业绩增长超预期，新能源汽车业务增速亮眼

投资要点 事件：公司发布]2022半年度报告，2022年上半年，公司实现营业收入33.0亿元，同比增长82.65%；实现归母净利润4.6亿元，同比增长110.51%。分季度来看，2022Q1/Q2公司分别实现营业收入15.1/18.0亿元，同比增长分别为90.17%/76.77%。 量价齐升带动业绩持续增长，高牌号产品比例不断提高。2022年上半年，公司新能源汽车及汽车零部件、节能变频空调、风电营业收入分别为10.6、9.8、5.5亿元，同比分别增长233.75%、26.64%、13.09%。2022年上半年公司钕铁硼磁钢产量6232吨，同比增长11.53%，成品均价为53.01万元/吨，较2021年上涨39.14%。其中运用晶界渗透技术生产的高性能稀土永磁材料产量4160吨，同比增长49.80%。公司持续加强研发投入，晶界技术产品产量不断增加，高牌号产品比例不断提高。 布局永磁材料生产基地，产能进一步提升。2022年上半年，公司为扩大现有产品产能，构建稀土永磁回收综合利用、高性能稀土永磁材料、磁组件制造完整的绿色产业链，先后布局高性能稀土永磁材料项目，并与银海新材、信阳圆创、苏州圆格签订股权转让协议，分别收购银海新材51%的股权、信阳圆创46%的股权和苏州圆格51%的股权。 下游应用市场景气度超预期，高端永磁需求迅速增长。稀土永磁材料下游应用市场主要为新能源汽车、风电、变频空调、电梯等。我们预测国内2021-2025年高性能钕铁硼下游总需求CAGR为15.44%。其中，新能源车是下游核心增量市场，将成为拉动高性能钕铁硼消费量增加的主要动力，2021-2025年国内新能源车高性能钕铁硼用量CAGR为11.80%；风电仍将是高性能钕铁硼磁材消费的主要市场，2021-2025E年国内风电高性能钕铁硼需求量CAGR为13.51%。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为9.3亿元、12.2亿元、16.4亿元，对应EPS分别为1.11元、1.45元、1.96元，未来三年归母净利润将保持53.56%的复合增长率。考虑到公司高牌号产品比例持续提升且产能大幅释放，我们认为公司具备一定的估值溢价，给予公司2023年35倍PE，对应目标价50.75元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、项目投产不达预期、下游需求不及预期。 指标/年度 1经营业绩稳步提高，产能持续扩张 1.1业绩持续增长，高牌号产品比例不断提高 营收持续增长，新能源及节能环保领域市场领先。2022年上半年，公司实现营业收入33.0亿元，同比增长82.65%；实现归母净利润4.6亿元，同比增长110.51%。分季度来看，2022Q1/ Q2公司分别实现营业收入15.1/18.0亿元，同比增长分别为90.17%/76.77%。其中，公司上半年营收增长主要系报告期新能源汽车及汽车零部件等领域业务大幅增长所致。 图1：2022H1公司营业收入33.0亿元 图2：2022H1公司归母净利润4.6亿元 主要下游领域营收增长，新能源汽车及汽车零部件营收占比大幅提升。2022年上半年，公司新能源汽车及汽车零部件、节能变频空调、风电营业收入分别为10.6、9.8、5.5亿元，同比分别增长233.75%、26.64%、13.09%。下游新能源汽车及汽车零部件占比大幅增加，2022年上半年新能源汽车及汽车零部件、节能变频空调、风电营收占比分别36.76%、34.17%、19.21%，同比分别增长104.83%、-22.28%、-30.60%。 图3：2018-2022H1公司下游收入拆分（亿元） 图4：2018-2022H1公司下游营收占比 综合毛利率有所下滑，净利率增加。2022年上半年公司综合毛利率为20.53%，同比下降4.07pp；净利率为14.04%，同比增加1.85pp。毛利率下滑而净利率增长主要系公司四费费率控制较好。2022年上半年公司钕铁硼磁钢毛利率为19.05%，较去年同期下降5.35pp。 图5：2017-2022H1公司综合毛利率及净利率情况 三费费率逐渐降低，持续加大研发投入。2022年上半年公司期间费用率为-0.15%，较去年同期下降7.03pp。其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为0.62%、2.64%、-3.41%，较去年同期分别下降10.27%、41.26%、302.50%。财务费用率大幅下降主要系报告期汇兑收益大幅增加（主要是港币募集资金受港币汇率上升）所致。公司持续增加研发投入，加速各产品板块取得新突破，延伸公司在各领域的业务布局，2022年上半年公司研发投入14065.8万元，研发占比4.26%。 图6：2017-2022H1公司期间费用率情况 图7：2017-2022H1公司研发费用情况 产品量价齐升，高性能稀土永磁材料产量不断增加。2022年上半年公司钕铁硼磁钢产量6232吨，同比增长11.53%。其中，运用晶界渗透技术生产的高性能稀土永磁材料产量为4160吨，同比增长49.80%。公司产销量持续增加主要受益于下游新能源汽车、风电领域需求的快速增长。假设公司2022年上半年产品满产满销，则成品均价为53.01万元/吨，较2021年上涨39.14%。 图8：公司钕铁硼磁钢及高性能稀土永磁材料产量 图9：公司钕铁硼磁钢产品销量及均价 1.2布局永磁材料生产基地，构建完整绿色产业链 2022年上半年，公司募投项目扩大了公司现有产品产能，公司先后布局高性能稀土永磁材料项目。其中，高性能稀土永磁材料基地项目已于今年6月达产，产能可达8000吨/年；年产3000吨高端磁材及1亿台套组件项目将于2023-2024年达产，产能可达3000吨/年；高性能稀土永磁材料基地项目（二期）将于2023-2024年达产，产能可达12000吨/年； 高效节能电机用磁材基地项目在规划建设中预计2024-2025年达产，产能可达2000吨/年。 表1：金力永磁募投项目进度 公司为构建稀土永磁回收综合利用、高性能稀土永磁材料、磁组件制造完整的绿色产业链，2022年7月公司与巴彦淖尔市银海新材料有限责任公司、信阳圆创磁电科技有限公司、苏州圆格电子有限公司的相关各方签订股权转让协议，分别收购银海新材51%的股权、收购信阳圆创46%的股权和收购苏州圆格51%的股权。 表2：金力永磁收购项目 2下游新能源景气度超预期，高性能永磁需求迅速增长 高性能钕铁硼永磁材料主要应用于风力发电机和新能源汽车等。目前国家高度重视节能环保建设，钕铁硼所应用的风电、新能源汽车、永磁工业电机对于节能环保意义重大，未来随下游高速发展，钕铁硼永磁材料需求有望快速提升，同时带动稀土资源消费需求。根据安泰科数据，2020年全球稀土永磁下游需求中，风电、新能源汽车分别占比22%、12%，对比2018年两者分别占比14%、10%，均有所上升。 图10：2018年全球稀土永磁下游应用分布 图11：2020年全球稀土永磁下游应用分布 新能源汽车是高性能钕铁硼永磁材料下游核心增量市场。根据产业信息网数据，每台驱动电机需要使用2.5-3.5kg高性能钕铁硼，考虑到部分电动汽车采用双电机，我们假设每辆新能源车平均消耗3kg高性能钕铁硼，测算得到2025年全球新能源汽车高性能钕铁硼需求量为69750吨，2021-2025年全球新能源车高性能钕铁硼磁材用量CAGR将达到36.49%。 2025年国内新能源汽车高性能钕铁硼需求量为16500吨，2021-2025年国内新能源车高性能钕铁硼用量CAGR为11.80%。 表3：全球新能源汽车高性能钕铁硼需求量预测 风电是高性能钕铁硼磁材消费的主要市场。根据GWEC预测，未来五年将有469GW新增风电装机，我们假设每年新增风电装机量保持在93.6GW以上；据Frost & Sullivan预测，2025年全球风电新增装机发电容量将达到约112.2GW。 根据《风能北京宣言》，2021-2025年国内年均新增风电装机量将保持在50GW以上，2021年国内风电装机量48GW。《中国可再生能源发展报告2021》预计2022年国内新增风电装机达56GW以上。据Frost & Sullivan预测，2025年中国风电新增装机发电容量将达到约62.3GW。 我们假设直驱（半直驱）式风电机渗透率均逐步提高至55%，根据产业信息网数据，平均1MW风电装机需要0.67吨高性能钕铁硼，我们测算，2025年全球直驱式（半直驱式）高性能钕铁硼需求量为41346吨，2021-2025年全球风电高性能钕铁硼CAGR为11.28%。 2025年国内直驱式（半直驱式）高性能钕铁硼需求量为22958吨，2021-2025年国内风电高性能钕铁硼CAGR为13.51%。 表4：全球风能市场高性能钕铁硼需求量预测 随着国内能效升级，高端变频空调将带动高性能钕铁硼需求量。根据产业在线网数据，2025年高端变频空调渗透率将达到70%，单台高端变频空调高性能钕铁硼用量约为0.1kg，另外历史数据显示国内空调产量占比全球80%以上，我们假设国内空调占比为80%。测算得到，2021-2025年全球高端变频空调高性能钕铁硼需求量CAGR为15.96%。 表5：全球高端变频空调高性能钕铁硼需求量预测 未来几年国内其余下游领域对高性能钕铁硼需求量也均保持快速增长趋势。据智研咨询数据，传统汽车EPS系统高性能钕铁硼用量0.15kg/套，2021年EPS渗透率为82.0%，相比海外90%以上的EPS渗透率仍有提升空间，测算得到2021-2025年国内传统汽车钕铁硼需求量CAGR为7.45%。根据产业信息网数据，一台工业机器人消耗约25kg高性能钕铁硼，测算得到2021-2025年国内工业机器人高性能钕铁硼用量CAGR为19.75%。根据钕铁硼产业网数据，一台永磁同步拽引机消耗约6kg高性能钕铁硼，测算得到2021-2025年节能电梯高性能钕铁硼用量CAGR为19.38%。综合以上测算，我们预计2025年国内高性能钕铁硼下游总需求量为91338吨，2021-2025年CAGR为15.44%。 表6：国内高性能钕铁硼需求量预测 3盈利预测与估值 3.1盈利预测 关键假设： 我们把公司钕铁硼磁钢业务拆分成磁钢成品和毛坯及合金片，其中，磁钢成品我们按照下游应用领域拆分成新能源汽车及汽车零部件、风力发电、节能变频空调、机器人及智能制造、节能电梯、3C。 新能源汽车及汽车零部件：根据公司产能释放节奏，考虑到新能源汽车下游需求强烈，假设2022-2024年销量增速分别为71%/35%/33%。根据原材料涨价趋势以及产能大幅提升相关成本增加较多，假设2022-2024年单吨售价均提高2%，综合成本分别增长80%/35%/32%，对应毛利率分别为22.54%/24.01%/25.96%。 风力发电：根据公司产能释放节奏，考虑到风电需求强烈，假设2022-2024年销量增速分别为63%/29%/27%。根据产品价格较为稳定以及产能大幅提升相关成本增加较多，假设2022-2024年单吨售价均提高1%，综合成本分别增长90%/21%/12%，对应毛利率分别为23.49%/23.93%/25.51%。 节能变频空调：根据公司产能释放节奏，考虑到节能变频空调需求强烈，假设2022-2024年销量增速分别为63%/29%/27%。根据产品价格较为稳定以及产能大幅提升相关成本增加较多，假设2022-2024年单吨售价均提高1%，综合成本分别增长60%/30%/25%，对应毛利率分别为24.18%/24.11%/25.83%。 机器人及智能制造：根据公司产能释放节奏，考虑到特斯拉机器人未来需求有望快速增长，假设2022-2024年销量增速分别为60%/26%/24%。根据产品价格稳定以及产能大幅提升相关成本增加较多，假设2022-2024年单吨售价保持不变，综合成本分别增长70%/25%/20%，对应毛利率分别为33.07