2022年半年报点评：H1光伏+电车需求放量，软磁粉芯龙头前景可期

公司公布2022年半年报。2022H1，公司实现营收4.72亿元，同比+48.25%，归母净利润0.79亿元，同比+50.32%，扣非归母净利润0.78亿元，同比+57.74%。分季度看，2022Q2实现营收2.70亿元，同比+47.01%，实现归母净利润0.46亿元，同比+43.62%，扣非归母净利润0.46亿元，同比+52.66%。 业绩稳步增长，盈利能力增强。22H1公司毛利率为35.70%（同比+4.20%），净利率为16.69%（同比+1.40%）；22Q2毛利率为36.24%（环比+3.63%），净利率为17.25%（环比-2.27%）。上半年，公司下游订单饱满，并持续推进扩产项目，整体营收规模扩大，单位制造成本降低，业绩稳步增长。公司产品在光伏、新能源车及充电桩领域产品营收占比提升，保持价格稳定的同时实现降本，产品结构与盈利能力储蓄优化，创收效果显著。 下游高景气行业需求拉高磁粉芯业务增长。双碳政策刺激下，光伏、储能、新能源车及配套充电桩、变频空调等领域对电子元件的节能损耗和高频传输性能要求提升，数据中心的大力建设推动UPS不间断电源的市场规模，下游领域高景气度带动软磁粉芯需求增长。根据我们的预测，2025年光伏领域和新能源汽车及充电桩领域的金属软磁粉芯全球需求量分别为9.12万吨、5.13万吨，到2025年全球软磁粉芯的各领域的总需求量将增至24.94万吨，2021-2025年的CAGR为19.87%，磁粉芯行业迈入成长周期。 扩产项目逐步落地，公司产能进一步提升。公司惠东生产基地2021年产能已达2.5万吨/年，2022年持续引入生产设备进行技术改造，产能目前达到3.3万吨/年。河源生产基地建设进程受天气影响，预计今年下半年初步投产，完全达产后预计新增产能2-2.5万吨/年，进一步贡献增量，有利于巩固公司行业领先的市场地位和市场竞争力，拥抱下游需求高增长。 “四五规划”公司开展多方面布局。公司提前完成“三五”规划，2023年进入“四五”规划时期。核心亮点：（1）深化组织架构改革，提高管理效率；（2）优化调整经营管理人员角色分工；（3）推出融资和股权激励计划，以满足产能扩张和产品迭代的资金和人才需求；（4）探索创业合伙制，孵化新产品，支持创业团队，拓展行业应用领域；（5）根据成长企业不同发展阶段，采取支持创业企业独立上市、以现金或发行股份收购创业企业等退出机制。 盈利预测与投资建议：公司坐享下游需求高景气，积极进行粉体粉末、粉芯、芯片电感一体化布局，考虑到光伏、新能源行业的成长和公司产能放量，我们预计22-24年公司实现归母净利2.06/3.24/4.04亿元，对应2022年8月26日收盘价的PE分别为53/33/27倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、项目进展不及预期、市场竞争风险加剧。 盈利预测与财务指标项目/年度 1.业绩稳步上升，盈利模式稳定 公司公布2022半年报：2022H1，公司实现营收4.72亿元，同比增加48.25%，归母净利润0.79亿元，同比增加50.32%，扣非归母净利润0.78亿元，同比增加57.74%。分季度看，2022Q2实现营收2.70亿元，同比增加47.01%，实现归母净利润0.46亿元，同比增加43.62%，扣非归母净利润0.46亿元，同比增加52.66%。 图1：2022年H1，公司实现营收4.72亿元 图2：2022年H1，公司实现扣非归母净利润0.78亿元 图3：2022年Q2，公司实现营收2.70亿元 图4：2022Q2，公司实现扣非归母净利润0.46亿元 公司盈利模式稳定：毛利为净利润增利点，费用和税金为主要抵扣项。2022年H1公司实现归母净利润7877.55万元，同比增加50.32%。增利点在于毛利增厚明显，同比增加5940.57万元；同比减利点主要在于费用和税金（-2129.96万元），其他/投资收益（-281.96万元），减值损失（-371.17万元）和所得税（-519.24万元）。 图5：2022年H1公司业绩同比变化拆分（单位：万元） 分季度同比来看，2022Q2归母净利润4647.88万元，同比增长43.62%。主要的增利点在于毛利（+3335.03万元）和营业外利润（+10.68万元），减利点来自于费用和税金（-1054.54万元），其他/投资收益（-228.07万元），减值损失（-387.54万元）和所得税（-263.78万元）。 分季度环比来看，2022Q2归母净利润环比增长43.91%，主要增利点来自毛利（+2687.55万元）和其他/投资收益（+82.09万元），减利点来自费用和税金（-841.38万元），减值损失（-209.64万元），营业外利润（-51.23万元）和所得税（-249.17万元）。 图6：2022Q2业绩同比变化拆分（单位：万元） 图7：2022Q2业绩环比变化拆分（单位：万元） 公司三费总额增加，销售费用、财务费用增加显著。近年来公司三费总额升高，2022H1三费总计4106.19万元，同比增长31.38%。2022H1年公司销售费用、管理费用、财务费用分别为691.29万元、2321.48万元、1093.42万元，同比变化+53.97%、-1.54%、+243.11%；销售费用的增长在于职工薪酬增加和计提股权激励费用，财务费用大幅增长原因主要是报告期计提可转换公司债券利息和汇兑收益增加。三费费率分别为1.5%、4.9%、2.3%，财务费用略有上升，整体上呈现逐步下降趋势。 公司研发费用绝对额逐年递增。2022H1研发费用2502万元，相较去年同期增长66.88%。公司致力于通过对产品的技术研发升级产品实现降本效果，因此研发投入增幅较大。 图8：期间费用率逐步降低，以管理费用为主 图9：2021Q4公司费用率环比小幅上升 图10：公司研发费用（单位：万元） 2022年H1公司实现经营活动现金流量净额为-7217万元，相较去年同期净流出额增加6426.1万。公司由于去年原材料成本大涨而调整了今年的备货进度，原材料购货及储备有增加，且原材料多以现款结算；同时与下游客户交易时的应收汇票较多，且账期较长，因此经营性现金流表现较弱。 图11：2022H1公司经营活动现金流净额-7217万元 2.产能扩张+结构升级，盈利能力提升 公司以软磁粉芯为主营业务，形成磁粉、磁粉芯以及芯片电感的一体化布局。 合金软磁粉芯为公司主要收入来源，2022H1合金软磁粉芯业务营收为4.54亿元，同比增长47.63%，营收占比96.09%；合金软磁粉业务营收为0.09亿元，同比增长33.80%，营收占比1.85%；磁性电感元件业务营收为0.08亿元，营收占比1.75%。 惠东基地改造和河源基地顺利投产后，公司产能进一步扩大，预计全年磁粉芯销量有望达到3万吨以上，磁粉芯产销下半年环比继续增长；一体成型芯片电感营收达0.08亿元。公司独创的铜铁共烧合金芯片电感通过客户认证后已实现小批量订单的生产与交付，未来随着芯片大功率、大电流趋势推进，公司芯片功率电感业务可打造第二增长极。 图12:公司主营产品营收占比 公司采取动态维持高库存策略，随着产能的扩大，原材料、产成品等库存均有所增加，导致存货总价值增加。截至2022H1，公司存货价值量由期初1.17亿元增至1.36亿元，涨幅为15.88%，占资产总额的7.29%（同比下降24.61%）。具体来看，1）原材料和在产品：公司原材料和在产品占据存货价值的主要部分，2022H1占比达62.01%，账面价值由期初的0.71亿元增至0.84亿元，涨幅为19.74%。公司原材料采购基本与生产量匹配。2）产成品：2022H1产成品账面价值由期初0.42亿元增至0.45亿元，涨幅为8.47%，产成品占存货价值的比重有所增长，主要由于疫情导致运输不畅，部分商品未售出。 图13：公司存货价值量（单位：万元） 图14：公司存货结构变化 规模效应及产品结构改善，毛利率提升。2022H1公司毛利率为35.70%，同比增长4.20%；净利率为16.69%，同比增长1.40%；分季度来看，2022Q2毛利率为36.24%，同比增长3.28%，环比增长3.63%。公司毛利率较去年同期及上季度均有所增长。原因是上半年公司持续推进惠东基地和河源基地的扩产项目，产量上升带来规模效应，单位制造成本下降，使毛利率有所上升。同时，产品结构优化，公司光伏、新能源车桩等领域高毛利率产品销售占比有所提升，且空调领域下游客户对磁粉需求也出现升级，盈利能力也出现提升。 图15：2018Q3以来季度毛利率和净利率 3.磁粉芯需求广阔，“四五规划”全方位布局 光伏、新能源汽车及充电桩领域增速高于下游行业，主业景气度持续。金属软磁粉芯可广泛运用于光伏逆变器、新能源汽车及充电桩、变频空调、UPS和储能领域。受益于下游需求拉动，2022年H1公司在光伏领域、新能源汽车及充电桩领域的销售收入同比分别增长约84.80%和186.65%，增幅明显。根据我们的预测，2025年全球软磁粉芯的各领域的总需求量将增至24.94万吨，CAGR为19.87%。公司作为龙头企业，竞争力全球领先，基于“双碳”和“新基建”积极推进的背景，下游各领域都将迎来新的发展机遇。 定制化+客户认证，公司具有强竞争优势。公司作为行业龙头，具有多方面强竞争优势：（1）定制化能力突出。公司目前在国内拥有行业最多的合作研发案例数据，具有多年合作接力的技术、应用、市场等多方面经验，定制化能力强。（2）客户认证度强，合作关系稳定。公司在多个领域与华为、阳光电源、比亚迪和格力等领先企业建立了稳定的合作关系，实现了深度绑定。出于时间成本、认证成本以及更换供应商风险等考虑，下游客户通常会与经认证的供应商保持相对稳定的合作关系。公司的高定制化能力和客户认证度有利于更好理解客户需求，增加客户粘性。 惠东、河源生产基地建设持续推进，公司有望进一步提升产能。对于现有的惠东生产基地，公司稳步扩充产能，2021年惠东基地的产能已提升至2.5万吨/年，未来公司将持续进行设备优化升级，推进厂房和生产线的自动化改造，生产效率和生产能力的双重提升将拉动公司业绩持续增长。河源生产基地项目稳步推进，预计2022年下半年可安装调试，完全达产后预计新增产能2-2.5万吨/年。 “三五规划”提前完成，“四五规划”战略开展全方位布局。通过前三个五年规划的努力，公司已形成以合金精炼、物理破碎和金属粉末制备技术平台为轴心，以绝缘包覆、模压成型、热等静压等成型工艺为支撑，以金属磁粉末、金属磁粉芯、芯片电感等应用需求为牵引的研发创新模式。 2023年，公司进入“四五规划”时期，战略定力“稳存量”，战略框架“拓增量”：（1）深化组织结构改革，提升管理效率和精细度。公司整合设置研发、制造、营销和管理等四大运营平台，打造更为扁平化的组织架构，提高管理效率和管理精细度。（2）优化经营管理人员分工，建立及时高效响应客户需求的管理机制。调整优化公司创始团队和主要经营管理人员董事长杜江华先生、现任董事、技术总监郭雄志先生和现任董事、副总经理、董事会秘书阮佳林先生的职责分工。（3）推出多项融资和股权激励计划，满足产品迭代的资金和人才需求。在金属软磁粉芯和粉末方面自主实施产能扩充和产品迭代，提高薪酬待遇水平、提供股权激励计划以引进人才。芯片电感方面通过技术合作、合资入股等支持产品迭代升级，通过资本市场融资或成立新公司并借助直接股权融资等方式筹资，通过内外部核心人员入股新公司、超额工资奖励引进人才。（4）探索创业合伙制，拓展行业应用领域。公司以孵化助力、提早布局、适当介入、控制风险，为创业团队提供助力。公司创始团队适时采用自有资金投入创业企业或借助资本市场融资等进一步减少对公司生产经营资金的占用，降低经营风险，通过支持内外部优秀人才参与创业、投资入股等引进人才。（5）根据成长企业不同发展阶段，拓宽成长方向及退出机制。采取支持创业子公司独立上市或以现金、发行股份收购创业