1H22业绩超预期，中期规划成果逐步显现

润丰股份（301035） 证券研究报告 2022年08月27日 投资评级 1H22业绩超预期，中期规划成果逐步显现 事件：润丰股份发布2022年中报，实现营业收入77.79亿元，同比增长 93.78%；实现营业利润10.45亿元，同比大幅增长195.4%；归属于上市公 行业基础化工/农化制品 6个月评级买入（维持评级） 当前价格94.28元 目标价格元 司股东的净利润8.88亿元，同比大幅增长223.04%，扣除非经常性损益后 的净利润8.93亿元，同比增长235.41%。按2.76亿股的总股本计，实现摊 薄每股收益3.21元（扣非后为3.23元），每股经营现金流为2.48元。除草剂销售价格同比增长，带动公司营业收入及毛利增幅显著 上半年，公司实现营业收入77.79亿元，同比大幅增加37.65亿元。分业务看，除草剂/杀菌剂/杀虫剂分别实现营业收入67.6/4.11/3.89亿元，同比变动+35.37/+1.13/-0.01亿元，yoy+109.8%/+38.1%/-0.3%，公司营收增长主要来自除草剂业务。公司实现毛利润16.43亿元，同比增加10.08亿元，yoy+158.4%；综合毛利率为21.1%，yoy+5.3pcts。分业务看，除草剂毛利 基本数据 A股总股本(百万股)276.18 流通A股股本(百万股)86.97 A股总市值(百万元)26,038.25 流通A股市值(百万元)8,199.65 每股净资产(元)20.28 资产负债率(%)54.51 一年内最高/最低(元)99.70/44.07 润14.11亿元，同比增加9.16亿元，yoy+185.4%，毛利率20.9%，yoy+5.5pcts， 除草剂业务是公司毛利增加的主要来源。 我们认为，公司经营业绩同比大幅增长的主要原因为，上半年除草剂产品销售价格同比增幅显著。公司除草剂品种主要有草甘膦、2,4-D、莠去津等，据招股说明书，2018-2020年草甘膦、2,4-D、莠去津系列产品价格在各原药市场价格的基础上分别平均加价66%/72%/66%售出。22上半年各产品市场均价分别为6.82/2.52/3.94万元/吨，同比上涨101.55%/35.87%/94.63%。 期间费用：成本管控能力持续提升，研发投入维持高增长 1H22公司销售/管理/财务费用同比变动+0.3/+0.95/-1.94亿元，三项费用率分别为1.6%/2.6%/-2.0%，yoy-0.8/-0.04/-2.9pcts；三项费用合计1.65亿 作者 唐婕分析师 SAC执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 张峰分析师 SAC执业证书编号：S1110518080008 zhangfeng@tfzq.com 郭建奇联系人 guojianqi@tfzq.com 股价走势 元，同比减少0.69亿元。公司研发费用2.43亿元，同比增加1.34亿元，润丰股份创业板指 yoy+55.14%；研发费用率3.1%，yoy+0.4pcts。 中期战略规划持续推进，成果逐步显现 原药制造方面，目前研发管道中的过专利期的重要活性组分7个，将过专 利期的重要活性组分3个，均由不同的项目团队按照规划有序推进中。上半年公司全球营销网络的构建速度快于预期，市场端的深耕及业务模式的优化升级取得进展。截至2022年8月18日，公司共拥有267项中国国内 56% 41% 26% 11% -4% -19% -34% 2021-08 2021-122022-04 登记，4459项海外登记，较21年底新增25项国内登记，452项国外登记。 盈利预测与估值：综合考虑公司新项目的建设及投产情况，主营产品价格趋势，我们上调公司2022~2024年预计净利润为12.8/13.2/13.9亿元（前值为10.1\11.9\13.0亿元），维持“买入”的投资评级。 风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 7,289.83 9,797.11 13,442.40 14,076.44 16,610.80 增长率(%) 20.02 34.39 37.21 4.72 18.00 EBITDA(百万元) 1,161.17 1,626.34 1,865.93 1,859.60 1,957.89 净利润(百万元) 437.63 799.72 1,281.85 1,315.96 1,392.84 增长率(%) 28.97 82.74 60.29 2.66 5.84 EPS(元/股) 1.58 2.90 4.64 4.76 5.04 市盈率(P/E) 59.50 32.56 20.31 19.79 18.69 市净率(P/B) 9.29 5.30 4.37 3.70 3.18 市销率(P/S) 3.57 2.66 1.94 1.85 1.57 EV/EBITDA 0.00 7.76 11.47 10.72 9.52 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：聚源数据 相关报告 1《润丰股份-季报点评:业务规模持续扩张，22Q1营收及毛利同比大幅增长2022-04-29 2《润丰股份-年报点评报告:营收增长显著，先进制造和全球营销网络双重驱动》2022-04-01 3《润丰股份-公司点评:Q4业绩超预期，“轻架构，快速响应”模式优势显现》2022-01-09 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 事件 润丰股份发布2022年中报，实现营业收入77.79亿元，同比增长93.78%；实现营业利润 10.45亿元，同比大幅增长195.4%；归属于上市公司股东的净利润8.88亿元，同比大幅增长223.04%，扣除非经常性损益后的净利润8.93亿元，同比增长235.41%。按2.76亿股的总股本计，实现摊薄每股收益3.21元（扣非后为3.23元），每股经营现金流为2.48元。 其中第二季度实现营业收入46.6亿元，同比增长111.6%；实现归属于上市公司股东的净利润5亿元，同比增长179.95%；折合单季度EPS1.81元。 点评 除草剂销售价格同比增长，带动公司营业收入及毛利增幅显著 上半年，公司实现营业收入77.79亿元，同比大幅增加37.65亿元。分业务看，除草剂/杀菌剂/杀虫剂分别实现营业收入67.6/4.11/3.89亿元，同比变动+35.37/+1.13/-0.01亿元，yoy+109.8%/+38.1%/-0.3%，公司营收增长主要来自除草剂业务。公司毛利润16.43亿元，同比增加10.08亿元，yoy+158.4%；综合毛利率为21.1%，yoy+5.3pcts。分业务看，除草剂毛利润14.11亿元，同比增加9.16亿元，yoy+185.4%，毛利率20.9%，yoy+5.5pcts，除 草剂业务是公司毛利增加的主要来源。单季度看，二季度公司实现营业收入46.6亿元，同 比增加24.58亿元，yoy+111.6%；综合毛利率20%，yoy+2.02pcts，实现毛利润9.32亿元， 同比增加5.36亿元。 我们认为，公司经营业绩同比大幅增长的主要原因为，上半年除草剂产品销售价格同比增幅显著。公司除草剂品种主要有草甘膦、2,4-D、莠去津等，据招股说明书，2018-2020年草甘膦、2,4-D、莠去津系列产品价格在各原药市场价格的基础上分别平均加价66%/72%/66%售出。22上半年各产品市场均价分别为6.82/2.52/3.94万元/吨，同比涨幅分别101.55%/35.87%/94.63%；单季度看，22Q2草甘膦/2,4-D/莠去津市场均价分别6.37/2.37/3.85万元/吨，分别同比上涨59.5%/21.26%/86.59%。 图1：分业务营业收入图2：22H1公司营业收入结构 亿元 80 70 60 50 40 30 20 10 0 $ 22H121H1№(%,R) 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 2.8% 5.0% 86.9% 5.3% $ 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：22H1公司毛利结构图4：公司除草剂产品市场价格 万元吨 9 $85.8%8 7 6 5 4 3 2 1 20/01 20/03 20/05 20/07 20/09 20/11 21/01 21/03 21/05 21/07 21/09 21/11 22/01 22/03 22/05 22/07 0 14.2% 草甘膦（）莠去津 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：百川盈孚，天风证券研究所 期间费用：成本管控能力持续提升，研发投入维持高增长 1H22公司销售/管理/财务费用分别为1.25/1.99/-1.59亿元，同比变动+0.3/+0.95/-1.94亿元，三项费用率分别为1.6%/2.6%/-2.0%，yoy-0.8/-0.04/-2.9pcts；三项费用合计1.65亿元，同比减少0.69亿元。其中，销售费用及管理费用增加分别由于对职工薪酬投入以及股 权激励费用增加所致；公司新增汇兑收益1.50亿元使得财务费用同比降低。此外，公司计 提应收账款信用减值损失0.99亿元，同比增加0.87亿元。公司研发费用2.43亿元，同比增加1.34亿元，yoy+55.14%；研发费用率3.1%，yoy+0.4pcts。2022年度，公司研发人员持续增加，其中技术线新增加44人，其中博士1人，硕士22人。 图5：半年度费用率图6：公司期间费用情况 2020H1 2021H1 2022H1 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% 销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 中期战略规划持续推进，成果逐步显现 公司于2019年开始将研发创新的聚焦调整到活性组分单品的先进制造，以实现较大产能的规模制造从而形成在单品上的全球话语权。在原药制造方面，目前研发管道中的过专利期的重要活性组分7个，将过专利期的重要活性组分3个，均由不同的项目团队按照规 划有序推进中。 目前1个原药产品系国内首创的全流程连续化绿色工艺已投产；1个原药产品全流程连续化项目已完成详细设计，正在推进实施，预计2023年初投产；2个原药产品全流程连续化项目正在进行关键设备开发，预计2022年下半年完成开发，2023年具备实施条件；2个原药产品预计2023年下半年完成开发，2024年具备实施条件；1个原药产品预计2024年下半年完成开发，2025年具备实施条件。 在完善全球营销网络方面：上半年，公司全球营销网络的构建速度快于预期，市场端的深耕及业务模式的优化升级取得进展。其中，公司全球登记费上半年支出同比增加约2100 万；新启动在白俄罗斯、伊朗、卢旺达、博茨瓦纳、亚美尼亚、孟加拉等目标国的登记全面推进。截至2022年8月18日，公司共拥有267项中国国内登记，4459项海外登记， 较21年底新增25项国内登记，452项国外登记。 （1）新完成了波兰、白俄罗斯、伊拉克、伊朗、阿曼、布基纳法索、卢旺达、布隆迪、纳米比亚、博茨瓦纳、莫桑比克、阿尔及利亚等市场的深度调研；（2）新成立或即将成立俄罗斯、哈萨克斯坦、卢旺达、安哥拉、博茨瓦纳等全资或合资子公司或办事处；（3）在巴西、俄罗斯、哈萨克斯坦、印度尼西亚、科特迪瓦、尼日利亚、卢旺达、安哥拉等国自建了当地团队启动了润丰股份自有品牌在当地的渠道构建和品牌销售。 表1：22H1公司重要在建工程项目变动情况（亿元，%） 项目名称 本期转入固定资产金额 工程累计投入占预算比例 工程进度 年产35300吨除草剂产品加工项目（一期工程） 76.20% 76.20% 固体制剂一期新增生产线项目 1% 1% 年产10000吨高端制剂项