Q1（营收+47.12%，归母净利润+49.92%）均有所放缓，预计主要因 48% 25% 3% 8/21 -19% 11/21 2/225/22 -41% Q2下游订单放缓所致。分产品看，22H1公司割草机、打草机/割灌 机、其他动力机械及配件分别实现营收9.66/0.14/0.62/0.59亿元，分 别同比+31.10%/-45.26%/+2.60%/-32.96%，割草机主业保持较快增长，主要因公司绑定北美最大的家装类渠道商HomeDepot，对其出货增加所致。据公司公告，截至22Q1，HomeDepot已从21年底的公 司第四大客户跃升为第一大客户。盈利能力方面，22H1公司毛利率/ 净利率分别为16.50%/6.79%，同比-2.40/-0.16pct,其中，22Q2单季 度毛利率/净利率分别为13.20%/4.72%，同比-5.84/-1.52pct，在原材料和海运费仍处高位背景下，上半年公司盈利能力有所承压；22H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.50%/5.83%/2.61%/-1.13%，同比+0.75/+0.41/-0.51/-2.61pct，其中，销售费用增加主要系公司加大自主品牌推广所致，管理费用增加主因募投项目转固增加计提及股权支付摊销和人员薪酬上涨，财务费用减少主要受益于汇兑收益增加。下半年考虑到原材料和海运费有所松动，叠加公司产能爬坡后带来的规模效应和汇兑持续受益，公司盈利能力或将稳中有升。 意向性合同饱满，募投和可转债项目打开产能瓶颈 产能端，公司募投项目“新增90万台园林机械产品生产项目”已于 2021年底开始产能爬坡，预计2022年底可正常达产，届时公司在价 值量相对较高的步进式和智能式产品方面的产能瓶颈将得到较大缓解。此外，8月1日公司发布公告称，拟再次募集不超过4.99亿元， 用于建设“年产6万台骑乘式割草机生产项目”和“年产22万台新能 源园林机械产品生产项目”；8月4日公告称，拟在墨西哥投资1000万美元设立全资子公司开展园林机械产品制造业务，叠加公司在北美和泰国制造基地陆续投产，我们认为，公司在产能端资本开支适当超 前布局，有望为未来几年成长扩张打下基础。需求端，公司意向性合 同饱满，据可转债报告称，截至7月28日，公司收到多家客户的采购 意向，其中：骑乘式割草机超过5万台、锂电割草机超过20万台、手 持式锂电产品超过50万台；同时，公司已取得新能源园林机械产品、 骑乘式割草机产品在手订单约10128.62万元、2536.45万元，其中，值得一提的是，公司骑乘式割草机于6月定型生产，7月出货销售1512台，产品毛利率达22.03%，高于公司割草机整体毛利率，预计完全达产后有望带动公司盈利能力提升。我们认为，公司下游客户需求向好，较好匹配公司产能释放节奏，后续成长可期。 投资建议 预计公司2022-2024年分别实现营业收入21.1、26.2、33.1亿元，增 速分别为31.2%、24.4%、26.3%，实现归母净利润1.4、2.1、3.3亿元，增速分别为159.3%、48.4%、52.3%，对应EPS分别为0.90、1.34、2.03元/股，当前股价对应22-24年PE分别24.6x、16.6x、 10.9x。维持“增持”评级。 风险提示 市场竞争加剧的风险；美联储加息导致美国经济衰退对出口需求的风险；疫情反复影响海外市场拓展风险等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1607 2108 2622 3312 收入同比（%） 60.5% 31.2% 24.4% 26.3% 归属母公司净利润 56 144 214 325 净利润同比（%） -27.6% 159.3% 48.4% 52.3% 毛利率（%） 15.3% 16.8% 18.3% 20.3% ROE（%） 5.8% 13.1% 16.3% 19.9% 每股收益（元） 0.35 0.90 1.34 2.03 P/E 56.49 24.58 16.56 10.87 P/B 3.31 3.22 2.69 2.16 EV/EBITDA 31.15 19.67 14.16 10.13 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1480 1747 2114 2671 营业收入 1607 2108 2622 3312 现金 119 4 28 56 营业成本 1361 1754 2143 2640 应收账款 424 557 628 847 营业税金及附加 7 11 13 17 其他应收款 8 20 25 27 销售费用 58 80 94 113 预付账款 11 18 27 27 管理费用 57 63 79 103 存货 859 1089 1347 1655 财务费用 29 -18 -15 -7 其他流动资产 58 58 58 58 资产减值损失 -2 -11 -14 -12 非流动资产 1032 1314 1572 1751 公允价值变动收益 7 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 14 9 13 18 固定资产 733 875 1037 1198 营业利润 62 161 239 365 无形资产 172 210 240 267 营业外收入 1 0 0 0 其他非流动资产 128 228 294 285 营业外支出 0 0 0 0 资产总计 2512 3061 3685 4422 利润总额 63 161 239 365 流动负债 1413 1817 2228 2639 所得税 8 17 25 39 短期借款 698 772 995 1162 净利润 56 144 214 325 应付账款 484 778 886 1068 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 230 267 347 410 归属母公司净利润 56 144 214 325 非流动负债 143 143 143 143 EBITDA 125 227 330 474 长期借款 100 100 100 100 EPS（元） 0.35 0.90 1.34 2.03 其他非流动负债 44 44 44 44 负债合计 1556 1960 2371 2783 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 160 160 160 160 成长能力 资本公积 450 450 450 450 营业收入 60.5% 31.2% 24.4% 26.3% 留存收益 346 490 704 1030 营业利润 -18.0% 157.3% 48.7% 52.8% 归属母公司股东权 957 1101 1314 1640 归属于母公司净利 -27.6% 159.3% 48.4% 52.3% 负债和股东权益 2512 3061 3685 4422 获利能力毛利率（%） 15.3% 16.8% 18.3% 20.3% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 3.5% 6.8% 8.1% 9.8% 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 5.8% 13.1% 16.3% 19.9% 经营活动现金流 -237 222 220 221 ROIC（%） 3.4% 6.0% 7.7% 10.2% 净利润 56 144 214 325 偿债能力 折旧摊销 55 91 116 134 资产负债率（%） 61.9% 64.0% 64.3% 62.9% 财务费用 29 38 45 54 净负债比率（%） 162.7% 178.1% 180.4% 169.7% 投资损失 -14 -9 -13 -18 流动比率 1.05 0.96 0.95 1.01 营运资金变动 -361 -51 -154 -285 速动比率 0.43 0.35 0.33 0.37 其他经营现金流 414 205 381 621 营运能力 投资活动现金流 -141 -373 -373 -306 总资产周转率 0.64 0.69 0.71 0.75 资本支出 -176 -381 -386 -324 应收账款周转率 3.79 3.78 4.17 3.91 长期投资 0 0 0 0 应付账款周转率 2.81 2.26 2.42 2.47 其他投资现金流 35 9 13 18 每股指标（元） 筹资活动现金流 357 36 178 113 每股收益 0.35 0.90 1.34 2.03 短期借款 405 74 223 167 每股经营现金流 -1.48 1.39 1.37 1.38 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 5.98 6.88 8.21 10.25 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 1 0 0 0 P/E 56.49 24.58 16.56 10.87 其他筹资现金流 -49 -38 -45 -54 P/B 3.31 3.22 2.69 2.16 现金净增加额 -35 -115 25 28 EV/EBITDA 31.15 19.67 14.16 10.13 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对