无人机收入高增209.96%，彩虹子公司盈利边际改善

无人机收入高增209.96%，彩虹子公司盈利边际改善 航天彩虹（002389）/国防军工证券研究报告/公司点评2022年8月26日 公司盈利预测及估值指标2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）2,988 2,914 4,468 7,039 8,757 增长率yoy%-4% -2% 53% 58% 24% 净利润（百万元）274 228 291 468 610 增长率yoy%18% -17% 28% 61% 30% 每股收益（元）0.27 0.23 0.29 0.47 0.61 每股现金流量0.41 0.04 -0.58 -1.36 -0.52 净资产收益率4% 3% 4% 5% 7% P/E61.9 74.5 58.2 36.2 27.8 P/B2.6 2.2 2.1 2.0 1.9 PEG3.4 -4.4 2.1 0.6 0.9 备注：股价为8月25日收盘价 投资要点 事件：公司8月25日发布2022年中报：公司2022年上半年实现营收14.66亿元，同 比增长37.03%，实现归母净利润0.72亿元，同比增长15.64%，实现扣非归母净利润0.48亿元，同比下滑22.90%。 无人机产品放量，营收高速增长。收入端，公司2022H1实现营收14.66亿元，同比 37.03%，单二季度实现营收7.42亿元，同比增长29.21%，环比增长2.47%，受益于国内无人机需求放量，公司收入高速增长。利润端，公司归母净利润0.72亿元，同比15.64%，实现扣非归母净利润0.48亿元，同比-22.90%；单二季度实现归母净利润0.38亿元，同比下滑13.47%，实现扣费归母净利润0.35亿元，同比下滑19.56%。利润率层面，公司2022H1毛利率为16.52%，同比-10.19pct，2022Q2毛利率为15.51%，同比-12.53pct。 主业无人机产品毛利率下滑，彩虹子公司净利润率大幅提升。分业务来看，公司无人 机产品业务是实现收入7.89亿元，同比增长209.96%，毛利率为17.04%，同比-17.87pct。技术服务实现营收0.18亿元，同比下滑58.50%，毛利率为42.16%，同比+0.33pct。背材膜业务实现营收3.98亿元，同比增长11.21%，毛利率为15.28%，同比-11.49pct。光学膜业务实现营收2.21亿元，同比增长4.82%，毛利率为14.05%，同比-14.07pct。长期来看，一方面无人机产品生产具备一定的规模效应，未来盈利能力有望修复；另一方面，随着公司交付无人机产品的增多，未来配套的无人机培训、维修等技术服务预计大幅增长，带动公司盈利能力改善。子公司层面，彩虹无人机实现营收7.73亿元（YOY+331.10%），净利润0.65亿元（YOY+1409.62%），神飞公司实现营收0.82亿元（YOY-4.91%），净利润0.45亿元（YOY-20.38%）。 三费占比持续下降，经营状况持续改善。公司2022H1三费占比为8.22%（同比 -3.74pct），其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.31%（同比-0.26pct）、8.79%（同比-1.49pct）、-1.88%（同比-1.99pct）。公司2022Q2三费占比为6.75%（同比-5.30pct），其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.25%（同比-0.24pct）、9.19%（同比-0.87pct）、-3.69%（同比-4.18pct），研发层面，公司2022H1研发费用为0.54亿元，同比增长-0.93%，2022Q2研发费用为0.36亿元，同比增长18.40%。 应收账款大幅增长，现金流短期承压。公司2022H1经营性现金流量为-2.55亿元,同 比下降2.19亿元，主要原因是本期销售回款减少、部分原材料价格上涨支付货款增加。公司二季度应收账款23.44亿，同比增加31.55%，应收账款大幅增长，与国内军品交付量增长有关；存货8.50亿元，同比增长17.22%。公司存货增速小于营收增速，表明公司产品交付顺畅。 投资建议：无人机产品毛利率低于预期且外贸收入略低于预期，我们下调公司盈利预 测，预计公司2022-2024年收入分别为44.68/70.39/87.57亿元（前值45.47/73.93/88.47亿元），归母净利润分别为2.91/4.68/6.10亿元（前值3.46/5.76/7.96亿元），对应PE分别为58X、36X、28X。国内无人机列装提速，公司基本面预计持续改善，维持“买入”评级。 风险提示事件：军品订单不及预期；军贸订单不及预期；盈利预测不及预期。 评级：买入（维持） 市场价格：17.01元/股 分析师：陈鼎如 执业证书编号：S0740521080001 Email：chendr@r.qlzq.com.cn 联系人：方城林 Email：fangcl@r.qlzq.com.cn 基本状况 总股本(百万股)997 流通股本(百万股)927 市价(元)17.01 市值(百万元)16,959 流通市值(百万元)15,764 股价与行业-市场走势对比 相关报告 盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,748 1,340 2,112 2,627 营业收入 2,914 4,468 7,039 8,757 应收票据 68 233 173 269 营业成本 2,208 3,510 5,710 7,171 应收账款 1,902 2,569 4,110 5,233 税金及附加 23 33 51 64 预付账款 116 132 216 293 销售费用 42 51 52 53 存货 744 970 1,605 2,080 管理费用 229 275 292 298 合同资产 0 0 0 0 研发费用 186 261 313 329 其他流动资产 646 1,094 1,992 2,516 财务费用 15 3 72 159 流动资产合计 5,223 6,338 10,207 13,019 信用减值损失 -5 0 0 0 其他长期投资 359 359 359 359 资产减值损失 -7 -40 -40 0 长期股权投资 8 11 10 10 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 1,660 1,935 2,249 2,597 投资收益 -4 0 0 0 在建工程 293 393 393 293 其他收益 64 60 60 60 无形资产 1,163 1,049 944 831 营业利润 276 355 570 743 其他非流动资产 806 746 757 764 营业外收入 4 0 0 0 非流动资产合计 4,288 4,493 4,711 4,853 营业外支出 3 0 0 0 资产合计 9,512 10,831 14,919 17,872 利润总额 277 355 570 743 短期借款 0 696 3,367 4,952 所得税 36 46 74 96 应付票据 122 245 410 604 净利润 241 309 496 647 应付账款 895 1,053 1,730 2,194 少数股东损益 14 17 28 37 预收款项 1 19 27 20 归属母公司净利润 227 292 468 610 合同负债 10 80 127 158 NOPLAT 254 311 559 785 其他应付款 48 37 41 46 EPS（摊薄） 0.23 0.29 0.47 0.61 一年内到期的非流动负债 29 7 9 12 其他流动负债 143 154 167 170 主要财务比率 流动负债合计 1,250 2,292 5,877 8,157 会计年度20212022E2023E2024E 长期借款 203 253 316 396 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -2.5% 53.3% 57.5% 24.4% 其他非流动负债 174 150 152 159 EBIT增长率 -23.2% 22.4% 79.5% 40.6% 非流动负债合计 376 403 469 554 归母公司净利润增长率 -16.9% 28.1% 60.7% 30.3% 负债合计 1,626 2,695 6,346 8,711 获利能力 归属母公司所有者权益 7,709 7,942 8,351 8,902 毛利率 24.2% 21.4% 18.9% 18.1% 少数股东权益 177 194 222 259 净利率 8.3% 6.9% 7.1% 7.4% 所有者权益合计 7,886 8,136 8,573 9,160 ROE 2.9% 3.6% 5.5% 6.7% 负债和股东权益 9,512 10,831 14,919 17,872 ROIC 4.1% 4.4% 5.7% 6.7% 偿债能力 现金流量表单位:百万元 资产负债率 42.5% 43.4% 17.1% 24.9% 会计年度20212022E2023E2024E 债务权益比 5.1% 13.6% 44.9% 60.2% 经营活动现金流 38 -581 -1,358 -517 流动比率 4.2 2.8 1.7 1.6 现金收益 498 563 831 1,084 速动比率 3.6 2.3 1.5 1.3 存货影响 -146 -226 -635 -475 营运能力 经营性应收影响 -201 -808 -1,525 -1,297 总资产周转率 0.3 0.4 0.5 0.5 经营性应付影响 -247 287 854 658 应收账款周转天数 224 180 171 192 其他影响 134 -398 -883 -487 应付账款周转天数 149 100 88 99 投资活动现金流 193 -467 -477 -418 存货周转天数 109 88 81 92 资本支出 126 -513 -471 -412 每股指标（元） 股权投资 3 -2 0 0 每股收益 0.23 0.29 0.47 0.61 其他长期资产变化 64 48 -6 -6 每股经营现金流 0.04 -0.58 -1.36 -0.52 融资活动现金流 783 640 2,606 1,450 每股净资产 7.73 7.97 8.38 8.93 借款增加 -49 725 2,736 1,667 估值比率 股利及利息支付 -42 -89 -213 -327 P/E 75 58 36 28 股东融资 903 0 0 0 P/B 2 2 2 2 其他影响 -29 4 83 110 EV/EBITDA 88 77 52 40 来源：wind，中泰证券研究所 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 投资评级说明： 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。