速冻产能释放支撑业绩增长月饼销售势头良好

二季度实现扭亏微利。2022H1公司营收实现14.24亿元/+15.54%，归母业绩5445.69万元/+45.33%，扣非业绩4882.89万元/+59.19%，EPS0.1元/股。 Q2公司营收实现6.76亿元/+20.34%，归母业绩为194.57万元，扭亏为盈（21Q2亏损约1011万元，扣非亏191.34万元），预计速冻产能释放+月饼季销售提前+并表陶陶居综合影响，此外去年6月华南疫情拖累基数。 速冻收入增长33%较突出，中秋提前致月饼增长28%。2022H1食品收入9.76亿元/+10.81%：其中速冻收入5.28亿/+30.25%，主要系梅州产能释放+渠道拓展+储食需求增加，单Q2速冻收入同比+33%；月饼收入4509万/+21.68%，主因月饼季销售提前，单Q2收入同比+28%；其他食品收入4.03亿/-6.85%。 餐饮业务营业收入3.94亿元/+30.55%，单Q2收入同增36.46%，主要系陶陶居6家门店去年下半年并表贡献，疫情反复下预计盈利恢复仍受制。 直接销售收入增23%，省内经销商相对减少。上半年省内销售同增17%，预计系去年低基数影响；省外收入同增9%，增速相对放缓，境外收入同增6%。 截至2022Q2，公司共961家经销商，较年初净减50家，其中广东省内549家，净减少51家，境内省外393家，净减少2家；境外净增3家至19家。 直营经销方面，直销业务收入7.07亿元/+23.14%，经销6.94亿元/+8.60%。 2022H1毛利率有所提升，期间费用率相对稳定。2022H1毛利率同比提升1.34pct，期间费率增加0.24pct。22Q2底合同负债+19%，月饼季销售提前。 产能释放助力成长，线上线下渠道强化加速食品业务扩张。1）产能方面：公司四大基地进行跨区域优势品项互补，全线产品产能皆有保障。此前速冻业务受制于产能，随着梅州基地自2021Q3试产（速冻设计产能2.4万吨/年），今年下半年速冻等食品业务增长预计仍具有良好产能支撑；同时湘潭二期积极推进，且今年3月公告拟与宏辉家家唛食品合作，加快华东区域产能布局，未来产能持续扩张仍可期。2）渠道方面：线上线下销售渠道融合打通，有望助力食品业务成长。3）餐饮方面：餐饮业务一看疫情企稳后复苏弹性及此前并表陶陶居的潜能释放，二看整合陶陶居品牌后，外延扩张有望加速。 风险提示：宏观、疫情等风险，食品卫生安全，收购整合、产能释放不足。 投资建议：维持公司2022-2024年EPS至1.12/1.41/1.63元，对应22-24年PE估值21/17/14x，估值相对不高。疫情下公司仍旧保持稳健增长，随产能进一步释放，跨区域扩张及品类丰富下，食品业务成长有支撑，陶陶居并表后餐饮复苏及成长有看点，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2022上半年 ，公司实现营收14.24亿元/+15.54%， 归母业绩5445.69万元/+45.33%，扣非归母业绩4882.89万元/+59.19%，EPS0.096元/股。 Q2单季，公司实现营收6.76亿元/+20.34%，归母业绩194.57万元，扭亏为盈（21Q2亏损约1011万元，扣非业绩亏191.34万元），预计主要系速冻产能释放+月饼季销售提前+并表陶陶居综合影响，同时去年同期也有6月华南疫情拖累。 图1：公司2022H1营收表现及增速 图2：公司2022Q2业绩及增速 速冻收入增长33%较突出，中秋提前致月饼增长28%。2022H1公司食品收入为9.76亿元/+10.81%：其中速冻收入5.28亿/+30.25%，主要系梅州产能释放+加大渠道拓展+储食需求增加，单Q2速冻收入同比+33%；月饼收入4509万/+21.68%，主因月饼季销售提前，单Q2收入同比+28.44%；其他食品收入4.03亿/-6.85%。餐饮业务营业收入3.94亿元/+30.55%，单Q2收入同增36.46%，主要系海越陶陶居6家门店去年下半年并表贡献，但疫情反复下预计盈利恢复仍受制。 图3：公司各业务收入增长情况 图4：公司2021-2022Q2各季度业务增长情况 渠道端直接销售收入增23%，省内增17%。渠道方面，2022年上半年省内销售同增17%，预计系去年疫情扰动低基数影响；省外收入同增9%，增速相对放缓，境外收入同增6%。截至2022年上半年，公司共有961家经销商，较年初净减50家，其中广东省内经销商549家，较年初净减少51家，预计外围环境承压下部分退出经营；境内广东省外经销商393家，较年初净减少2家；境外经销商净增3家至19家。直营经销方面，直销业务收入7.07亿元/+23.14%，经销6.94亿元/+8.60%。 图5：2022H1公司省内外销售增长情况 图6：2022H1公司省内外经销商数量及变动情况 2022H1公司毛利率有所提升 ， 期间费用率相对稳定。公司毛利率27.62%/+1.34pct，其中Q1/Q2分别为30.31%/+1.32pct、24.66%/+1.60pct，原材料成本控制较好 。上半年期间费率增加0.24pct，其中销售/研发各增加1.10/0.12pct，管理费率/财务费率减少0.29pct/0.69pct，本期利息收入增加。 整体来看，公司净利率为3.80%，同增0.86pct，整体经营保持平稳。此外，截止2022Q2底，公司合同负债达到1.80亿元/+19.06%，预计月饼季销售提前所致。 图7：公司2022H1毛利率和净利率表现情况 图8：公司2022H1期间费用率表现情况 产能释放助力成长，线上线下渠道强化加速食品业务扩张。在产能方面，公司四大基地（广州、湘潭、茂名、梅州）进行跨区域优势品项互补，全线产品产能皆有保障（广州侧重全品类，湘潭侧重月饼系列，梅州偏速冻，茂名兼有月饼、速冻等）。公司速冻食品的产能2021年主要由广州、茂名基地提供，此前已满产； 梅州速冻基地已经于2021Q3试产，速冻设计产能为2.4万吨/年，目前已进入正常生产状态，为今年公司速冻等食品业务进一步增长提供有利产能支撑；湘潭基地二期速冻生产项目正在设计中，未来有望进一步加速产能扩张；今年3月宣布与宏辉家家唛食品有限公司签订合作协议，加快华东区域产能布局。在渠道方面，公司近两年线上线下渠道建设成果初显，其中借力微信群、官方商城和社区团购，推动粽子销售逆势增长，结合创意营销等助力食品业务增长。在餐饮方面，公司跨区域开店初显成效，在佛山首开“星樾城”，深圳、上海均在筹备建设，尽管短期疫情反复仍有压制，但后续若疫情企稳下，预计此前并表陶陶居的业绩贡献也有望释放，且整合陶陶居品牌后，后续有望加速外延扩张。 投资建议：维持公司2022-2024年EPS至1.12/1.41/1.63元，对应22-24年PE估值21/17/14x，估值相对不高。疫情下公司保持稳健增长，未来梅州、湘潭等基地及潜在华东布局等产能持续释放以及省内外多元渠道拓展下，食品业务成长有支撑，陶陶居并表后餐饮复苏及成长有看点，维持“买入”评级。 风险提示：宏观、疫情等风险，食品卫生安全，收购整合、产能释放、异地扩张节奏低于预期。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明