收入增长稳健，关注成本改善、集采新增量及API产能释放

事件：公司发布2022年中报，上半年实现营业收入9.42亿元，同比增长10.22%； 归母净利润6408.26万元，同比下降58.83%；扣非净利润5172.54万元，同比下降6 8.38%。 收入增长稳健，关注成本改善、集采新增量及API产能释放。上半年公司收入增长稳健，利润端受到原材料碘成本上涨、疫情等因素影响有所波动。下半年随着疫情缓和，公司生产、经营恢复常态，业绩有望得到改善。分季度看，22Q2营收4.25亿元，同比下降13.41%；归母净利润-1616万元，同比下降117.74%；扣非净利润-2139万元，同比下降120.55%。Q2单季度增速波动主要受到原材料涨价、疫情等因素影响。 子公司：收入稳步增长，利润率受扰动因素影响有所下滑。1）母公司：营收5.89亿元（+1.69%，同比增长，下同），净利润4156万元（-81.33%），毛利率18.86%（-2 3.21pp）。2）上海司太立：营收1.57亿元（+130.27%），净利润-2440万元。3）海神制药：营收2.33亿元（+12.00%），净利润2575万元（-22.59%），净利率11.07%（-4.95pp）。4）江西司太立：营收2.97亿元（+22.56%），净利润2024万元（+6.7 5%），净利率6.82%（-1.01pp）。 分业务：造影剂API有所下滑，制剂开始放量。API：造影剂原料药收入6.06亿元（-14.75%），受疫情等因素影响有所下滑。制剂：碘海醇注射液、碘克沙醇注射液集采发货较为顺畅，上半年收入1.57亿元（+130.27），制剂开始放量。此外，碘帕醇注射液中标第七批集采，预计2022年11月起开始实施。 费用率：毛利率受成本等影响波动，费用率增加，研发投入持续增长。毛利率：2022 H1毛利率29.27%（-8.13pp，同比2021年，下同），其中造影剂毛利率32.31%（-6. 60pp），喹诺酮类毛利率14.52%（+2.28pp），造影剂毛利率波动主要受原材料成本上涨、制剂集采降价等因素影响。费用率：2022H1的销售费用率为3.77%（+2.79pp），管理费用率为7.47%（+0.93pp），财务费用率为6.11%（+2.52pp）；2022Q2的销售费用率为6.96%（+5.83pp，环比22Q1，下同），管理费用率为8.30%（+1.52pp），财务费用率为10.61%（+8.21pp）。销售费用率上升主要因为上海司太立发展制剂业务，补充销售团队及市场推广所致，财务费用率上升主要因为汇率波动导致汇兑损失增加所致。研发费用：2022H1公司研发费用6177万元（同比+16.52%），占收入比例6. 55%（+0.35pp），研发投入持续增长，占比保持稳定。 盈利预测与投资建议：根据中报，考虑公司成本端预计仍会有所承压，以及研发投入持续增加，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年收入22.70、27.37和33.14亿元（调整前25.60、32.02和40.15亿元），同比增长13.5%、20.5%和21.1%；归母净利润3.28、4.57和6.41亿元（调整前5.00、6.79和9.20亿元），同比增长1.4%、39.0%和40.3%。当前股价对应2022-2024年PE为22/16/11倍。考虑公司处于需求快速发展及竞争格局良好的造影剂行业，叠加自身产能释放和制剂、CDMO收获的持续快速增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：环保风险；质量风险；与客户形成竞争导致订单流失风险；原材料价格上涨风险；产品获批进度低于预期风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。 收入增长稳健，关注成本改善、集采新增量及API产能释放 收入增长稳健，原材料成本、疫情等造成短期业绩波动 2022H1公司实现营业收入9.42亿元，同比增长10.22%；归母净利润6408.26万元，同比下降58.83%；扣非净利润5172.54万元，同比下降68.38%。上半年公司收入增长稳健，利润端受到原材料碘成本上涨、疫情等因素影响有所波动。下半年随着疫情缓和，公司生产、经营恢复常态，业绩有望得到改善。 分季度看，Q2营收4.25亿元，同比下降13.41%；归母净利润-1616万元，同比下降117.74%；扣非净利润-2139万元，同比下降120.55%。 Q2单季度增速波动主要受到原材料涨价、疫情等因素影响。 图表1：2022H1主要财务数据变化（单位：百万元，%） 图表2：司太立营收（百万元，%） 图表3：司太立归母净利润（百万元，%） 图表4：司太立分季度财务数据（单位：百万元） 图表5：分季度营收（单位：百万元，%） 图表6：分季度归母净利润（单位：百万元，%） 子公司：收入稳步增长，利润率受扰动因素影响有所下滑 母公司：营收5.89亿元（+1.69%，同比增长，下同），净利润4156万元（-81.33%），毛利率18.86%（-23.21pp）。 上海司太立：营收1.57亿元（+130.27%），净利润-2440万元。 海神制药：营收2.33亿元（+12.00%），净利润2575万元（-22.59%），净利率11.07%（-4.95pp）。 江西司太立：营收2.97亿元（+22.56%），净利润2024万元（+6.75%），净利率6.82%（-1.01pp）。 图表7：司太立子公司营收利润情况（百万元，%） 分业务：造影剂API有所下滑，制剂开始放量 API：造影剂原料药收入6.06亿元（-14.75%），受疫情等因素影响有所下滑。 制剂：碘海醇注射液、碘克沙醇注射液集采发货较为顺畅，上半年收入1.57亿元（+130.27），制剂开始放量。此外，碘帕醇注射液中标第七批集采，预计2022年11月起开始实施。 图表8：分产品销售收入（百万元） 图表9：分产品销量（吨） 图表10：公司碘帕醇第七批集采中标情况 费用率：毛利率受成本等影响波动，费用率增加，研发投入持续增长 毛利率：2022H1毛利率29.27%（-8.13pp，同比2021年，下同），其中造影剂毛利率32.31%（-6.60pp），喹诺酮类毛利率14.52%（+2.28pp），造影剂毛利率波动主要受原材料成本上涨、制剂集采降价等因素影响。 费用率：2022H1的销售费用率为3.77%（+2.79pp），管理费用率为7.47%（+0.93pp），财务费用率为6.11%（+2.52pp）；2022Q2的销售费用率为6.96%（+5.83pp，环比22Q1，下同），管理费用率为8.30%（+1.52pp），财务费用率为10.61%（+8.21pp）。销售费用率上升主要因为上海司太立发展制剂业务，补充销售团队及市场推广所致，财务费用率上升主要因为汇率波动导致汇兑损失增加所致。 研发投入：2022H1公司研发费用6177万元（同比+16.52%），占收入比例6.55%（+0.35pp），研发投入持续增长，占比保持稳定。 图表11：司太立历年毛利率和净利率（%） 图表12：司太立研发费用率（百万元，%） 图表13：司太立历年三项费用率（%） 拟定增扩产持续丰富产品线，巩固造影剂龙头地位 公司2022年8月25日晚公告，拟向不超过35名特定投资者非公开发行A股股票，募资总额不超过20.50亿元，扣除发行费用后拟用于“年产1550吨非离子型 Ct 造影剂系列原料药项目”、“年产7710吨碘相关化合物及CMO/CDMO产品项目”、补充流动资金等。本次定增一方面是对碘海醇、碘帕醇等公司已有大品种造影剂原料药产品继续扩产，补全碘美普尔、碘普罗胺等近年快速增长的造影剂产品，同时依赖公司长期在碘化学领域累积的技术工艺及CMO/CDMO领域培育的客户合作关系新增部分碘相关化合物及以往涉及过的CMO/CDMO产品，进一步完善公司碘造影剂的产能布局，丰富产品线。 图表14：公司本次非公开募投项目情况 风险提示 环保风险。公司特色原料药及中间体行业需要满足较高的环保求，在目前不断趋严的情况下，公司可能存在环保要求不达标风险。 质量风险。公司产品未来将主要销往欧美日等具有严格法规监管的高端范市场，满足这些市场需要具备有较强的研发实力和质量管控能。考虑目前全球药品监管不断趋严，技术水平持续提升公司可能出现质量偏差的风险。如果出现质量不符合标准情况，公司可能面临产品召回、禁止销售以及客户赔偿等风险。 与客户形成竞争导致订单流失的风险。公司已经布局下游制剂多年，产品陆续获批，可能在终端市场与下游客户形成竞争，从而导致原料药订单流失的风险。 原材料价格上涨的风险。公司上游原材料主要为碘，成本占比较高（约65%），可能出现碘价格上涨带来的成本风险。 产品获批进度低于预期的风险。公司已于2020年获得碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇三个产品四个品规的制剂生产批件，正在进行碘佛醇、碘普罗胺等其他品种非离子型碘造影剂产品的研发与注册，由于药品审评批存在不确定性，可能出现产品获批进度低于预期的风险。 公开资料信息滞后或更新不及时风险。报告中部分内容来自于公开资料，可能存在公开资料信息滞后或更新不及时的情况。 图表15：司太立财务报表预测