季度毛利率环比提升，新能源订单开拓顺利

证券研究报告|2022年08月26日 核心观点公司研究·财报点评 二季度归母净利润1.9亿元，环比-30%。公司2022H1营收37.19亿元，同比减少5.89%（上半年乘用车行业产销增速分别+6%/+3.5%，汽车行业产销增速分别-3.7%/-6.5%），归母净利润4.58亿元，同比减少19.68%。2022Q2营收15.86亿元，同比减少22.27%，环比减少25.61%，归母净利润1.88亿元，同比减少33.82%，环比减少30.28%%。部分客户车型产销量受疫情影响，叠加原材料价格高位，导致上半年营收、利润下滑。 2022Q2毛利率环比提升，研发支出加大。考虑会计政策变更，我们以“毛利率-销售费用率”拆解，该口径2022Q2为22.98%，同比-0.11pct，环比+1.44pct。净利率11.85%，同比-2.07pct，环比-0.79pct。费用率方面，2022Q2管理/研发/财务费用率分别3.52/7.70/-0.32%，分别同比变动+1.35/+3.32/-0.95pct，分别环比变动+1.05/+2.57/-0.30pct。公司2022Q2研发费用率提升主要系职工薪酬、研发材料和折旧摊销增加所致，管理费用率提升主要系职工薪酬增加所致。 疫情影响部分客户车型产销量，下半年有望恢复。星宇2022Q2营收增速 -22.27%，乘用车行业Q2产销增速分别+1%/-2%，汽车行业Q2产销增速分别-9%/-13%。2022Q2公司核心客户大众排产受缺芯影响下滑，一汽大众产量同比-10.9%、环比-4.6%，一汽丰田同比-3.9%、环比-0.3%，一汽红旗同比-13.5%、环比+10.7%，广丰及广本同比-1.0%、环比-10.6%，奇瑞同比+33.8%、环比+13.6%，日产及东本同比-25.8%、环比-27.8%。后续随疫情缓解，下半年客户排产有望恢复。 产品端持续升级，客户端从合资向新势力和自主延伸，前景可期。2022年上半年，公司承接的新能源车型项目数量占比约四成，7月荣获2022年度理想汽车最高奖项“理想TOP奖”。公司高清数字大灯研发成功。公司智能制造产业园一、二、三期项目已经竣工并投入使用、塞尔维亚工厂建设顺利，欧洲主机厂项目将从2022年起陆续进入批产阶段。 风险提示：原材料价格波动风险、芯片紧缺导致下游排产风险。投资建议：下调盈利预测，维持买入评级 行业端ADB和投影大灯产业趋势验证，公司端积极拥抱前瞻新技术和前端新 客户。考虑到上半年疫情影响公司下游客户排产，我们下调盈利预测，预期22/23/24年利润为12.2/16.2/22.3亿（原22/23/24年预计14.1/18.2/23.1亿），对应PE分别34/26/19x，长期具备全球车灯龙头潜力，维持买入评级。 盈利预测和财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 7,323 7,909 9,084 11,519 14,541 (+/-%) 20.2% 8.0% 14.8% 26.8% 26.2% 净利润(百万元) 1160 949 1215 1624 2228 (+/-%) 46.8% -18.1% 27.9% 33.7% 37.2% 每股收益（元） 4.20 3.32 4.25 5.68 7.80 EBITMargin 17.7% 12.7% 14.1% 15.3% 16.8% 净资产收益率（ROE） 19.6% 12.1% 13.8% 16.0% 18.7% 市盈率（PE） 34.9 44.0 34.4 25.7 18.8 EV/EBITDA 30.9 37.0 30.1 23.0 17.6 市净率（PB） 6.83 5.32 4.73 4.13 3.51 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 汽车·汽车零部件 证券分析师：唐旭霞0755-81981814 tangxx@guosen.com.cnS0980519080002 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值171-199元 收盘价146.36元 总市值/流通市值41859/41859百万元 52周最高价/最低价233.16/98.34元 近3个月日均成交额310.62百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《星宇股份（601799.SH）-一季度归母净利润环比增长28%，盈利能力环比改善》——2022-04-28 《星宇股份（601799.SH）-四季度业绩环比改善，成本端承压影响2021年毛利率》——2022-03-27 《星宇股份（601799.SH）-前瞻布局车灯新技术，不断斩获新订单》——2022-03-16 《星宇股份（601799.SH）-1-2月营收增长25%，短期缺芯不改公司稳健发展趋势》——2022-03-10 《国信证券--星宇股份-601799-星宇股份系列点评之三十三：战略合作华为，前瞻布局智能车灯及智能车载光学领域》——2022-02-19 星宇股份（601799.SH） 二季度毛利率环比提升，新能源订单开拓顺利 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 2022Q2归母净利润1.9亿元，环比-30%。公司2022H1实现营收37.19亿元，同 比减少5.89%，归母净利润4.58亿元，同比减少19.68%，扣非归母净利润4.08亿元，同比减少21.75%。拆单季度看，2022Q2实现营收15.86亿元，同比减少22.27%，环比减少25.61%，归母净利润1.88亿元，同比减少33.82%，环比减少 30.28%，扣非归母净利润1.62亿元，同比减少38.54%，环比减少34.06%。2022H1，公司部分客户车型产销量受疫情不同程度的影响，叠加原材料价格高位，导致公司营收、利润下滑。 图1：星宇股份营业收入及同比增速图2：星宇股份单季度营业收入及同比增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：星宇股份归母净利润及同比增速图4：星宇股份单季度归母净利润及同比增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2022Q2，公司毛利率环比提升。2022H1，公司毛利率23.11%，同比-1.63pct,净利率12.30%，同比-2.11pct。拆单季度看，从表观数据看，2022Q2毛利率为24.08%，同比-1.32pct，环比+1.70pct，净利率11.85%，同比-2.07pct，环比-0.79pct。公司对商品或服务的控制权转移给客户之前，且为履行客户合同而发生的仓储费用、运输费用等合同履约成本，将其自“销售费用”重分类至“营业成本”科目列示，自2021年1月1日起执行变更后的会计政策。上述会计政策变更后，2022Q2毛利率同比口径不可比（部分销售费用计入成本），我们以“毛利率-销售费用率”拆解，该口径2022Q2为22.98%，同比-0.11pct，环比+1.44pct。我们认为，公司2022Q2毛利率环比改善，净利率维持在12%，背后或源于公司客户结构的环比改善、以及公司精益生产降本增效。 费用率方面，2022H1，公司四费率为9.95%，同比+1.40pct，其中销售/管理/研 发/财务费用率分别0.95/2.92/6.23/-0.15%，分别同比变动 -0.39/+0.43/+2.06/-0.69pct。拆单季度看，考虑到2021Q4起公司销售费用转移了部分去成本端，销售费用率表观数据不可比，此处我们重点分析其他三项费用率，2022Q2，公司管理/研发/财务费用率分别3.52/7.70/-0.32%，分别同比变动 +1.35/+3.32/-0.95pct，分别环比变动+1.05/+2.57/-0.30pct。公司2022Q2研发费用率提升主要系职工薪酬、研发材料和折旧摊销增加所致，管理费用率提升主要系职工薪酬增加所致。 图5：星宇股份毛利率和净利率图6：星宇股份单季度毛利率和净利率 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理（注：此处2021H1毛利率为根据会计政策调整后的数据） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图7：星宇股份四项费用率变化情况图8：星宇股份单季度四项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理（注：此处2021H1销售费用率为根据会计政策调整后的数据） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 疫情影响部分客户车型产销量，下半年有望恢复。2022Q2星宇2022Q2营收增速 -22.27%，乘用车产销增速分别+1%/-2%，汽车产销增速分别-9%/-13%。2022Q2公司核心客户大众排产受缺芯影响同比下滑，疫情影响下部分客户22Q2排产环比22Q1下滑，根据中汽协产量数据，一汽大众产量同比-10.9%、环比-4.6%，一汽丰田同比-3.9%、环比-0.3%，一汽红旗同比-13.5%、环比+10.7%，广丰及广本同比-1.0%、环比-10.6%，奇瑞同比+33.8%、环比+13.6%，日产及东本同比-25.8%、环比-27.8%，广汽乘用车同比+53.6%、环比+7.9%。展望22H2，7月一汽大众销量同比+70%，环比-21%；广丰销量同比+12%，环比-17%；一汽丰田销量同比+27%，环比+28%，6月累计同比+20%；7月乘用车同比+40%，环比-2%，7月一汽大众销 量表现超行业，后续随疫情缓解，下半年客户排产有望恢复。 图9：汽车/乘用车产量增速和星宇股份营收增速年度对比图10：汽车/乘用车产量增速和星宇股份营收增速季度对比 资料来源：公司公告、中汽协、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、中汽协、国信证券经济研究所整理 表1：星宇股份重点客户2022Q2产量表现 22Q2产量（万辆） 22Q2产量同比增速 22Q2产量环比增速 一汽大众（含奥迪） 41.8 -10.9% -4.6% 一汽丰田 19.6 -3.9% -0.3% 一汽红旗 7.2 -13.5% 10.7% 上汽大众+乘用车 33.2 -4.9% -15.1% 广汽乘用车 14.2 53.6% 7.9% 广丰+广本 40.7 -1.0% -10.6% 奇瑞 26.7 33.8% 13.6% 东风日产+东本 33.9 -25.8% -27.8% 乘用车 493.5 0.9% -10.1% 资料来源：中汽协，国信证券经济研究所整理 一汽红旗4月销量下滑明显，5月起恢复至月销2万辆以上。一汽红旗是星宇长年深度合作的核心客户，旗下大部分车型的大部分车灯均由星宇长期配套，2018年，红旗品牌销量首次突破3万辆大关，2019年，主销款SUV车型红旗HS5上市，红旗品牌全年销量2019年突破10万辆，2020年，红旗品牌基本达到其目标销量20万辆，销量同比+98%，2021年红旗销量突破30万辆，同比增长53%。2022年红旗4月受疫情影响，销量6812辆（同比-69%），5月起逐步恢复，5月销量2.5万辆（同比-4%，环比+267%），整体2022Q2红旗销量5.4万辆（同比-29%），7月红旗销量2.2万辆（同比-12%，环比+2%）。 2020年8月，红旗新车型H9上市，成为星宇ADB车灯量产首款车型。星宇在红旗车型上配套产品较为全面，产品设计较为复杂，具备更高的附加值（单车均价或高于星宇其他配套车型），2021年，红旗累计超50%的销量增速对公司业绩产生直接促进，预计2022年全年红旗有望成为星宇前五大客户，随着红旗排产恢复，有望继续贡献强势销量表现。 图11：红旗品牌2020-2022年单月销量（辆）及同比增速图12：红旗H9前大灯使用ADB大灯 资料来源：515汽车销量排行榜、乘联会、国信证券经济研究所整理资料来源：汽车之家、国信证券经济