业绩承压，静待疫后修复

业绩承压，静待疫后修复黄山旅游(600054) 谨慎推荐(首次) 核心观点： 公司点评● 旅游及景区 2022年08月28日 受上半年疫情冲击，同比由盈转亏 黄山旅游发布2022年半年报：上半年实现营收2.14亿元/同比 -53.5%；实现归母净利-1.72亿元/同比-599.1%；实现扣非归母净利 -1.72亿元/同比-1167.7%。22Q2实现营收0.85亿元/同比-72.9%；实现归母净利-0.88亿元/同比-231.3%；实现扣非归母净利-0.85亿元/同比-251.8%。 疫情加剧导致进山人数同比下滑，旅游业务盈利承压 受上半年国内多地爆发新冠疫情抑制旅游市场复苏的影响，1H22黄山风景区接待进山游客33.36万人/同比下降65.99%。分业务来看，酒店/索道及缆车/景区/旅游服务/徽菜业务营收分别为0.4/0.5/0.2/0.6/0.6亿元，同比 -59.2%/-69.4%/-72.1%/-55.7%/-18.0%，旅游相关业务均受到影响收入端出现明显下滑。各业务对应毛利率分别为 -91.4%/32.8%/-233.4%/5.9%/6.1%，其中景区业务毛利率变动较大主要系疫情影响，叠加花山迷窟景区综合提升工程项目初始运营尚处于市场培育期，上半年折旧及摊销等成本增加2000余万元。 成本及支出相对刚性致经营转亏，抓疫情窗口期推动项目提速 1H22公司销售费用率为7.93%（+4.8pcts）、管理费用率为61.30% （+30.8pcts），受营收变动影响二者均有所增加；财务费用率为 -0.76%（-0.73pcts），主要由于报告期内公司利息收入增加和摊销租赁负债的未确认融资费用减少。在疫情窗口期，公司积极推进多业态布局，为疫后复苏打造坚实基础：1）拟投资平湖假日酒店、汤泉大酒店，收购黄山六百里猴魁茶业40.85%股份；2）加快推进太平索道改建前期工作；3）加快数字化布局如电商直播、数字藏品等。中长期看，尽管疫情出现波动，但公司作为知名景区，具备优质区位+自然资源禀赋优势，加之疫情期间抓住窗口期推动项目提速，疫后公司业绩有望迎接修复。 盈利预测与投资建议 公司兼具国内顶级资源禀赋+区位优势，同时管理团队能力卓越，短期虽受境内疫情反复影响不改中长期价值优势，预计2022-2024年净利润分别为-0.89/3.21/3.69亿元，对应2023-2024年24/21XPE，首次覆盖，给予“谨慎推荐“评级。 风险提示：疫情反复；自然灾害等不可控因素；新项目运营不及预期。 分析师顾熹闽 ：18916370173 ：guximin_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070001 市场数据2022-08-26 A股收盘价(元)10.4 股票代码600054 A股一年内最高价(元)12.28 A股一年内最低价(元)8.68 上证指数3,236.22 市盈率1.88 总股本（万股）72,938 实际流通A股（万股）51,330 流通A股市值(亿元)53 相对沪深300表现图 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 895.21 716.16 1446.07 1590.67 收入增长率% 20.84 -20.00 101.92 10.00 归母净利润（百万元） 43.47 -89.51 321.14 369.24 利润增速% 193.74 -305.91 458.76 14.98 毛利率% 35.63 20.00 55.00 55.53 摊薄EPS(元) 0.06 -0.12 0.44 0.51 PE 174.50 — 23.62 20.54 PB 1.77 1.84 1.70 1.57 PS 8.47 10.59 5.25 4.77 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司财务预测表资产负债表（百万元）2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产1950.31 1558.59 1920.20 1885.71 营业收入 895.21 716.16 1446.07 1590.67 现金1833.58 1445.70 1716.27 1765.55 营业成本 576.24 572.93 650.73 707.44 应收账款11.49 28.46 49.42 24.48 营业税金及附加 22.25 17.90 21.69 25.45 其它应收款17.80 5.87 48.16 8.69 营业费用 42.60 35.81 43.38 47.72 预付账款18.55 20.76 23.86 24.78 管理费用 296.85 250.66 318.13 334.04 存货35.10 23.91 48.53 28.32 财务费用 0.28 0.00 0.00 0.00 其他33.79 33.89 33.95 33.89 资产减值损失 -0.07 -1.83 -2.44 -1.42 非流动资产3199.77 3333.31 3566.21 3841.37 公允价值变动收益 87.39 0.00 0.00 0.00 长期投资251.42 323.26 417.18 537.63 投资净收益 19.47 35.81 28.92 31.81 固定资产1726.67 1736.02 1789.90 1855.85 营业利润 76.28 -119.99 453.07 522.32 无形资产174.93 172.25 170.62 170.23 营业外收入 8.29 0.00 0.00 0.00 其他1046.75 1101.79 1188.51 1277.66 营业外支出 3.07 0.00 0.00 0.00 资产总计5150.08 4891.90 5486.40 5727.08 利润总额 81.50 -119.99 453.07 522.32 流动负债380.01 286.22 540.92 389.85 所得税 39.68 -30.00 113.27 130.58 短期借款4.50 6.30 8.10 9.13 净利润 41.82 -90.00 339.81 391.74 应付账款170.68 52.15 229.10 80.04 少数股东损益 -1.65 0.90 20.39 23.50 其他204.83 227.78 303.73 300.68 归属母公司净利润 43.47 -90.90 319.42 368.24 非流动负债256.39 256.39 256.39 256.39 EBITDA 169.96 -44.10 558.21 632.94 长期借款2.62 2.62 2.62 2.62 EPS（元） 0.06 -0.12 0.44 0.50 其他253.77 253.77 253.77 253.77 负债合计636.40 542.61 797.31 646.24 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 少数股东权益218.51 219.41 239.80 263.30 营业收入 20.84% -20.00% 101.92% 10.00% 归属母公司股东权益4295.17 4129.88 4449.29 4817.53 营业利润 413.22% -257.31% 477.58% 15.28% 负债和股东权益5150.08 4891.90 5486.40 5727.08 归属母公司净利润 193.74% -309.10% 451.41% 15.28% 毛利率 35.63% 20.00% 55.00% 55.53% 现金流量表(百万元)2021 2022E 2023E 2024E 净利率 4.86% -12.69% 22.09% 23.15% 经营活动现金流93.83 -105.85 606.80 434.03 ROE 1.01% -2.20% 7.18% 7.64% 净利润41.82 -90.00 339.81 391.74 ROIC -0.33% -2.54% 6.53% 6.97% 折旧摊销200.44 109.87 131.62 141.01 资产负债率 12.36% 11.09% 14.53% 11.28% 财务费用-1.30 0.00 0.00 0.00 净负债比率 14.10% 12.48% 17.00% 12.72% 投资损失-19.47 -35.81 -28.92 -31.81 流动比率 5.13 5.45 3.55 4.84 营运资金变动-49.51 -91.74 161.86 -68.33 速动比率 4.90 5.17 3.35 4.61 其它-78.15 1.83 2.44 1.42 总资产周转率 0.17 0.15 0.26 0.28 投资活动现金流-219.68 -209.44 -338.03 -385.78 应收帐款周转率 77.94 25.17 29.26 64.97 资本支出-274.23 -173.41 -273.02 -297.14 应付帐款周转率 5.25 13.73 6.31 19.87 长期投资-264.87 -71.84 -93.93 -120.45 每股收益 0.06 -0.12 0.44 0.50 其他319.42 35.81 28.92 31.81 每股经营现金 0.13 -0.15 0.83 0.60 筹资活动现金流-13.26 -72.60 1.80 1.03 每股净资产 5.89 5.66 6.10 6.60 短期借款-0.50 1.80 1.80 1.03 P/E 174.50 — 23.75 20.60 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 P/B 1.77 1.84 1.70 1.57 其他-12.76 -74.40 0.00 0.00 EV/EBITDA 32.34 — 10.89 9.53 现金净增加额-139.11 -387.88 270.57 49.28 P/S 8.47 10.59 5.25 4.77 数据来源：公司数据中国银河证券研究院 分析师简介及承诺 顾熹闽,社会服务业首席分析师，同济大学金融学硕士。长期从事社服及相关出行产业链研究，曾任职于海通证券、民生证券、国联证券，2022年7月加入中国银河证券。 本人承，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数） 推荐：行业指数超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。 中性：行业指数与基准指数平均回报相当。 回避：行业指数低于基准指数平均回报10%及以上。公司评级体系 推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。 谨慎推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。中性：指未来6-12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。 回避：指未来6-12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，