泸州老窖：业绩超市场预期，各产品线迸发活力

公司公告，22H1公司实现营收116.6亿同增25.19%，实现归母净利55.3亿同增30. 89%，实现扣非归母净利55.0亿同增30.6%；对应22Q2实现营收53.5亿同增24.0 9%，实现归母净利26.6亿同增28.97%，实现扣非归母净利26.3亿同增28.33%，二季度收入利润增速均超市场此前预期。 22H1毛利率85.92%同增0.25pct，净利率47.43%提升2.06pct，销售费用率同减2. 29pct、管理费用率同减0.07pct、研发费用率同增0.24pct、营业税金及附加占比8. 97%同减1.69pct；22Q2毛利率85.32%同增0.08pct，净利率49.63%同增1.88pct，销售费用率10.1%同减1.69pct主要由于4、5月终端消费者活动投入受疫情影响、管理费用率5.8%同减0.63pct、研发费用率同增0.33pct、营业税金及附加占比7.3%同减0.73pct； 高增外报表水平较高，下半年仍有余力：Q2销售收现75.9亿同比+72%回款进度良好、H1公司合同负债23.3亿同增9.2亿环比Q1结束增5.7亿后续发展余力充足；增长质量领先行业； 低度国窖快速放量，特曲带领中档酒增速领先，低端持续优化：22H1中高档酒收入1 03.7亿同增26%，占比89%提升0.7pct其中量增22%价增3%，我们预计低度1573带领国窖整体量价齐升实现20以上增速；特曲等中档酒增速更快领衔全部价格带预计Q2实现30以上增速；22H1低档酒收入11.8亿同增20.47%，其中量减11%价涨24%主要得益于产品线和价格带的梳理； 特曲老字号价格拔升后看好未来的量价齐升：过去1-2年公司对特曲持续拉升价格、进行大比例大跨度的提价成果显著后在去年和今年Q1均实现了较高增速；很多区域经销客户都进行了重新的布局有望在短期内销售额突破历史高位，未来我们判断公司仍将持续拔升特曲老字号的价格带，小步快走仍有100元以上的提价空间、在未来1-2年继续做到量价齐升； 未来区域产品线布局越来越清晰，我们判断各价位带产品站住价格后都将迎来增速的加速提升：除了1573低度外，特曲价格拔升后仍有百元规划提价空间、窖龄仍在做价格拔高、特曲60尝试在西南拓展销售渠道等，未来将在千元以内形成明确的产品价格带区分，未来我们判断中西部地区更多布局1573加特曲，沿海地区布局1573加窖龄； 理清价格带将成为公司实现各产品齐头并进的重要转折； 继续强调公司管理能力与渠道队伍的强大优势：团购积极部署发力有望贡献增速强势动力、公司营销人员数量占有优势、不仅可以服务到经销商，还可以服务到终端式,消费者，有利于核心大终端的服务和圈层拓展；在华东和华中等区域的拓展空间也留给团购比较大的发挥空间。 估值方面，泸州老窖目前股价对应2022年估值约33倍，相较于高端白酒价格带中茅台、五粮液等较为成熟的企业相比，泸州老窖有较强的成长性，未来业绩弹性空间更大；相较于次高端价格带酒鬼酒、山西汾酒等品牌来说，泸州老窖估值处在略低水平，未来有较大的上涨空间。 盈利预测及投资建议：预计2022-2024年营业总收入分别为253/309/370亿元，同比增长23%/22%/20%；净利润分别为100亿/123亿/151亿元，同比增长26%/22%/23%； 对应EPS为6.83/8.35/10.25，当前股价对应2022-2024年PE分别为32.7/26.7/21. 8。维持“买入”评级。 风险提示：全球疫情持续扩散、高端酒行业竞争加剧、食品品质事故。 图表1：泸州老窖财务预测三张报表