需求景气叠加优质核心客户圈，或继续驱动公司业绩高速增长

2022年10月27日 公司研究●证券研究报告 铭利达（301268.SZ） 公司快报 需求景气叠加优质核心客户圈，或继续驱动公司业绩高速增长投资要点 事件内容：10月26日晚，公司披露2022年三季报，2022Q3公司实现营业收入 20.80亿元，同比增长66.94%；实现归属于母公司的净利润2.20亿，较同期增长 118.39%。 22Q3公司业绩继续保持高速增长。2022年前三季度，公司实现营业收入同比增长66.94%，实现归母净利润同比增长118.39%、扣非后归母净利润同比增长123.6%。同时，以2022Q3单季度来看，Q3当季公司实现营业收入8.01亿元、同比增长67.93%，实现归母净利润0.97亿元、同比增长120.02%；比较2022Q2公司收入同比增长76.19%、归母净利润同比增长158.61%，Q3单季业绩增速边际略有减缓；但需要看到，21Q3基数较高、较21Q2环比提升了约69.28%，22Q3在去年高基数上继续出现120%的高速倍增，公司业务保持高速增长态势。从盈利能力来看，Q3毛利率边际有所上行，预计和原材料价格走弱、及产品销售结构变化或有一定关系。2022Q3，公司单季度毛利率为22.2%，比较Q1-Q2单季度毛利率分别为20.11%和19.27%，三季度毛利率有较为明显的上行迹象。下游景气叠加公司核心大客户发展近况乐观，公司需求预期继续向好。从已经发布的最新数据来看，公司光伏产业的核心客户Enphase及新能源汽车产业的核心客户比亚迪，依旧呈现加速发展态势；而公司作为上述客户的主要供应商之一，有望继续受益于下游客户景气扩张带来的高速发展。1）Enphase是公司在光伏领域的第二大客户。从美国时间25日最新披露的三季报来看，22Q3实现收入同比增长80.56%、净利润实现同比增长426.44%；比较Q1-Q2公司收入同比增长46.24%、67.75%，净利润同比增长63.48%、95.61%，业绩呈季度加速上行。Enphase作为美国最大的分布式光伏厂商、美国地区收入占比高达约8成，有望继续受益于美国6月公布的“光伏组件本土化”战略推动。2）比亚迪是公司在汽车领域的主要客户之一。根据比亚迪披露的三季度业绩预告，前三季度预计实现归母净利润91-95亿元，同比增长272.48%-288.85%；三季度预计实现归母净利润55.05-59.05亿元，同比增长333.60%-365.11%，比亚迪三季度业绩也呈现加速迹象。同时，从汽车销量数据显示，比亚迪作为我国新能源汽车销量第一的领导品牌，9月销量达 20.1万辆、月度销量首次破20万，同比增长151.2%，再创比亚迪单月销量的新纪录。 公司积极化解产能瓶颈、新增产能有望陆续释放，预计伴随下游景气、公司供需共振，或有望驱动业绩保持快速增长。为配合下游需求公司积极提升产能，公司在广东、江苏、四川、重庆、湖南等生产基地布局之外，8月公告将新增布局安徽含山和江西信丰基地建设。同时，9月，公司发布可转债预案，拟募集不超过9.8亿元 投资评级买入-B(维持)股价(2022-10-26)56.11元交易数据总市值（百万元）22,444.56流通市值（百万元）2,020.46总股本（百万股）400.01流通股本（百万股）36.0112个月价格区间60.89/19.01一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益5.25.321.72绝对收益-9.01-21.41-37.41 分析师李蕙 SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn 相关报告铭利达：可转债融资预计将助力公司产能加速建设，强化公司业绩向好预期-铭利达公司事件点评2022.9.27铭利达：下游景气叠加核心大客户业务快速发展，或将继续推升公司业绩预期-铭利达2022H1中报点评2022.8.26铭利达：下游景气及深度绑定核心用户，公司业务快速增长可期-铭利达新股分析2022.5.26 用于建设安徽含山、江西信丰生产基地一期项目，加速推进基地建设进度；结合着公司在签订安徽和江西生产基地协议项目时已经约定过渡条款、即地方政府将在基地建设期内提前保障生产员工和过渡厂房，公司新增产能预计将较快释放。 投资建议：公司主要应用下游光伏、储能、新能源汽车等行业依旧景气，叠加公司深度绑定的核心客户圈包括SolarEdge、Enphase、比亚迪、阳光电源等光伏、储能及新能源汽车领域的龙头客户发展继续向好；我们倾向于认为，伴随公司逐渐突破产能瓶颈，供需的共振驱动之下公司业绩保持快速增长可期。我们维持此前的盈利预测，预计2022年至2024年每股收益分别为0.81、1.38和2.05元，维持买入-B的投资评级。 风险提示：客户集中度较高风险、主营业务毛利率下滑的风险、原材料价格波动风险、未能及时履行协议约定导致的经济损失风险、应收账款和存货规模较大的风险、汇率波动风险等。 财务数据与估值会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,516 1,838 3,070 4,836 6,923 YoY(%) 11.4 21.2 67.0 57.5 43.2 净利润(百万元) 171 148 324 553 821 YoY(%) 78.0 -13.2 118.9 70.5 48.3 毛利率(%) 21.5 19.1 20.6 20.5 20.3 EPS(摊薄/元) 0.43 0.37 0.81 1.38 2.05 ROE(%) 26.5 18.6 15.0 20.4 23.2 P/E(倍) 131.5 151.5 69.2 40.6 27.3 P/B(倍) 34.8 28.1 10.4 8.3 6.3 净利率(%) 11.3 8.1 10.6 11.4 11.9 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产 771 1103 2498 3568 5090 营业收入 1516 1838 3070 4836 6923 现金 82 120 836 1116 1687 营业成本 1191 1486 2438 3845 5519 应收票据及应收账款 386 568 1026 1484 2110 营业税金及附加 10 11 19 30 43 预付账款 4 7 11 18 23 营业费用 14 21 35 52 73 存货 187 349 531 856 1135 管理费用 64 63 88 123 159 其他流动资产 111 60 94 94 135 研发费用 58 69 111 150 187 非流动资产 854 1040 1202 1267 1182 财务费用 31 21 6 -2 -5 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -6 -8 -11 -15 -18 固定资产 683 711 831 914 907 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 131 112 108 103 99 投资净收益 32 1 0 0 0 其他非流动资产 40 218 264 250 176 营业利润 200 164 372 634 939 资产总计 1625 2143 3700 4836 6272 营业外收入 1 0 1 1 1 流动负债 615 1033 1245 1850 2488 营业外支出 4 1 2 2 2 短期借款 66 163 0 0 0 利润总额 198 163 371 632 938 应付票据及应付账款 415 677 1115 1710 2346 所得税 27 15 46 79 117 其他流动负债 133 193 130 139 142 税后利润 171 148 324 553 821 非流动负债 365 312 290 268 246 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 165 110 88 66 44 归属母公司净利润 171 148 324 553 821 其他非流动负债 200 202 202 202 202 EBITDA 295 261 455 724 1038 负债合计 980 1345 1535 2118 2734 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 360 360 400 400 400 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 资本公积 18 23 1025 1025 1025 成长能力 留存收益 267 415 739 1292 2113 营业收入(%) 11.4 21.2 67.0 57.5 43.2 归属母公司股东权益 645 798 2164 2717 3538 营业利润(%) 82.8 -18.1 126.7 70.5 48.2 负债和股东权益 1625 2143 3700 4836 6272 归属于母公司净利润(%) 78.0 -13.2 118.9 70.5 48.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 21.5 19.1 20.6 20.5 20.3 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 净利率(%) 11.3 8.1 10.6 11.4 11.9 经营活动现金流 296 113 169 459 608 ROE(%) 26.5 18.6 15.0 20.4 23.2 净利润 171 148 324 553 821 ROIC(%) 16.2 12.3 13.5 18.5 21.6 折旧摊销 83 80 79 94 106 偿债能力 财务费用 31 21 6 -2 -5 资产负债率(%) 60.3 62.8 41.5 43.8 43.6 投资损失 -32 -1 0 0 0 流动比率 1.3 1.1 2.0 1.9 2.0 营运资金变动 40 -148 -240 -186 -313 速动比率 0.8 0.7 1.5 1.4 1.6 其他经营现金流 4 14 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -147 -119 -240 -160 -20 总资产周转率 1.0 1.0 1.1 1.1 1.2 筹资活动现金流 -77 39 787 -20 -17 应收账款周转率 3.7 3.9 3.9 3.9 3.9 应付账款周转率 2.9 2.7 2.7 2.7 2.7 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.43 0.37 0.81 1.38 2.05 P/E 131.5 151.5 69.2 40.6 27.3 每股经营现金流(最新摊薄) 0.74 0.28 0.42 1.15 1.52 P/B 34.8 28.1 10.4 8.3 6.3 每股净资产(最新摊薄) 1.61 1.99 5.41 6.79 8.85 EV/EBITDA 77.4 87.7 48.1 29.8 20.2 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 李蕙声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司