短期困境不改长期竞争力，静待经营业绩回升

DONGXINGSECURITIES 2022年8月30日 强烈推荐/维持 公司报告 申洲国际 申洲国际（02313）：短期困境不改长期竞争力，静待经营业绩回升 事件：上半年公司营业收入135.93亿元（+19.6%）；毛利30.66亿元（-9.1%）； 归母净利23.67亿元（+6.3%）。中期股息每股1.06港币，派息率约为56.3%，保持稳定。 生产端受到国内疫情停工影响，需求端国际品牌国内销售疲软，公司客户结构变化部分弥补收入。公司上半年收入增19.6%，其中量同增约13%，ASP同增6.6%，整体符合预期。从供给端，公司在国内宁波的工厂，一月份停工 一个月左右，影响了订单生产进度。从需求端看，品类上运动品类增速良好，地区上国内需求较为疲软。上半年，运动类产品收入占总提升至79%，主要因欧美运动类增长明显，整体同增32.4%。分地区看，国内市场占总24%，轻微同减2.5%，主要是国际品牌在大中华区销售仍然同比有下滑，国内品牌 如李宁、安踏增长非常明显，弥补部分内销订单。 产能及订单短期保守，长期逐步回归正常增长。短期看，下半年国际品牌在国内销售不乐观且伴有较高库存，下半年下单意愿偏弱。长期看，内外产能 正常化并回到较好增长速度，客户库存压力消化后将回到正常下单节奏，叠加新客户订单增长，产能消化无虞。新工厂及未来产能增加：越南新建布料工厂提升日产能400吨，目前国内、国外各自垂直一体化基本完成。新工厂方面，越南新建成衣工厂土建完成、机器安装进度过半，预计下半年开始招工，柬埔寨新建成衣工厂进展顺利，员工招聘规模达14000人。考虑新工厂进度，预计23年15%左右产能增长。客户情况：目前4大客户占比83%左右保持平稳；国产品牌客户安踏、特步、李宁增长非常明显，份额从5.7%提升到9.3%；国际品牌lululemon合作进展顺利，休闲服品牌Polo增势良好。主要客户订单有望回升，新客户贡献度提升，长期看产能消化无虞。 毛利率承压，汇兑损益增厚业绩，利润率仍在底部。上半年毛利率为22.6%，同比降低7.1pct，毛利率影响因素包括宁波爆发疫情后的停产、原材料及能耗成本明显上升。其中宁波停产一个月产生的直接成本影响约3.5亿，是毛 利率减少的主要原因。虽然毛利率承压，但是二季度人民币迅速贬值带来6亿左右的汇兑收益，大幅增厚了利润。最终归母净利润23.67亿，微增6.3%，归母净利率17.4%，仅下滑2.2pct。 内外压力释放利润率回升可期。公司的利润率主要是产能一直未恢复正常利 公司简介： 申洲国际为中国最具规模的纵向一体化针织制造商，集织布、染整、印绣花、裁剪与缝制四个完整的工序于一身，产品涵盖了所有的针织服装，包括运动服、休闲服、内衣、睡衣等。集团与国内外知名客户建立了稳固的合作伙伴关系，包括运动品牌的NIKE、ADIDAS、PUMA、ANTA以及休闲品牌的UNIQLO等客户。 资料来源：公司公告、WIND 未来3-6个月重大事项提示：无发债及交叉持股介绍:无交易数据52周股价区间（元） 76.7-175.75 总市值（亿元） 1203 流通市值（亿元） 16203 总股本/流通A股（万股） 150,322/0 流通B股/H股（万股） 0/150,322 52周日均换手率 0.30% 52周股价走势图 20% 10% 0% -10% -20% -30% 21-08 21-09 21-10 21-11 21-12 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 -40% -50% -60% 用情况，叠加外部原材料及汇率因素。我们认为产能增长最终会回到正常节申洲国际恒生指数 奏，利润率的恢复也维持乐观判断。短期来看，除了国内产能恢复，主要原 材料棉纱的价格从高位回落，人民币呈现继续贬值，都将有利于下半年毛利提升，下半年的毛利率及利润率将较上半年有所回升。 公司长期竞争力未改。2022上半年公司经营仍未走出困境，但是公司垂直一体化生产能力在行业内依然突出。公司在ESG尤其是降低能耗、完善劳工权 益保障方面继续做出努力，公司仍然是中国优秀制造的代表。 盈利预测与投资评级：由于上半年疫情影响的产能及折旧摊销损失难以追回及考虑行业当前情况，略下调全年预期。预计公司2022-2024年净利润分别 为45.27、55.13、68.08亿元人民币，增速分别为34.27%、21.77%、23.50%，目前股价对应PE分别为24.33、19.98、16.18倍，维持“强烈推荐”评级。 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 分析师：常子杰 010-66554040changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521080005 研究助理：沈逸伦 010-66554044shenyl@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480121050014 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 风险提示：东南亚疫情超预期，人民币汇率大幅波动，原材料价格剧烈波动。 财务指标预测指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 23,031 23,845 27,700 32,849 38,994 增长率（%） 1.61% 3.54% 16.17% 18.59% 18.70% 归母净利润（百万元） 5,107 3,372 4,527 5,513 6,808 增长率（%） 0.23% -33.98% 34.27% 21.77% 23.50% 每股收益(元) 3.40 2.24 3.01 3.67 4.53 PE 25.01 37.89 24.33 19.98 16.18 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 申洲国际（2313.HK）：短期困境不改长期竞争力，静待经营业绩回升 DONGXINGSECURITIES 附表：公司盈利预测表 单击此处输入文字。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 23,031 23,845 27,700 32,849 38,994 YoY(%) 1.61% 3.54% 16.17% 18.59% 18.70% 成本 15,836 18,055 20,914 23,980 28,075 毛利 7,195 5,790 6,787 8,869 10,918 毛利率 31.24% 24.28% 24.50% 27.00% 28.00% 其他收益 207 -189.89 350 600 700 销售开支 -149 -232 305 494 664 行政开支 -1,639 -1978.49 -2298 -2726 -3235 经营利润 5,615 3,960 5,144 7,237 9,047 经营利润率 24.38% 16.61% 18.57% 22.03% 23.20% 财务成本 -61 -144 -600 -59 -58 除税前溢利 5,512 3,823 5,133 6,250 7,719 税项 -430.00 -451.64 -605.66 -737.51 -910.83 净利润 5082.00 3371.68 4527.08 5512.58 6808.04 归母净利润 5106.74 3371.68 4527.08 5512.58 6808.04 归母净利率 22.07% 14.14% 16.34% 16.78% 17.46% 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES 东兴证券公司报告 P3 申洲国际（2313.HK）：短期困境不改长期竞争力，静待经营业绩回升 分析师简介 刘田田 对外经济贸易大学金融硕士，2019年1月加入东兴证券研究所，现任大消费组组长、纺服&轻工行业首席分析师。2年买方经验，覆盖大消费行业研究，具备买方研究思维。 常子杰 中央财经大学金融学硕士，2019年加入东兴证券研究所，从事轻工制造行业研究。 研究助理简介 沈逸伦 新加坡国立大学理学硕士，2021年加入东兴证券研究所，从事轻工制造行业研究。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 P4东兴证券公司报告 申洲国际（2313.HK）：短期困境不改长期竞争力，静待经营业绩回升 DONGXINGSECURITIES 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数）： 以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上； 推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数）： 以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上； 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 东兴证券研究所北京 上海 深圳 西城区金融大街5号新盛大厦B 虹口区杨树浦路248号瑞丰国际 福田区益田路6009号新世界中心 座16层 大厦5层 46F 邮编：100033 邮编：200082 邮编：518038 电话：010-66554070 电话：021-25102800 电话：0755-83239601 传真：010-66554008 传真：021-25102881 传真：0755-23824526