下游景气叠加核心大客户业务快速发展，或将继续推升公司业绩预期

2022年08月25日 公司研究●证券研究报告 铭利达（301268.SZ） 公司快报 下游景气叠加核心大客户业务快速发展，或将继续推升公司业绩预期投资要点 事件内容：8月25日盘后，公司披露2022年半年报，2022H1公司实现营业收入 12.79亿元，同比增长66.32%；实现归属于母公司的净利润1.24亿，较同期增长117.13%。同时，公司公布2022年上半年利润分配方案，拟每10股派发现金红利1元（含税）。 在下游需求景气的推动下，公司2022年上半年业绩实现高速增长；同时，22Q2季度增速也呈现边际加速迹象。光伏和汽车是公司的主要应用下游行业，2021年光伏和汽车行业相关收入占比达到六成以上；2022年上半年，在光伏行业和汽车行业景气发展的背景下，公司业绩实现高速增长；报告期内，公司实现营业收入同比增长66.32%，实现归母净利润同比增长117.13%、扣非后归母净利润同比增长122.98%。同时，以2022Q2单季度来看，季度增速呈加速迹象；Q2当季公司实现营业收入7.03亿元、同比增长76.19%，实现归母净利润0.67亿元、同比增长158.61%；比较2022Q1公司收入同比增长55.7%、归母净利润同比增长82.46%，Q2单季业绩进一步加速。公司采用大客户战略，从公司核心客户SolarEdge、Enphase、和比亚迪的发展现状及趋势来看，有望继续驱动公司快速增长。1）SolarEdge是公司最大单一客户，2018-2021年期间相关收入占比达到铭利达总收入约四成左右。SolarEdge作为全球分布式光伏出货量排名第一的领先企业，受益于欧洲光伏超预期及其在储能领域的提前布局，SolarEdge业务呈现较快发展；从SolarEdge前日最新公布的22年中报显示，上半年收入同比增长52.11%，其中、22Q2继续保持快速增长、单季度收入增长51.6%。2）Enphase是公司在光伏领域的第二大客户。Enphase作为美国最大的分布式光伏厂商、美国地区收入占比高达约8成；受益于美国6月公布的“光伏组件本土化”战略，Enphase预期将保持快速增长；而从Enphase日前公布的22年中报显示，22Q2在Q1收入高增长（46.24%）之下继续加速、单季度收入增长67.75%，业务发展超预期。3）比亚迪是公司在汽车领域的主要客户之一，比亚迪作为我国新能源汽车销量第一的领导品牌，2022年阶段性销量屡超预期。根据数据显示，2022年上半年，比亚迪总销量为64万台，同比大幅增长约160%；同时，2022年7月，比亚迪在传统淡季月销量达到了16万辆、同比增长达到183.1%。在下游行业景气及核心大客户业务快速发展的背景下，公司也积极配合推进产能建设，可以满足下游需求的增长需要。从公司最近几年报告期固定资产和在建工程变化来看，2021-2022年公司固定资产和在建工程增长加快，可能期间公司正积极投入产能建设；根据财报数据，2019-2022H1，公司固定资产依次为6.6亿、6.8亿、 投资评级买入-B(维持)股价(2022-08-25)49.05元交易数据总市值（百万元）19,620.49流通市值（百万元）1,658.17总股本（百万股）400.01流通股本（百万股）33.8112个月价格区间60.89/19.01一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-2.81-0.93-8.58绝对收益-5.911.81-28.27 分析师李蕙 SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn 相关报告铭利达：下游景气及深度绑定核心用户，公司业务快速增长可期-铭利达新股分析2022.5.26 7.1亿、8.0亿，公司在建工程依次为0.3亿、0.07亿、1.0亿、1.23亿。截至目前，公司已在广东、江苏、四川、重庆及湖南设立生产基地，实现了珠三角、长三角、西部地区以及华中地区的合理布局；同时，22年中报显示，公司重庆厂区建设项目进度已经达到95%、正拟投产，根据规划重庆厂区拟投建光伏、安防、新能源汽车等精密结构件相关产品。 投资建议：因下游需求景气、公司2022年上半年业绩出现快速增长，符合市场预期。同时，公司通过实施大客户战略，深度绑定SolarEdge、Enphase、比亚迪、宁德时代、阳光电源等光伏、储能及新能源汽车领域的龙头客户，在下游景气有望持续及龙头客户更为明确的增长预期之下，公司业绩或将继续向好。我们略微上调了公司业绩，预测2022年至2024年每股收益分别为0.81、1.38和2.05元，维持买入-B的投资评级。 风险提示：客户集中度较高风险、主营业务毛利率下滑的风险、原材料价格波动风险、未能及时履行协议约定导致的经济损失风险、应收账款和存货规模较大的风险、汇率波动风险等。 财务数据与估值会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,516 1,838 3,070 4,836 6,923 YoY(%) 11.4 21.2 67.0 57.5 43.2 净利润(百万元) 171 148 325 554 821 YoY(%) 78.0 -13.2 119.3 70.4 48.3 毛利率(%) 21.5 19.1 20.6 20.5 20.3 EPS(摊薄/元) 0.43 0.37 0.81 1.38 2.05 ROE(%) 26.5 18.6 15.0 20.4 23.2 P/E(倍) 115.0 132.4 60.4 35.4 23.9 P/B(倍) 30.4 24.6 9.1 7.2 5.5 净利率(%) 11.3 8.1 10.6 11.5 11.9 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产 771 1103 2499 3569 5092 营业收入 1516 1838 3070 4836 6923 现金 82 120 837 1117 1689 营业成本 1191 1486 2438 3845 5519 应收票据及应收账款 386 568 1026 1484 2110 营业税金及附加 10 11 19 30 43 预付账款 4 7 11 18 23 营业费用 14 21 35 52 73 存货 187 349 531 856 1135 管理费用 64 63 94 131 171 其他流动资产 111 60 94 94 135 研发费用 58 69 104 140 176 非流动资产 854 1040 1202 1267 1182 财务费用 31 21 6 -2 -5 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -6 -8 -11 -15 -18 固定资产 683 711 831 914 907 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 131 112 108 103 99 投资净收益 32 1 0 0 0 其他非流动资产 40 218 264 250 176 营业利润 200 164 372 634 939 资产总计 1625 2143 3700 4837 6274 营业外收入 1 0 1 1 1 流动负债 615 1033 1245 1850 2488 营业外支出 4 1 2 2 2 短期借款 66 163 0 0 0 利润总额 198 163 371 633 938 应付票据及应付账款 415 677 1115 1710 2346 所得税 27 15 46 79 117 其他流动负债 133 193 130 139 142 税后利润 171 148 325 554 821 非流动负债 365 312 290 268 246 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 165 110 88 66 44 归属母公司净利润 171 148 325 554 821 其他非流动负债 200 202 202 202 202 EBITDA 295 261 456 725 1039 负债合计 980 1345 1535 2118 2734 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 360 360 400 400 400 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 资本公积 18 23 1025 1025 1025 成长能力 留存收益 267 415 740 1294 2115 营业收入(%) 11.4 21.2 67.0 57.5 43.2 归属母公司股东权益 645 798 2165 2719 3540 营业利润(%) 82.8 -18.1 127.1 70.3 48.1 负债和股东权益 1625 2143 3700 4837 6274 归属于母公司净利润(%) 78.0 -13.2 119.3 70.4 48.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 21.5 19.1 20.6 20.5 20.3 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 净利率(%) 11.3 8.1 10.6 11.5 11.9 经营活动现金流 296 113 170 460 608 ROE(%) 26.5 18.6 15.0 20.4 23.2 净利润 171 148 325 554 821 ROIC(%) 16.2 12.3 13.5 18.5 21.6 折旧摊销 83 80 79 94 106 偿债能力 财务费用 31 21 6 -2 -5 资产负债率(%) 60.3 62.8 41.5 43.8 43.6 投资损失 -32 -1 0 0 0 流动比率 1.3 1.1 2.0 1.9 2.0 营运资金变动 40 -148 -240 -186 -313 速动比率 0.8 0.7 1.5 1.4 1.6 其他经营现金流 4 14 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -147 -119 -240 -160 -20 总资产周转率 1.0 1.0 1.1 1.1 1.2 筹资活动现金流 -77 39 787 -20 -17 应收账款周转率 3.7 3.9 3.9 3.9 3.9 应付账款周转率 2.9 2.7 2.7 2.7 2.7 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.43 0.37 0.81 1.38 2.05 P/E 115.0 132.4 60.4 35.4 23.9 每股经营现金流(最新摊薄) 0.74 0.28 0.42 1.15 1.52 P/B 30.4 24.6 9.1 7.2 5.5 每股净资产(最新摊薄) 1.61 1.99 5.41 6.80 8.85 EV/EBITDA 67.9 76.9 41.8 25.9 17.5 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 李蕙声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客