2022年中报点评：在手订单充裕，净利率明显回升

事件：2022年上半年公司实现营业收入6.72亿元，同增109.12%；归母净利润0.41亿元，同增56.58%；扣非0.34亿元，同增34.82%。 光伏污染防控设备收入高增，减值计提2470万元，净利率回升明显。 2022H1公司制程污染防控设备收入6.22亿元，同增105.41%，占总收入的92.47%，主要系光伏行业贡献，毛利率25.49%，同减2.83pct。 2022Q2公司实现营业收入3.84亿元，同增77.45%，归母净利润0.28亿元，同增61.75%，归母净利率7.29%，环比2022Q1归母净利率4.43%提升了2.86pct。若考虑加回2022H1因应收账款坏账损失计提的减值损失2470万元后，公司2022H1归母净利润达6546万元，归母净利率9.74%，净利率明显回升，盈利能力出现边际修复，关注后续回款情况。 新增配套的光伏电池片新扩产能约65GW，在手订单充裕。公司目前为约65GW的光伏电池片的新增产能提供配套设备，公司的设备与产线绑定，随着光伏电池技术路线的不断迭代，我们认为会有更多的新增产能及改造需求释放，公司订单有望持续快速增长。 订单规模扩大，现金流仍旧承压。2022H1，1）公司经营活动现金流净额-2.86亿元，同减198.83%，主要系公司订单规模扩大，增加生产经营付款所致；2）投资活动现金流净额-0.32亿元，同减1573.3%；3）筹资活动现金流净额2.61亿元，同增115.94%。 光伏制程污染防控设备龙头，单位价值量有望提升成长加速。公司凭品牌、技术、成本优势巩固光伏电池制程废气治理设备龙头地位，工艺优势体现在良好解决氮氧化物，氢氟酸，硅烷的同时保证生产的安全性、稳定性。受益于光伏电池扩产加速，同时新技术路线&一体化品类扩张将有望提升公司单位价值量。1）新技术路线：TOPCon电池扩产加速，工序增加、污染物增多带动公司设备价值量提升。2）一体化系统：公司有望将废气设备的优势复制至综合配套系统，2021年公司接连中标2亿元/3.1亿元综合配套设备大单验证模式转变，综合配套设备系统单GW体量价值可达5000-6000万，较废气设备投资额有5~11倍提升空间。 水泥超低排放改造&中建材合作稳步推进，积极探索碳捕捉项目。1）水泥超低排放改造需求释放：2019年公司与中建材签订76亿元战略合作协议，截至2022H1与中建材已履行的合同额为1.22亿元。2）探索水泥 CO2 减排和钢渣资源化利用。响应双碳政策，公司拟依托济源中联水泥线投资建设捕碳钢渣生产线和高活性复合矿粉生产线。项目建成后不仅可以低成本捕集烟气 CO2 ，同时实现钢渣资源化利用，制备低碳建筑材料，实现节能环保和循环经济的双重目标。 盈利预测与投资评级：考虑到光伏电池行业扩产加速，公司设备品类拓展顺利价值体量提升，在手订单充裕，我们维持公司2022年归母净利润预测1.2亿元，将2023-2024年归母净利润自1.86/2.70亿元上调至2.40/3.15亿元，对应PE为32、16、12倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：订单不及预期，研发风险，行业竞争加剧 事件：2022年上半年公司实现营业收入6.72亿元，同比增长109.12%；归母净利润0.41亿元，同比增长56.58%；扣非归母净利润0.34亿元，同比增长34.82%。 1.光伏配套设备收入快速增长，Q2单季净利率回升 光伏污染防控设备收入高增，2022Q2净利率回升2.86pct至7.29%。2022年上半年，公司实现营业收入6.72亿元，同比增长109.12%；归母净利润0.41亿元，同比增长56.58%。其中制程污染防控设备实现收入6.22亿元，同比增长105.41%，占总营业收入的92.47%，为公司的主要营收来源，制程污染防控设备毛利率为25.49%，同比减少2.83pct。公司收入及业绩的高速增长主要系光伏行业景气高企，光伏电池产能加速扩产，公司作为光伏电池配套设备供应商需求不断释放。2022Q2，公司实现营业收入3.84亿元，同比增长77.45%，归母净利润0.28亿元，同比增长61.75%，扣非归母净利润0.27亿元，同比增长59.50%，归母净利率7.29%，环比2022Q1归母净利率4.43%提升了2.86pct，公司盈利能力出现边际修复。 应收账款增加，计提减值损失2470万元。2022上半年，公司应收账款账面价值10.92亿元。随着公司业务规模的扩大，应收账款规模随之增加，公司对可能发生减值损失的应收账款、应收票据、其他应收款、合同资产、存货及商誉等资产计提了相应的减值损失，共计提减值损失2470.23万元，其中，计提信用减值损失2472.43万元，包括应收账款坏账损失2428.23万元，其他应收款坏账损失44.19万元，冲回资产减值损失2.2万元。若考虑加回减值损失2470万元，公司2022H1归母净利润可达6546万元，归母净利率达9.74%。 订单规模扩大，现金流仍旧承压。1）2022年上半年公司经营活动现金流净额-2.86亿元，同比减少198.83%，主要系公司订单规模扩大，增加生产经营付款所致；2）投资活动现金流净额-0.32亿元，同比减少1573.3%；3）筹资活动现金流净额2.61亿元，同比增加115.94%。 费用控制良好，期间费用率下降3.9pct至15.04%。2022年上半年，公司期间费用同比增长66.08%至1.01亿元，期间费用率下降3.9pct至15.04%。其中，销售、管理、研发、财务费用同比分别增加77.25%、增加57.83%、增加28.23%、增加161.76%至0.25亿元、0.39亿元、0.2亿元、0.17亿元；销售、管理（含研发）、研发、财务费用率分别下降0.66pct、下降3.76pct、下降1.88pct、上升0.52pct至3.66%、8.78%、2.97%、2.6%。 资产负债结构稳定，营运效率提升。2022年上半年公司资产负债率为63.06%，同比上升3.2pct，较年初上升5.42pct。2021年上半年公司应收账款同比增长74.47%至10.92亿元，应收账款周转天数同比减少122.81天至263.54天；存货同比增长123.78%至8.73亿元，存货周转天数同比增加36.66天至260.57天；应付账款同比增长82.43%至4.86亿元，应付账款周转天数同比减少53.67天至144.5天，使净营业周期同比减少32.47天至379.62天。 2.光伏电池行业扩产提速，新技术路线&扩品类带动价值量提升 光伏电池废气治理设备龙头，需求刚性行业扩产提速。在全球碳减排大背景下，光伏行业迎来快速增长，公司生产的光伏制程污染防控设备在严控产品质量、生产安全和污染控制方面起到重要作用，需求刚性快速扩张。公司凭借其核心技术、品牌效应、成本优势在光伏制程污染防控设备中维持高份额，服务的客户覆盖2021年全球光伏组件出货量前10名中的8家。我们预计公司废气污染防控设备在行业中市占率超75%，龙头优势逐步固化。 公司光伏制程配套设备的工艺优势：1）混酸排放浓度低：对强酸、硝酸、氢氟酸等混酸的排放能降低到5mg/L以下，而光伏行业排放标准要求是30mg/L；2）硅烷气体处理能力强：制程环节烷类等易燃易爆气体混杂氨气、氢气和粉尘，容易发生爆炸，原来国外系统处理过程中只能解决硅烷，但没有解决氢气、粉尘和氨气问题，同时造成二次污染。公司工艺已经解决二次污染的问题，同时公司可以把氨回收后卖给水泥厂、钢铁厂、电厂用做脱硝。综合来讲，公司解决了氮氧化物，氢氟酸，硅烷的同时还保证了生产的安全性和稳定性。 图1：公司污染防控治理设备主要应用在光伏电池生产环节 新技术路线&一体化提升单GW价值量，成长加速。我们认为公司在光伏电池废气治理设备环节优势明确，有望稳定高市场份额，在享受行业扩产加速订单放量的过程中，公司的设备价值体量还会随着新技术路线的应用及品类的持续扩张而有所提升，具体可体现在两个方面： 1）TOPCon扩产加速，工序较多带动单位投资提升。2022年以来，TOPCon电池凭借转换效率高、低成本优势，同时可承接原有PERC产线改造升级，TOPcon电池产能扩产加速，考虑到TOPCon工艺步骤较多，产生的污染物量较PERC产线提升，能够带动公司污染防控设备单GW价值体量有所上行。 图2：不同光伏电池生产技术路线比较 2）综合配套系统大单接连落地验证优势，一体化价值量提升空间可达5~11倍。公司凭借长时间品牌、技术、成本优势铸就的市场份额累积，未来将致力于从废气、废水、纯水等设备系统转向一体化的综合配套系统，从而实现销售规模的提升。公司于2021年9月和11月接连落地两个光伏电池综合配套系统的大单，其单GW价值量分别达到5000万元及6200万元。两个大单的落地验证了公司向一体化综合配套设备模式转变的能力，从公司典型项目合同金额来看，单一的废气设备单GW投资金额约500~800万元，综合配套设备系统单GW投资金额约5000~6000万元，则公司在从废气设备向一体化配套设备转型过程中单位价值体量提升空间可达5~11倍。 图3：不同光伏电池生产技术路线比较 表1：公司光伏制程配套设备典型项目梳理 2022H1新增配套设备对应光伏电池片新增产能约65GW。公司今年为约65GW的光伏电池片新增产能提供配套设备，公司的设备与产线绑定，随着光伏电池技术路线的不断迭代，我们认为会有更多的新增产能及改造需求释放，公司订单有望持续快速增长。 3.水泥超低排放改造&减碳需求释放，中建材合作稳步推进 水泥行业超低排放改造带来末端污染治理设备市场机遇。全国非电领域超低排放改造启动，废气治理难度大幅提升，现有设备及技术较难满足超低排放要求，公司末端污染治理设备迎来良好发展空间。随着火电、钢铁行业陆续启动超低排放改造，水泥等建材行业的大气污染物排放占比将进一步提高，水泥行业超低排放改造也成为必然。2021年11月8日中共中央、国务院发布《关于深入打好污染防治攻坚战的意见》，明确提出推进钢铁、水泥、焦化行业企业超低排放改造。截至2021年，河南、江苏、浙江、安徽等省份均已出台《水泥行业超低排放改造实施方案》。然而，非电领域超低排放要求大幅提升了相关行业废气治理难度，现有的SCR和SNCR技术越来越无法满足日趋严格的排放标准，水泥建材行业环保设备及技术亟需更新，以释放公司末端污染治理设备需求。 水泥超低排放打开300亿存量空间，携手中建材签订76亿元战略合作协议。2019年公司与中建材签订76亿元战略合作协议及补充协议，约定在6年内签订约400条左右水泥生产线上新及改造项目的烟气治理设备供货合同。据中建材合同为标准，单条产线烟气治理设备投资额约1900万元，我们测算水泥行业超低排放改造市场空间将达到306亿元。截至2022H1，公司与中建材已履行的合同金额为1.22亿元，水泥超低排放改造有望加快推行，为公司贡献业绩新增量。 表2：水泥排放改造市场空间测算 积极响应双碳政策，探索水泥 CO2 减排和钢渣资源化利用。双碳目标明确，全国碳市场亦以电力行业为突破口，“十四五”期间将逐步纳入石化、化工、建材、钢铁、有色金属、造纸和航空等行业。高排放高耗能等工业行业减少能耗、降低碳排放需求日益增强。公司积极把握节能降碳行业机会，于2022年6月发布的定增预案中指出将募集资金投向年减排万吨级 CO2 和钢渣资源化利用项目。项目计划投资7800万元，拟依托济源中联水泥线建设一条捕碳钢渣生产线和一条高活性复合矿粉生产线。该项目利用钢渣等非碳原料低成本原位捕集烟气 CO2 ，捕碳后的钢渣可作为优质水泥混合材，制备低碳水泥；也可与矿粉、粉煤灰等其他材料混合制备超细高活性优质复合矿粉，应用于水泥、混凝土及其他相关产业。该项目建成后，不仅可以利用钢渣低成本捕集烟气 CO2 ，同时实现钢渣的资源化利用，制备低碳建筑材料，达到节能环保和循环经济的双重目标。水泥行业碳捕捉技术将成为重要的减碳路径，若项目落