业绩高增长，航空发动机赛道步入黄金成长期

航发动力（600893） 公司研究/公司点评 业绩高增长，航空发动机赛道步入黄金成长期 公司价格与沪深300走势比较 8/2111/212/225/22 19% 0% -20% -39% -58% 航发动力沪深300 分析师：郑小霞 执业证书号：S0010520080007电话：13391921291 邮箱：zhengxx@hazq.com 联系人：邓承佯 执业证书号：S0010121030022电话：18610696630 邮箱：dengcy@hazq.com 相关报告 主要观点： 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2022-08-27 收盘价（元） 48.17 近12个月最高/最低（元） 68.21/32.44 总股本（百万股） 2,666 流通股本（百万股） 2,329 流通股比例（%） 87.38 总市值（亿元） 1,284 流通市值（亿元） 1,122 事件描述 8月26日，公司发布2022年半年报。据公告，公司上半年实现营业收入 148.06亿元，同比增长46.83%，实现归母净利润6.51亿元，同比增长 41.21%。 主营业务齐发力，业绩实现稳健增长 公司主营业务分为三类：航空发动机及衍生产品业务、外贸出口转包业务、非航空产品及其他业务。主要产品和服务有航空发动机及燃气轮机整机、部件，维修保障服务以及航空发动机零部件出口转包等。公司产品用于为航空器、舰船提供动力。 公司实现主营业务收入1,455,599.29万元，同比增长46.49%,其中航空发动机及衍生产品业务实现收入1,369,538.99万元，同比增长50.05%；外贸出口转包业务实现收入72,391.20万元，同比增长20.92%；非航空产品及其他业务实现收入13,669.10万元，同比减少35.12%。 图表1公司近几年经营情况 营业总收入(左轴：亿元）归母净利润(左轴：亿元）营业总收入同比(右轴：%)归母净利润同比(右轴：%) 40050 350 40 300 25030 200 15020 100 10 50 00 201720182019202020212022H1 资料来源：公司官网，华安证券研究所 从产业链所处位置看，公司航空发动机及衍生产品业务覆盖全产业链，包括研制、生产、试验、销售、维修保障五大环节；外贸出口转包业务处于产业链中游，以生产制造为主，参与国际部分新型民用航空发动机 零部件试制工作；公司及下属子公司也在积极拓展国内民用飞机动力市场。 图表2主要控股参股公司 名称 公司持股比例 本期收入情况 （单位：万元 本期利润总额情况（单位：万元） 黎明公司 （母公司） 100% 955,762.31 23,832.74 南方公司 （母公司） 100% 298,550.20 15,937.66 黎阳动力 （母公司） 100% 130,622.14 19,531.32 莱特公司 100% 44,726.86 1,316.29 商泰公司 100% 3,522.63 -315.74 安泰叶片 100% 6,724.69 2,122.22 机电设备 100% 9,131.91 537.32 西罗公司 （母公司） 51% 11,535.25 2,284.72 晋航公司 100% 1,897.27 -891.84 资料来源：公司公告，华安证券研究所 对外投资设立参股公司有助于优化供应链布局 2022年4月22日，公司第十届董事会第十二次会议审议通过了《关于拟对外投资设立参股公司的议案》，同意公司与北京钢研高纳科技股份有限公司共同出资，设立西安钢研高纳航空部件有限公司。 公司拟以204台/套设备资产及9项无形资产（注：截至2021年4月 30日，该等资产账面价值为2,353,10万元，评估价值为3,523.31万元） 作价3,523.31万元出资，钢研高纳拟以现金7,476.69万元出资，共同发起设立参股公司西安钢研高纳航空部件有限公司。 本次交易有助于公司优化供应链布局，有利于降低公司制造和管理成本。不会对公司本年度财务状况和经营成果产生重大影响。 2022年6月24日，西安钢研高纳航空部件有限公司完成了工商注册登记手续，并取得了西安市市场管理监督局颁发的《营业执照》。 2022年度关联交易将能为公司业务收入及利润增长作出相应的贡献2022年1月8日，公司发布“关于2022年度与实际控制人及其关联方之持续性关联交易的公告”，披露因公司所生产产品的特点，生产产品所需要的合格原材料供应商、产品用户大部分为航空工业集团、中国航发控制的下属企业（不包括公司及公司下属子公司）。公司预计在2022年度将与航空工业集团及其下属单位、中国航发及其下属单位发生一定数量的关联交易。由于该等关联交易涉及关联方企业较多，关联交易内容较多，且为公司日常生产经营所必须，要经常订立新的关联交易协议。 图表3销售商品、提供劳务等情况 接受方 项目 结算价格 2022年预计金额（单位：万元） 中国航发系统内 销售商品 国家定价、市场价格定价 265,000.00 航空工业集团系统内 销售商品 国家定价、市场价格定价 1,800,000.00 中国航发系统内 提供劳务 市场价格定价 6,000.00 航空工业集团 系统内 提供劳务 市场价格定价 1,500.00 中国航发系统内 水电汽等其他公用事业费用（销售） 市场价格定价 650.00 航空工业集团系统内 水电汽等其他公用事业费用（销 售） 市场价格定价 / 中国航发系统内 提供代理 市场价格定价 100.00 中国航发系统内 租出 市场价格定价 1,300.00 合计 2,074,550.00 资料来源：公司公告，华安证券研究所 图表4购买商品、接受劳务等情况 接受方 项目 结算价格 2022年预计金额（单位：万元） 中国航发系统内 购买商品 国家定价、市场价格定价 1,100,000.00 航空工业集团系统内 购买商品 国家定价、市场价格定价 900,000.00 中国航发系统内 接受劳务 市场价格定价 80,000.00 航空工业集团 系统内 接受劳务 市场价格定价 15,000.00 中国航发系统内 借款 市场价格定价 541,931.00 航空工业集团 系统内 接受代理 市场价格定价 1,050.00 中国航发系统内 租入 市场价格定价 950.00 航空工业集团 系统内 租入 市场价格定价 2,000.00 合计 2,640,931.00 资料来源：公司公告，华安证券研究所 拥有行业内领先的研制技术和能力 公司拥有行业内领先的研制技术和能力，具备涵盖产品全寿命周期的设计、制造、总装、试车整套技术和发动机综合服务保障能力。公司建立 了从毛坯生产到零件加工、总装试车的涵盖航空发动机全制造过程的国内先进的航空发动机生产线，掌握全谱系航空发动机及燃气轮机装配、试车、修理能力，在精密铸造、精密锻造、机匣加工、钣金成型、整体叶盘与粉末盘制造、传动轴加工及检测、热喷涂涂层制备、增材制造、高速动平衡和数字化装配等领域处于国内领先水平，为我国航空发动机事业发展储备了坚实的技术力量，带动相关学科向更高质量发展。 公司建成了叶片、机匣、装配等数字化车间；涡轮叶片、大型风扇叶片锻造、中央齿箱加工等数字化单元；脉动装配生产线；拥有国家认可的材料检测研究中心、无损检测中心、计量测试中心，省部级工程实验室等技术研发平台，联合高校、院所等共同建立了多个联合实验室。公司以智能制造统领产业转型升级，大力推动信息化与工业化深度融合，CAPP、MBD和PDM技术在工艺设计中得到了普遍应用，正在向数字化转型加速迈进。 在专利及非专利技术方面，公司全面建设创新型企业，着力开展研发体系建设，努力提升型号正向研制能力；建成公司产品-技术-人才相互支撑的研发体系；技术创新及型号保障成效凸显，持续跟踪前沿、颠覆性技术，不断突破和掌握关键核心技术，提升关键技术成熟度和通用基础技术水平。 2022年上半年，公司申请专利184项，其中发明专利183项；授权专利 198项，其中发明专利198项 图表52022年Q2期间公司公开的部分专利 序号 公开日期 公开号 专利名称 1 2022-06-28 CN112496263B 一种涡轮导向器类蜡模修型用装置及使用方法 2 2022-06-28 CN113293270B 一种叶片表面超声滚压强化自适应调控系统及方法 3 2022-06-28 CN113369657B 一种电子束焊接接头感应加热装 置 4 2022-06-24 CN114653874A 一种钛合金锻件的锻造方法 5 2022-06-24 CN114654174A 一种大长径比空心轴类零件内型面的加工方法 6 2022-06-24 CN114654187A 一种燃油总管装配故障复位装置 和方法 7 2022-06-24 CN114654188A 一种轴颈主体套的更换方法 8 2022-06-24 CN114654264A 一种大悬伸刀杆的支撑定位装置及利用其的加工方法 9 2022-06-24 CN114654304A 一种基于补偿法保证精密孔位置度的加工方法 资料来源：中国专利检索，华安证券研究所 投资建议 预计公司2022-2024年归母净利润分别为14.92、19.61、25.54亿元，同比增速为25.6%、31.4%、30.3%。对应PE分别为86.07、65.48、50.27倍。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 军品订单不及预期,产品交付不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 34102 42255 52507 65273 收入同比（%） 19.1% 23.9% 24.3% 24.3% 归属母公司净利润 1188 1492 1961 2554 净利润同比（%） 3.6% 25.6% 31.4% 30.3% 毛利率（%） 12.5% 12.6% 13.0% 13.3% ROE（%） 3.2% 3.8% 4.8% 5.9% 每股收益（元） 0.45 0.56 0.74 0.96 P/E 142.44 86.07 65.48 50.27 P/B 4.52 3.30 3.14 2.95 EV/EBITDA 52.90 30.23 33.65 28.19 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 62303 59656 72042 87691 营业收入 34102 42255 52507 65273 现金 15907 4747 5738 6584 营业成本 29842 36930 45669 56567 应收账款 12945 14670 18262 23034 营业税金及附加 71 97 116 145 其他应收款 127 175 206 258 销售费用 484 540 677 853 预付账款 2753 2101 2861 3714 管理费用 1884 2517 3043 3789 存货 20515 27606 33395 41259 财务费用 73 -249 -39 -76 其他流动资产 10056 10358 11580 12842 资产减值损失 -327 0 0 0 非流动资产 28345 32867 35831 39115 公允价值变动收益 28 0 0 0 长期投资 2275 2275 2275 2275 投资净收益 388 319 432 557 固定资产 18543 22218 24639 27319 营业利润 1306 1812 2367 3070 无形资产 2450 2969 3339 3749 营业外收入 128 14 15 16 其