2022年中报点评：业绩稳健增长&现金流大幅改善，锂电新材料空间广阔

事件：2022年上半年公司实现营业收入22.47亿元，同比增长6.92%； 归母净利润9.02亿元，同比增长14.99%；扣非归母净利润8.70亿元，同比增长16.46%；加权平均ROE同比降低2.37pct至11.07%。 2022H1归母同增15%业绩稳健增长，垃圾焚烧处置营收占比同增13pct达50%。2022H1公司收入业绩稳步提升，销售毛利率51.39%，同比提升4.64pct，归母净利率40.15%，同比提升2.82pct。分业务来看，2022H1公司垃圾焚烧处置及衍生产品服务收入11.12亿元（+45.66%），占比总营收49.52%（+12.97pct）；设备、EPC及服务收入9.91亿元（-18.87%），占比总营收44.12%（-14.34pct）；餐厨垃圾处置收入0.77亿元，同比提升29.56%；垃圾清运收入0.50亿元，同比提升18.54%。 垃圾焚烧新增1600吨/日，扩张能力强劲运营规模高增。截至2022年6月30日，公司垃圾焚烧发电正式投运项目39个，投运规模约2.83万吨/日（不含参股和委托运营项目），在建项目14个。2022H1公司新增中标平泉、枝江垃圾焚烧特许经营权项目与永安生活垃圾无害化EPC+O项目，合计新增1600吨/日。2022H1公司完成生活垃圾入库量429.42万吨，同比增长41.83%，运营规模持续高增，完成上网电量12.67亿度，同比增长32.95%，单吨上网电量295度/吨。 锂电新材料领域一体化布局，合作方保障资源供应&材料消纳。公司从高冰镍到正极材料纵深布局，规划于印尼建设年产4+4万吨高冰镍项目，与盛屯、青山、欣旺达共同建设年产20万吨高镍三元正极材料及相关配套项目。公司携手众多优质合作方打造前端矿产供应&后端材料消纳闭环。1）资源供应：全球不锈钢龙头青山掌握丰富镍矿资源，盛屯布局钴、锂，保障资源供应。2）技术经验：青山打通“红土镍矿-镍铁-高冰镍”技术路径，具有与华友、盛屯、格林美等合作投建高冰镍和镍中间品项目的经验。3）产品消纳：按照1GWh高镍三元电池对应1700吨高镍正极测算，20万吨高镍正极材料对应约120GWh电池规模。青山子公司瑞浦能源规划到2025年动力、储能电池产能将达200GWh，欣旺达当前产能规划已超200GWh，对材料的消纳形成支撑。 2022H1经营性现金流净额同增78.51%大幅改善。2022H1，公司1）经营活动现金流净额8.78亿元，同增78.51%，主要为公司销售商品收到的现金增加所致；2）投资活动现金流净额-18.49亿元，同减45.43%，主要为收购盛运环保支付现金所致；3）筹资活动现金流净额16.34亿元，同增158.91%。 盈利预测与投资评级：根据公司项目建设进展，我们维持2022-2024年归母净利润预测19.38/24.36/32.72亿元，2022-2024年归母净利润增速为26%/26%/34%，对应当前24/19/14倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：项目进展不及预期，政策风险，行业竞争加剧。 事件：2022年上半年公司实现营业收入22.47亿元，同比增长6.92%；归母净利润9.02亿元，同比增长14.99%；扣非归母净利润8.70亿元，同比增长16.46%；加权平均ROE同比降低2.37pct至11.07%。 2022H1业绩稳健增长，经营性现金流金额同比大增79% 2022H1业绩稳健增长，垃圾焚烧处置收入同增46%至11.12亿元，占比同增13pct达50%。2022年上半年公司实现营业收入22.47亿元，同比增长6.92%；归母净利润9.02亿元，同比增长14.99%，销售毛利率51.39%，同比提升4.64pct，归母净利率40.15%，同比提升2.82pct。分业务来看，2022H1公司1）垃圾焚烧处置及衍生产品服务：收入11.12亿元，同比提升45.66%，垃圾焚烧处置收入占总营收的比例为49.52%，同比提升12.97pct；2）设备、EPC及服务：收入9.91亿元，同比下降18.87%，设备、EPC及服务收入占总营收的比例为44.12%，同比下降14.34pct；3）餐厨垃圾处置：收入0.77亿元，同比提升29.56%；4）垃圾清运：收入0.50亿元，同比提升18.54%；5）其他业务：收入0.16亿元，同比提升488.28%。 期间费用率同增3.97pct至10.45%。2022年上半年公司期间费用同比增长73.38%至2.35亿元，期间费用率上升3.97pct至10.45%。其中，销售、管理、研发、财务费用同比分别减少2.83%、增加72.7%、增加28.38%、增加113.75%至0.11亿元、0.81亿元、0.34亿元、1.09亿元，管理费用提升主要为收购国源和盛运所致，财务费用提升主要为收购国源环保及利息费用增加所致；销售、管理、研发、财务费用率分别下降0.05pct、上升1.6pct、上升0.25pct、上升2.42pct至0.47%、5.11%、1.52%、4.87%。 资产负债率同降3.44pct至47.64%，营运效率提升。2022年上半年公司资产负债率为47.64%，同比下降3.44pct，较年初上升3.53pct。2022年上半年公司应收账款同比增长57.58%至13.56亿元，应收账款周转天数同比增加38.68天至99.89天；存货同比增长8.23%至1.63亿元，存货周转天数同比减少0.41天至24.82天；应付账款同比增长31.07%至13.82亿元，应付账款周转天数同比增加73.11天至239.36天，使净营业周期同比减少34.83天至-114.65天。 2022H1公司经营性现金流净额同增78.51%至8.78亿元，现金流持续改善。1）2022年上半年公司经营活动现金流净额8.78亿元，同比增加78.51%，主要为公司销售商品收到的现金增加所致；2）投资活动现金流净额-18.49亿元，同比减少45.43%，主要为收购盛运环保支付现金所致；3）筹资活动现金流净额16.34亿元，同比增加158.91%，主要为公司取得借款收到的现金增加所致。 固废扩张能力强劲，运营规模持续高增 2022H1垃圾焚烧新增1600吨/日，扩张能力强劲运营规模高增。截至2022年6月30日，公司投资控股的垃圾焚烧发电正式投运项目39个，投运规模约2.83万吨/日（不含参股和委托运营项目），在建垃圾焚烧项目14个，建设进展顺利，闽清项目于2022年7月实现并网发电。2022H1公司新增中标平泉、枝江垃圾焚烧特许经营权项目与永安生活垃圾无害化EPC+O项目，合计新增1600吨/日产能规模。2022H1公司完成生活垃圾入库量429.42万吨，同比增长41.83%，完成上网电量12.67亿度，同比增长32.95%，单吨上网电量295度/吨。 设备、EPC及服务新签1.21亿元外销订单，固废协同处置业务全面推进。2022年4月，子公司伟明设备签署谷城县生活垃圾焚烧发电项目（500吨/日）全厂工艺设备的采购、安装调试服务合同，合同金额1.21亿元（含税），设备外销体量进一步拓展。固废协同处置业务方面，1）餐厨处置：2022H1平阳和临海餐厨项目正式投运，报告期末公司投资控股的餐厨垃圾处理项目正式投运项目11个，在建项目3个，2022年1月新增签署永强600吨/日厨余处置项目。2022H1公司合计处理餐厨垃圾14.51万吨，同比增长6.53%，副产品油脂销售4,560吨，同比增长27.77%，处理污泥4.06万吨，同比增长20.83%。2）垃圾清运：2022H1公司完成生活垃圾清运量59.17万吨，完成餐厨垃圾清运量13.59万吨。3）渗滤液处置：公司渗滤液处理项目对外共处理渗滤液7.96万吨，同比增长42.91%。 锂电新材料一体化布局，规划8万吨高冰镍&20万吨正极材料 公司培育锂电新材料业务，携手青山、盛屯、欣旺达等优质合作方，规划8万吨高冰镍&20万吨正极材料项目。2022年上半年公司积极培育新材料业务发展，携手青山等合作方从高冰镍到正极材料一体化布局。1）高冰镍：签约两份高冰镍项目合资协议，共投资印尼红土镍矿冶炼含镍金属8万吨高冰镍项目，合计总投资不超过7.8亿美元。 2）正极材料及配套项目：签约温州锂电池新材料项目合资协议，包含高冰镍精炼、高镍三元前驱体生产、高镍正极材料生产及相关配套项目，年产20万吨高镍三元正极材料，本项目规划建设总投资约为115亿元人民币，全部达产后运营期流动资金总需求约76亿元人民币。 固废主业成长&盈利领先，新能源一体化布局完备 垃圾焚烧行业刚性扩容，商业模式理顺&现金流改善。行业刚性扩容，我们预计十四五垃圾焚烧量复增9%。国补退坡竞价上网落地，促商业模式C端理顺改善现金流，垃圾处理费顺至C端支付难度低。垃圾焚烧减碳效应显著，CCER贡献12%利润增量，有望对冲国补影响。 公司掌握焚烧设备研产能力，自用&外销助业绩高增。公司掌握焚烧炉、烟气污水处理系统、自控系统等研产能力。设备投资占BOT总投资约50%。公司在建项目高增&外销突破，2017-2021年设备及服务营收复增103%。 2021年底已投运2.84万吨/日存79%增长空间，2021年运营毛利率66.55%领先同业。1）高成长：自主中标&并购助产能高增，2021年底在手5.07万吨/日，其中已投运2.84万吨/日（含参股和委托运营项目），2015-2021投运规模复增21%。2）高盈利：2021年运营毛利率同增3.20pct至66.55%同业领先，得益于a）降本：设备自产，成本管控能力强，2020年底已投运项目单吨投资40万元，较同业均值低22%。运营期摊销低，工艺领先节约材料，2020年单吨运营成本92元/吨，较同业均值低23%，2021年公司单吨运营成本降至80元/吨。b）增收：2020年、2021年新中标项目平均处理费91元/吨、95元/吨，较行业均值高19%、6%。运营效率持续提升，2016-2021年吨上网电量复增3%达316度/吨。公司横纵拓展一体化布局，打造大固废综合平台，餐厨处置收入大增年底投运规模超1000吨/日，垃圾清运量和渗滤液处理量稳步提升。 锂电新材料领域一体化布局，合作方保障资源供应&材料消纳。印尼限制出口致镍供应紧张，动力电池放量&高镍化拉动需求，2022年初镍现货价涨至超2万美元/吨。公司从高冰镍到正极材料纵深布局，1）规划于印尼建设年产4+4万吨高冰镍项目，2）与盛屯、青山、欣旺达共同建设年产20万吨高镍三元正极材料配套项目。携手青山等合作方打造前端矿产供应&后端材料消纳闭环。1）资源供应：全球不锈钢龙头青山掌握丰富镍矿资源，投建印尼青山园区（所在岛屿镍储量占印尼72%）和纬达贝工业园区（镍矿约930万吨），盛屯布局钴、锂，保障资源供应。2）技术经验：青山打通“红土镍矿-镍铁-高冰镍”技术路径，具有与华友、盛屯、格林美等合作投建高冰镍和镍中间品项目的经验。3）产品消纳：按照1GWh高镍三元电池对应1700吨高镍正极测算，20万吨高镍正极材料对应约120GWh电池规模。青山子公司瑞浦能源规划到2025年动力、储能电池产能将达200GWh，欣旺达当前产能规划已超200GWh，对材料的消纳形成支撑。 盈利预测：根据公司项目建设进展，我们维持2022-2024年归母净利润预测19.38/24.36/32.72亿元，2022-2024年归母净利润增速为26%/26%/34%，对应当前24/19/14倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：项目进展不及预期，政策风险，行业竞争加剧。