线下渠道改革见效，原材料价格回落带来曙光

证券研究报告公司研究公司点评蓝月亮集团(6993.HK)投资评级买入上次评级买入汲肖飞纺服轻工行业分析师执业编号：S1500520080003邮箱：jixiaofei@cindasc.com李媛媛研究助理联系电话：+8618516582264邮箱：liyuanyuan1@cindasc.com 相关研究 《蓝月亮(6993.HK):洗衣液龙头品牌商，渠道与产品进阶2021.01》《蓝月亮(6993.HK):20H1线上恢复高增长，费率优化提升净利率2021.03》信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 线下渠道改革见效，原材料价格回落带来曙光 2022年8月30日 事件：公司公布2022H1业绩报告，2022H1公司实现收入28.8亿港元，同增22.4%，亏损1.49亿港元，较2021H1亏损有所扩大，主要系人民币兑美元贬值影响公司汇兑损益、原材料成本上升等因素影响。公司业绩符合 此前业绩预告预期。点评： 衣物清洁品类稳定增长，线下渠道改革见效大幅增长。分产品来看：1） 22H1衣物清洁品类实现收入24.5亿港元，同增25.1%，公司持续扩展及升级产品种类，推出运动型洗衣液、内衣专业洗衣液、除菌除味洗衣液等产品，夯实类目地位，促进收入增长；2）22H1个人清洁品类实现收入2.3亿港元，同增6.5%；3）22H1家居清洁品类实现收入2.0亿港元，同增11.7%；衣物清洁成为收入的增长引擎。分渠道来看：1）22H1线上渠道实现收入14.8亿港元，同降10.0%，公司产品在618中多个在线平台销量�一，保持优势；2）22H1线下实现收入14.1亿港元，同增90%以上，公司加强与分销商分类管理，提升分销网络覆盖广度及产品铺货率，同时加强直销大客户合作，线下在疫情冲击下仍高速增长，渠道改革见效。 受原材料涨价等因素毛利率有所承压，汇兑损益拖累盈利。公司22H1毛利率为53.0%，同比下降0.5pct，其中原材料成本与存货变动合计占比收入同比提升1.5pct至41.7%，成为拖累毛利率主要因素；公司22H1 销售费用率同比提升1.1pct至39.8%，主要系人员成本及线下推广开支上升；管理费用率下降1.6pct至17.4%，主要得益于良好的费用管控；财务费用率下降0.5pct至0.3%，主要得益于利息收入提升。此外，公司持有以离岸人民币银行存款兑美元产生的汇兑亏损为1.42亿港元，影响公司业绩，综合公司22H1亏损1.49亿港币。 原材料价格高位回落、积极价格策略等因素有望带动下半年业绩复苏。我们认为，公司下半年盈利将有所改善：1）原材料价格自21H2持续高位，22年6月棕榈油价格显著回落，预计毛利率下半年将有所改善； 2）公司下半年将对畅销老产品进行提价，控制折扣力度改善毛利率。 盈利预测与投资评级：公司积极推进渠道下沉、扩展线上新兴平台、持续推进新品有望带动收入平稳增长，同时原材料价格回落、提价等举措 带动利润端改善，有望迎来曙光。我们预计公司2022-2024年收入分别为84.9/101.9/122.2亿港元，归母净利润分别为10.47/14.38/18.15亿港元，EPS为0.18/0.25/0.31港元，目前股价对应PE为32倍、23倍、18倍，考虑到公司原材料成本压力将改善、渠道调整及产品推新推动平稳增长，维持“买入”评级。 风险因素：线下渠道调整不达预期；新品推广不达预期；原材料成本上升影响净利率水平等 重要财务指标营业总收入(百万港 币) 2020A 7002 2021A7602 2022E 8492 2023E 10188 2024E 12223 增长率YoY% 8.57 11.71 19.97 19.98 归属母公司净利润 (百万港币) 1309 1014 1047 1438 1815 增长率YoY% (22.53) 3.25 37.26 26.24 毛利率% 64.52 58.42 57.00 59.00 60.00 净资产收益率ROE% 11.21 8.22 7.82 9.69 10.90 EPS(摊薄)(港币) 0.23 0.17 0.18 0.25 0.31 市盈率P/E(倍) — — 31.9 23.2 18.4 市净率P/B(倍) — — 2.5 2.3 2.0 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年8月29日收盘价 负债合计 4124 2165 2842 3298 3863 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权 0 0 0 0 0 经营活动现1305 1422 1557 1420 1782 益 金流 归属母公司股东权益 11679 12346 13394 14832 16646 净利润1309 1014 1047 1438 1815 负债和股东 15803 14512 16236 18130 20510 折旧摊销180 228 193 189 176 权益 营运资金变-243 65 352 -179 -183 动 重要财务指 单位:百 其它59 114 -35 -27 -27 标 万港币 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 7002 7602 8492 10188 12223 投资活动现-266金流 -263 -165 -20 -20 同比（%） 8.57 11.71 19.97 19.98 资本支出-321 -325 -392 -50 -50 归属母公司 1309 1014 1047 1438 1815 长期投资0 0 345 0 0 净利润 同比（%） (22.53) 3.25 37.26 26.24 其他9 18 -156 0 0 毛利率（%） 64.52 58.42 57.00 59.00 60.00 ROE% 11.21 8.22 7.82 9.69 10.90 筹资活动现9138金流 -2982 -29 -3 -3 EPS(摊薄) 0.23 0.17 0.18 0.25 0.31 债券融资-437 44 0 0 0 （港元）P/E — — 31.90 23.24 18.41 股权融资9832 -174 0 0 0 P/B — — 2.49 2.25 2.01 支付利息或-85股息 -2704 -3 -3 -3 EV/EBITDA — — 16.35 11.27 8.30 现金流净增10231加额 -1687 1364 1398 1759 资产负债表单位:百万港币利润表单位:百万港币 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 13750 12186 13900 15933 18440 营业总收入 7002 7602 8492 10188 12223 货币资金 10921 9234 10597 11995 13754 营业成本 2483 3159 3646 4172 4884 应收票据 2014 2253 2423 2907 3489 营销费用 2017 2392 2527 3005 3647 应收账款 327 313 424 407 488 管理费用 822 978 997 1170 1343 预付账款 470 386 456 522 611 其他营业费 0 0 115 122 147 用 存货 0 0 0 0 0 财务费用 -7 -21 -190 -221 -255 其他 18 0 0 102 98 权益性投资 0 0 0 0 0 非流动资产 13750 12186 13900 15933 18440 其他非经营 66 77 38 30 30 长期股权投 0 0 0 0 0 资固定资产（合计） 1382 1534 1426 1331 1245 除税前利润 1750 1271 1435 1969 2486 无形资产 254 321 629 585 544 所得税 440 257 387 532 671 其他 18 0 0 102 98 资产总计 15803 14512 16236 18130 20510 净利润 1309 1014 1047 1438 1815 流动负债 168 261 261 261 261 少数股东损 0 0 0 0 0 益 短期借款 0 100 74 74 74 应付票据 548 662 810 927 1085 归属母公司 1309 1014 1047 1438 1815 净利润 应付账款 436 416 424 509 611 EBITDA 1861 1301 1400 1907 2378 其他 2971 726 1272 1526 1832 EBIT 1680 1073 1207 1718 2201 非流动负债 168 261 261 261 261 EPS(摊薄) 0.23 0.17 0.18 0.25 0.31 （港元） 长期借款 0 0 0 0 0 其他 168 261 261 261 261 现金流量表 单位:百万港币 研究团队简介 汲肖飞，北京大学金融学硕士，七年证券研究经验，2016年9月入职光大证券研究所纺织服装团队，作为团队核心成员获得16/17/19年新财富纺织服装行业最佳分析师第3名/第2名/第5名，并多次获得水晶球、金牛奖等最佳分析师奖项，行业研究经验丰富，从长周期研判行业发展趋势。 李媛媛，复旦大学金融硕士，五年消费品行业研究经验，2020年加入信达证券，从事纺织轻工行业研究。 机构销售联系人 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独�、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为