2022年中报点评报告：渠道建设成效凸显，营收持续稳健增长

渠道建设成效凸显，营收持续稳健增长 证券研究报告|食品饮料 买入(维持) ——�粮液（000858）2022年中报点评报告 2022年08月26日 报告关键要素: 公司8月25日晚发布2022年半年度报告，22H1公司实现营业总收入 412.22亿元（YoY+12.17%），实现归母净利润150.99亿元（YoY+14.38%）；其中，Q2实现营业总收入136.74亿元（YoY+10.03%），实现归母净利润42.76亿元（YoY+10.30%），业绩基本符合预期。 投资要点: 营收持续稳健增长，产品竞争力持续提升：公司上半年营收同比增长 12.17%，归母净利润同比增长14.38%，继续保持营收利润两位数增长。分产品看，2022年上半年�粮液产品实现营业收入319.73亿元，较上年同期增长17.82%，销量同比提升15.13%，毛利率较上年同期增长0.22 个pct至86.38%，核心大单品第八代�粮液千元价格带地位持续巩固，经典�粮液冲刺2000元以上价格带，文化定制产品研发渐成体系，持 续打造�粮液品牌价值；�粮浓香产品实现营业收入65.40亿元，较上年同期降低6.09%，销量同比下降47.76%，毛利率较上年同期增长1.75个pct至59.75%，营收与销量下滑主因为公司优化产品结构，聚焦中高价位产品，同时受国内疫情反复及去年同期高基数综合影响。 渠道建设成效凸显，营销业绩稳步提升，公司今年上半年经销/直销模 式毛利率分别为78.32%/86.93%，比上年同期分别提升2.85个pct和 0.38个pct。公司持续开拓新零售、高端团购消费和新零售互联网直销体系等渠道，直销模式营业收入较上年同期增长4.15%。公司持续优化渠道建设，全国各品牌样板市场打造有力推进，营销活动有效开展，商家结构持续优化，经销商数量较去年同期增加81家，经销模式销售收入大幅提升，较上年同期增长19.99%。 盈利能力稳步提高，毛利率持续增长：在产品与渠道结构不断优化的作 用下，22H1公司销售毛利率为76.92%，同比增长1.96个pct。销售费用率为10.22%，同比增长0.55个pct；管理费用率为3.96%，同比下降0.21个pct。净利率同比提升0.78个pct至38.45%。 盈利预测与投资建议：公司作为白酒浓香头部品牌，核心大单品第八代 2021A2022E2023E2024E �粮液整体保持“价稳量升”，产品价值进一步彰显，渠道运营持续优化。我们维持公司22-24年盈利预测，预计公司2022-2024年实现归母 增长比率(%)16161413 营业收入(百万元)66209.0576903.0887692.3498856.44 净利润(百万元)23377.0727714.2432094.8536601.36 基础数据 总股本（百万股）3,881.61 3954 流通A股（百万股）3,881.45 收盘价（元）169.41 总市值（亿元）6,575.83 流通A股市值（亿元）6,575.56 个股相对沪深300指数表现 五粮液沪深300 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 产品价值实现稳步提升，营收持续增长彰显稳固根基 渠道策略落地利好动销表现，夯实根基谋求长远发展 业绩符合预期稳定市场信心，产品渠道优化夯实自身竞争优势 分析师:陈雯 执业证书编号：S0270519060001 电话：18665372087 邮箱：chenwen@wlzq.com.cn 研究助理:叶柏良 电话：18125933783 邮箱：yebl@wlzq.com.cn 公司研 究 公司点评报 告 证券研究报 告 增长比率(%)17191614 市盈率(倍)28.1323.7320.4917.97 每股收益(元)6.027.148.279.43 市净率（倍）6.645.825.104.47 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 证券研究报告|食品饮料 净利润277/321/366亿元，同比增长19%/16%/14%，对应EPS为7.14/8.27/9.43元/股，8月25日股价对应PE为24/20/18倍，维持“买入”评级。 风险因素：政策风险，高端酒需求不及预期风险，疫情风险。 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 66209 76903 87692 98856 货币资金82336 96271 112524 131359 %同比增速 16% 16% 14% 13% 交易性金融资产0 0 0 0 营业成本 16319 18893 21224 23640 应收票据及应收账款23923 26847 30971 34780 毛利 49890 58010 66468 75217 存货14015 16442 18390 20513 ％营业收入 75% 75% 76% 76% 预付款项196 256 277 312 税金及附加 9790 11091 12709 14352 合同资产0 0 0 0 ％营业收入 15% 14% 14% 15% 其他流动资产1668 2213 2419 2766 销售费用 6504 7690 8594 9688 流动资产合计122138 142030 164580 189730 ％营业收入 10% 10% 10% 10% 长期股权投资1911 2011 2121 2216 管理费用 2900 3230 3508 3757 固定资产5610 6189 6611 6921 ％营业收入 4% 4% 4% 4% 在建工程2646 2150 1785 1529 研发费用 177 194 222 253 无形资产556 623 712 781 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 商誉2 2 2 2 财务费用 -1732 -2406 -2809 -3275 递延所得税资产1684 1684 1684 1684 ％营业收入 -3% -3% -3% -3% 其他非流动资产1074 720 577 529 资产减值损失 -8 0 0 0 资产总计135621 155409 178073 203393 信用减值损失 -3 0 0 0 短期借款0 0 0 0 其他收益 216 239 273 310 应付票据及应付账款6276 6607 7669 8450 投资收益 97 122 136 153 预收账款11 19 19 23 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债13059 14737 15918 17021 公允价值变动收益 0 0 0 0 应付职工薪酬3336 4118 4530 5081 资产处置收益 -2 0 0 -1 应交税费5192 6499 7233 8221 营业利润 32552 38571 44653 50905 其他流动负债5742 6305 8043 9918 ％营业收入 49% 50% 51% 51% 流动负债合计33616 38285 43412 48714 营业外收支 -102 -124 -120 -118 长期借款0 0 0 0 利润总额 32450 38448 44533 50786 应付债券0 0 0 0 ％营业收入 49% 50% 51% 51% 递延所得税负债0 0 0 0 所得税费用 7943 9400 10892 12421 其他非流动负债613 542 485 440 净利润 24507 29047 33641 38365 负债合计34229 38827 43898 49154 ％营业收入 37% 38% 38% 39% 归属于母公司的所有者权益99068 112926 128973 147274 归属于母公司的净利润 23377 27714 32095 36601 少数股东权益2323 3656 5203 6966 %同比增速 17% 19% 16% 14% 股东权益101392 116582 134176 154240 少数股东损益 1130 1333 1546 1763 负债及股东权益135621 155409 178073 203393 EPS（元/股） 6.02 7.14 8.27 9.43 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流净额 26775 28526 33015 37791 投资 -6 -100 -110 -95 基本指标 资本性支出 -1533 -654 -654 -639 2021A 2022E 2023E 2024E 其他 42 92 106 123 EPS 6.02 7.14 8.27 9.43 投资活动现金流净额 -1497 -662 -658 -610 BVPS 25.52 29.09 33.23 37.94 债权融资 0 0 0 0 PE 28.13 23.73 20.49 17.97 股权融资 0 0 0 0 PEG 1.64 1.28 1.30 1.28 银行贷款增加（减少） 0 0 0 0 PB 6.64 5.82 5.10 4.47 筹资成本 -10874 -13857 -16047 -18301 EV/EBITDA 24.73 15.37 12.99 11.06 其他 -395 -71 -57 -45 ROE 24% 25% 25% 25% 筹资活动现金流净额 -11269 -13928 -16104 -18346 ROIC 23% 23% 23% 23% 现金净流量 14008 13935 16253 18835 数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。基准指数：沪深300指数 风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资 的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观 地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 本报告仅供万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视 其为客户。 本公司是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 本报告为研究员个人依据公开资料和调研信息撰写，本公司不对本报告所涉及的任何法律问题做任何保证。本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。研究员任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告的版权仅为本公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表和引用。 未经我方许可而引用、刊发或转载的,引