中信期货-有色月谈第15期：经济衰退预期下的有色市场展望-220729

中信期货研究|有色金属专题报告 经济衰退预期下的有色市场展望 ——中信期货有色•月谈第15期 2022-7-29 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 7月28日，由中信期货主办的有色•月谈第15期在线上举行，本次线上会议，来自宏观及基本金属领域的几位嘉宾为大家呈现了最核心的逻辑和观点，以下为本次会议纪要。 290 中信期货有色金属指数中信期货贵金属指数 160 240140 摘要： 有色月谈会议是每月一次，每次我们会邀请宏观及基本金属领域的几位嘉宾，每位嘉宾用10-15分钟时间跟大家呈现最核心的逻辑和观点，希望参会的领导后期持续关注我们有色月谈会议系列，我们的观点也会通过这个会议平台持续发布和跟踪。 发言嘉宾： 1、有色品种交易思路 李苏横中信期货研究所有色组研究员 2、美国衰退前景和货币政策走向分析 张文中信期货研究员商品策略组研究员 3、铜市场分析与展望 余章毅大冶有色期货部经理 4、铝市场现状及趋势分析 王宏飞上海钢联铝事业部总经理 5、铅锌市场行情分析与展望 马宏健云南振兴实业高级市场分析师 6、不锈钢产能全面过剩，供需矛盾突出 张堃力勤镍和不锈钢分析师 7、锡市场分析与展望 李代胜上海有色网大数据总监 190 140 2021-01-252021-06-25 有色金属研究团队 研究员：沈照明 021-80401745 Shenzhaoming@citicsf.com 从业资格号：F3074367投资咨询号：Z0015479 李苏横 0755-82723054 lisuheng@citicsf.com从业资格号：F03093505投资咨询号：Z0017197 120 100 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 各位投资者大家下午好，我是中信期货研究所有色组的沈照明，欢迎参加中信期货有色月谈第15期。在全球通胀居高不下，海外主要央行几乎全部加入到货币政策收紧的行列的背景下，欧美制造业指数PMI持续回落，欧美衰退的担忧升温，6月和7月中上旬有色金属市场一度出现持续超预期的抛售。但是我们看到国内稳增长还在稳步推进之中，并且稳增长的效果也逐渐显现。在海外经济有衰退预期和国内稳增长背景下，有色金属价格进一步走势如何？接下来由我们的各位嘉宾给大家做详尽的分析。 首先由我来介绍下今天的参会嘉宾，中信期货研究所有色研究员李苏横、中信期货研究所大宗商品策略研究员张文、大冶有色期货部经理余章毅、上海钢联铝事业部总经理王宏飞、云南振兴实业高级市场分析师马宏健，力勤镍和不锈钢分析师张堃、上海有色网大数据总监李代胜。各位嘉宾将会就有色金属主要品种的价格走势做详细探讨，希望对各位参会者有所帮助。接下来把时间交给我们有色组的李苏横老师。 一、有色品种交易思路 发言嘉宾1、李苏横中信期货研究所有色组研究员 首先我先就当下有色市场运行的逻辑，做整体有色市场的观点分享以及各品种间交易思路的分享，然后对有色每个品种的供需逻辑以及价格展望做简要的分享。 1、国内需求预期的边际性改善和弱中线需求预期的博弈：伴随着国内疫情的缓解，7月份多数有色品种需求呈现环比有所改善，逆季节性去库的特征。同时短期看房地产“断贷停供潮反而在一定程度上推动保交楼项目，本周开始市场对国内房地产悲观预期明显缓和，并且带动有色价格反弹。但长远看，相比目前居民部门受损的资产负债表和房价预期，政策效果相对有限，地产销售高频数据同比仍在走弱，目前地产基本面仍未企稳。就央行二季度调查问卷结果看，今年二季度居民增加购房支出的比例为2016年四季度以来新低，且有长期走弱的趋势。在国内相关财政政策的刺激下需求在7、8月份将呈现阶段性反弹，但长远看国内需求预期仍然偏弱。 2、国外需求见顶预期增强：从前瞻性指标看，未来需求见顶预期在加强。美国6月ISMPMI跌至53，继续呈现下降趋势。新订单指数自2020年5月以来首次下降，其中，制造业PMI分项中的新订单指数跌至49.2，这一前瞻性指标位于荣枯线之下，预示未来企业活动可能转向收缩。费城联储调查6个月后的商业活动预期，对未来活动的预期指数跌至8.2（前值22.7），为2008年12月经济衰退以来的最低水平；6月新订单直接跌入负值，录得-12.40（前值22.10），为新冠疫情以来首次，体现未来美国经济见顶预期不断加强。 3、外围因素看，美联储在今天凌晨结束的美联储7月FOMC会议上，再度宣布加息75bp，宣布加息结果之后美元明显走弱降至106。美元走弱的原因一是加息完全在预期之内，二是美联储主席鲍威尔在会后的新闻发布会上暗示接下来加 息速度有可能逐步降速，也是市场期待已久的政策退坡。因此海外鹰派预期的部分转向可能使得有色价格受到一定上行动力，我们倾向美联储紧缩最快的阶段接近过去，因此在宏观流动性对有色压力有所减轻。 4、考虑到远期国内消费预期偏弱且海外经济存在衰退风险，我们对有色大方向偏悲观，短期稳增长保交付等国内政策持续出台，部分有色品种或仍有反弹可能，但中期价格或逐步趋弱，反弹择机沽空为宜。 5、对冲及结构机会建议：对冲上，随着海外流动性压力缓释，铝锌供需面逐渐分化，建议多锌抛铝继续持有，结构上海外铝偏紧，铝的进口亏损幅度较低，建议继续关注铝内外盘正套机会；其他有色国内下游在低位有补库迹象，海外交易衰退逻辑，因此可以继续关注其他有色品种反套机会。 6、价格目标 铜：铜供需面仍偏紧，在铜价止跌及6月份电力、汽车、电子等终端明显恢复的背景下，铜消费明显改善，国内铜库存低位大幅下降且现货升水明显走强，国内铜供需表现出明显的淡季不淡特征。此前宏观悲观预期驱动铜价过度下跌，宏观面缓和后，供需面偏紧将驱动铜价修正。预计8月铜价将震荡回升，主力合 约运行区间大致在5.6-6.3万。 铝：全行业即时利润亏损大幅收窄，目前暂无电解铝企业表示因为亏损计划减产或者暂缓投复产，按照铝厂的投复产计划，8月份供应压力较大。需求端在没有看到地产实质性需求改善下，8月份需求预期仍然偏弱，8月份预计铝库存将逐渐累积起来，到年底结余铝锭加铝棒库存预计有160万吨，处在历史极高水平， 因此8月份铝价仍有向下的压力。价格区间1.7-1.9万。 锌：矿端进口窗口再度，国内原料供应压力较大。海外冶炼利润受电力成本抬升影响，亏损走阔，国内冶炼利润计算副产品收入后冶炼利润处在历史低位，整体供应略偏紧。需求端：消费端正在复苏，但是整体恢复速度缓慢，预计8月开工率有望修复至正常水平，基建对镀锌有较好支撑。整体来看，8月预计库存维持去化，锌价有望震荡反弹，价格区间2.1-2.45万。 铅：8月原生铅原料略紧，废电瓶供应有限，再生铅利润较低，供应端同比增加但增量有限。需求端：8月旺季来临下游蓄电池企业开工率回升，终端来看电池需求受政策支撑有所好转，电动自行车和汽车整车配套需求订单有提升，天气炎热换电需求增加。总体来看，若宏观加息预期影响缓和，下游消费转好，成本仍有支撑，8月铅价预计中枢小幅抬升，价格区间1.45-1.6万。 镍：镍矿延续偏松；印尼镍铁回流继续加剧，8月镍铁市场过剩运行不改，矿价下移让利预期致使铁价或仍未见底；电解镍产量8月环比高位持平，进口窗口继续大开，但进口量难及去年水平，国内电解镍库存预计仍将维持低位波动状态，原生镍整体供应依旧偏松；需求端，不锈钢企业经历连续减产后8月环比或有恢复，但淡季背景下下游终端接货不畅，生产难以明显走高；三元前驱体生产 继续走高，但MHP高经济性或致使直接用料硫酸镍对纯镍耗量难有回升；合金、电镀企业保持刚需为主，需求增量表现有待观察。整体来看，8月原生镍供需两侧或均将保持增长，且宽松预期持续强化；但就电解镍来看，当前LME显性库存仍在持续刷新低位，虽不排除显性转隐形的可能，但库存去化仍是市场相对有力的逻辑支撑，8月电解镍需求增量难有明显提振，或有库存去化趋缓甚至小幅累积可能，预计价格震荡下行为主，运行区间14-18万。 不锈钢：供应端，不锈钢生产经历连续减量后存在一定恢复预期；8月市场供需将继续维持相对宽松状态运行，成本端下移偏确定；需求端，下游进入淡季，终端订单弱势，需求环比预计难明显转好，同时自5月中下旬开始已有市场声音 反映海外出口订单接单不畅，可考虑到一般出口订单提前2个月接单，预期8月实际出口表现或将出现高位回落；整体来看，7月下半月，社会库存再度连续累积至往年同期较高水平，8月库存压力重现，叠加成本侧支撑走弱，预计8月价格弱势震荡为主，运行区间1.4-1.6万。 锡：8月中旬缅矿安全检查通知到期，预计矿端进口量将有所恢复，同时8月起各炼厂此前检修的产能将恢复，TC仍维持高位，炼厂利润较好，锡供应趋松；需求端，国内消费仍在稳步恢复，但终端电子产品如手机、白电等出口占比较大，外需走弱背景下产品总需求仍受到一定抑制。基本面供需偏松的背景下锡价上方压力仍强，当基本面主导盘面后锡价仍有下行空间，区间预测15-22.5万。 二、美国衰退前景和货币政策走向分析 发言嘉宾2、张文中信期货研究所商品策略组研究员 先说总体观点。我们认为，货币政策收紧，也就是流动性对于有色品种基本面的影响告一段落，这使得近期受到流动性影响的商品整体反弹。在9月议息会议前，随着之前流动性收紧预期差的修复，市场逻辑将重新回到经济基本面指标，而海外的经济压力将在三季度集中体现，从需求端压制有色金属。 一、七月议息会议解读：重点开始转向，货币政策效力短期已经到头 今日凌晨美联储七月议息会议结果已经公布，在这里先做解读。我们认为，会议不仅表示75bp的“利空出尽”，通过会议声明和会后鲍威尔的新闻发布会还可以发现，美联储比预期更加“鸽派”。 我们看美联储议息会议声明，第一句就是，需求端的消费指标和投资指标已经走软。尽管之后说就业和失业率仍然维持韧性，但是后面又说，通胀仍然继续，且是由于疫情、粮食和能源价格等因素推动的供给端通胀。这说明，当前美联储从需求端对供给端通胀调控的空间已经很小，并且通胀调控主要来自于供给端的政策。 之后鲍威尔在新闻发布会中说，当前加息已经到达了一定程度，需要观察市场的反应，并且认为，当前经济指标已经脱离了长期增长路径一段时间，经济软着陆的压力正在上升，这些都显示货币收紧对于有色的压制都在趋缓。美联储正 在将目标由通胀部分转向衰退的发酵，这带来了近期大宗商品的反弹。二、金融市场指标一个有意思的现象：美元和10年美债见顶 前期商品压力主要来自收紧货币预期，以及欧日经济衰落预期下美元指数的强势。但近期我们可以发现，尽管6月美国CPI的数据再次爆表，但在上上周数据公布后，美元指数和十年期美债却出现冲高回落的局面，这显示从市场看，前期压制商品的美元以及货币收紧预期效力在减弱。这可以从内和外两个方面去解释： 对内而言，尽管近期加息预期在75bp和100bp之间纠结，但在联邦基金利率变化过程中，通胀预期（盈亏平衡通胀率）见底，实际利率（抗通胀债券利率）见顶，并未跟随变化，这显示货币紧缩政策的作用短期饱和。一旦进一步加速收紧，只会使得美国衰退预期进一步加强。 对外而言，欧元区超预期加息是意料之外，情理之中，这同样使得美元指数有见顶预期。6月份欧元区消费者调和价格指数同比增长8.6%，刷新历史纪录。但6月欧元区核心通货膨胀率为3.7％，比5月的3.8%降低了0.1个百分点，同时低于市场预期的3.9%。细分可以发现，能源价格依然是欧元区通胀的主要贡献者，6月同比上涨46.23%（前值42.53%），因此对于欧元区而言，超预期加息抗击输入性通胀是最优决策。而失业率维持低位，支持欧元区超预期加息。 对于日本而言，尽管收紧货币不太可能，但是产生风险引发美元暴涨的可能也不大。日本央行行长黑田东彦表示，通过与美联储协商方式解决隐含压力，而不选择加息。主要原因在于：失业率与疫情前相比仍然维持高位；通胀与欧美相比影响程度仍然较轻；日本贸易结构使得