业绩维持高速增长，新技术与国际化迈入新阶段

公司点评|TCL中环 公司点评|TCL中环 业绩维持高速增长，新技术与国际化迈入新阶段 公司评级买入 TCL中环（002129）2022中报点评 ●核心结论 事件：公司发布2022年中报，2022H1公司实现营业收入316.98亿元，同比+79.65%；实现归母净利润29.17亿元，同比+92.10%。其中22Q2营业收入达183.30亿元，同比+80.04%，环比+37.12%；归母净利润为16.07亿元，同比+64.40%，环比+22.57%。 证券研究报告 2022年08月26日 股票代码002129 前次评级买入 评级变动维持 当前价格52.79 量升利稳，充足产能准备为未来增长保驾护航。出货量角度；公司上半年出 近一年股价走势 货34GW，其中一季度出货约14GW，二季度出货约20GW，环比上升35%，中环股份中小100 预计环比增速保持的情况下，全年实现85-90GW的出货量。盈利能力角度：根据我们测算单瓦盈利为0.07-0.08元/W。产能角度：新能源光伏产业方面，截至2022H1，晶体产能达109GW，随着晶体宁夏银川50GW（G12）太阳能级单晶硅材料智慧工厂产能扩张，预计2022年末公司晶体产能将超过140GW。半导体材料方面，截至2022H1已经形成6英寸60万片/月，8英寸87万片/月、12英寸22万片/月产能。 认购MAXN可转债迈出全球化发展第一步，2GWG12电池工厂示范线投产。8月12日，TCL中环发布公告，拟以自有资金2.01亿美元认购MAXN公司发行的5年期可转债。MAXN为公司提供了IBC的技术储备，同时由于产能在海外不受UFLPA法案影响，也能享受美国《通胀削减法案》的扶持政策。此次的可转债认购将继续巩固公司产业龙头地位，迈出公司全球化发展的坚实第一步。此外，公司已在江苏地区建设完成自动化、智能化水平行业领先的年产能2GWG12电池工程示范线。 投资建议：预计公司22-24年实现归母净利润66.4/84.9/99.9亿元，同比 +64.8%/+27.9%/+17.6%，EPS分别为2.05/2.63/3.09元，维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机不及预期，上游价格水平超预期 ●核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 19,057 41,105 77,263 90,246 109,025 增长率 12.8% 115.7% 88.0% 16.8% 20.8% 归母净利润(百万元) 1,089 4,030 6,640 8,490 9,986 增长率 -14.8% 270.0% 64.8% 27.9% 17.6% 每股收益（EPS） 0.34 1.25 2.05 2.63 3.09 市盈率（P/E） 156.7 42.3 25.7 20.1 17.1 市净率（P/B） 8.3 5.4 4.4 3.6 3.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 28% 20% 12% 4% -4% -12% -20% -28% 2021-082021-122022-04 分析师 杨敬梅S0800518020002 021-38584220 yangjingmei@research.xbmail.com.cn 相关研究 中环股份：大尺寸产能持续扩张，生产技术行业领先—中环股份（002129.SZ）年报及一季报点评2022-04-28 中环股份：硅片报价再次调涨，业绩增长确定性强—中环股份（002129.SZ）事件点评2022-04-05 中环股份：产品结构优化升级，大尺寸产能持续扩张—中环股份（002129.SZ）21年三季报点评2021-10-26 索引 内容目录 22H1原料价格承压下业绩仍表现优异，未来盈利能力有望回升3 图表目录 图1：22H1公司营收316.98亿元3 图2：22H1公司归母净利润同比+92.10%3 图3：22Q2实现营收183.30亿元3 图4：22Q2归母净利润16.07亿元3 图5：新能源材料业务营收占比持续提升4 图6：22H1公司毛利率与净利率为17.69%/10.17%4 图7：22Q2毛利率与净利率为16.89%/9.65%4 图8：公司研发费用率维持高位5 图9：三项周转率同比均下降5 图10：22H1公司资产负债率为49.49%6 图11：短期偿债能力进一步提升6 图12：现金流量保持健康水平6 表1：各环节供需预测4 表2：公司切片环节产能（GW）6 22H1原料价格承压下业绩仍表现优异，未来盈利能力有望回升 22H1业绩表现维持高增速，Q2同环比稳步提升。2022H1公司实现营业收入316.98亿元，同比+79.65%；实现归母净利润29.17亿元，同比+92.10%。其中22Q2营业收入达183.30亿元，环比+37.12%，同比+80.04%；归母净利润为16.07亿元，环比+22.57%，同比+64.40%。2022年上半年全球光伏行业投资加速，欧洲提出REPowerEU计划将可再生能源目标从之前的40%提高到2030年的45%，确定2030年太阳能光伏600GW并网目标。美国众议院通过《2022通胀削减法案》，在未来10年投入3690亿美元为国内能源生产和制造业项目提供税收减免和投资来改善气候问题和发展清洁能源，逐步实现到2030年较2005年碳排放减少约40%的目标。预计公司业绩将乘光伏发展东风维持高速发展。 图1：22H1公司营收316.98亿元图2：22H1公司归母净利润同比+92.10% 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 营业收入（亿元）同比增速（右轴） 20182019202020212022H1 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 归母净利润(亿元）同比增速（右轴） 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 20182019202020212022H1 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 图3：22Q2实现营收183.30亿元图4：22Q2归母净利润16.07亿元 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 营业收入（亿元）同比增速（右轴） 2020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 归母净利润(亿元）同比增速（右轴） 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1 450% 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 2022H1公司新能源行业营业收入为295.46亿元，同比+78.74%。其中光伏硅片营业收入为244.67亿元，同比+74.17%，光伏组件营业收入为47.63亿元，同比+116.41%；半导 体材料与器件营收为15.38亿元，同比+79.90%；光伏电站营收为3.16亿元，同比+12.54%；其他业务营收6.14亿元，同比+136.79%。22H1整体硅料高价仍是光伏行业的主旋律，上游的供需失衡使得利润呈现出向上游集中的情况。而在公司层面，新能源光伏板块优势产能加速提升，产品结构优化升级，优势产能产销最大化。2022年上半年，我们预计公 司硅片出货量达33GW。产能方面，公司新能源光伏材料产能较2021年末提升24%至109GW，销售规模同比提升24%。半导体材料板块通过加速产能建设及技术研发实现产品能力提升，抛光片及外延片产品出货面积同比增长76.2%，其中8-12英寸同比增长107%，实现国内领先地位。 图5：新能源材料业务营收占比持续提升 100% 98% 96% 94% 92% 90% 88% 86% 84% 82% 80% 其他业务电力半导体材料与器件新能源材料 201720182019202020212022H1 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 公司毛利率与净利率受原材料涨价影响小幅下降，盈利能力保持稳定。2022H1公司毛利率与净利率分别为17.69%/10.17%，较去年同期分别-2.93/-0.52pct。其中2022Q2毛利率与净利率分别为16.89%/9.65%，环比-1.90/-1.25pct。22年上半年受光伏行业高景气度影响，上游原材料价格不断攀升，对公司盈利能力造成了一定影响，据我们测算，公司上半年扣非后的单瓦盈利能力约为0.07-0.08元/W，保持稳定。公司智能化工厂进展顺利，公司智慧工厂基于工业4.0模式达到三升一降，单台炉月产较行业领先30%，劳动生产率较行业领先70%，人机配比较行业领先200%，人工数量较行业降低40%。工业4.0有效加强公司竞争力，带动公司非硅成本进一步下降，盈利能力也进一步得到保障。随22H2各硅料企业产能不断释放，预计22年下半年硅料价格将出现拐点，23年硅料价格将回归合理水平，公司盈利能力将随未来硅料价格下降恢复。 图6：22H1公司毛利率与净利率为17.69%/10.17%图7：22Q2毛利率与净利率为16.89%/9.65% 毛利率净利率 毛利率净利率 25% 20% 15% 10% 5% 0% 20182019202020212022H1 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1 资料来源：公司公告，西部证券研发中心资料来源：公司公告，西部证券研发中心 表1：各环节供需预测 2021 2022E 2023E 2024E 全球新增光伏装机需求（GW） 155 240 350 460 容配比 1.2 1.2 1.2 1.2 CTM损耗率 3% 3% 3% 3% 全球组件需求(GW) 192 297 433 569 硅料需求（万吨） 54 86 125 165 硅料有效产能（万吨） 57 78 125 176 硅片需求（GW） 192 297 433 569 硅片大尺寸有效产能（GW） 287 324 520 570 电池片需求（GW） 192 297 433 569 电池片大尺寸有效产能（GW） 312 365 480 530 组件需求（GW） 192 297 433 569 组件大尺寸有效产能（GW) 310 350 430 480 资料来源：Solarzoom，西部证券研发中心 22H1公司研发费用维持高位。22H1公司销售费用与管理费用分别为1.30/4.78亿元，同比+125.43%/+7.99%，销售费用上升的主要原因是销售规模扩大，销售费用增加；财务费用率为1.16%；研发费用22H1达到14.12亿元，同比+50.52%，公司坚持技术创新、布局前沿技术，在光伏材料、光伏电池组件及半导体材料领域新增多项研发项目。 图8：公司研发费用率维持高位 销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 20182019202020212022H1 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 周转率同比均出现下降。2022H1公司存货周转率为7.44次，同比-2.34次，主要原因受原材料涨价影响，存货价值上升。应收账款周转率为9.02次，同比-1.25次，主要系组件业务规模增加。固定资产周转率为0.96次，同比-0.28次。 图9：三项周转率同比均下降 存货周转率(次)应收账款周转率(次)固定资产周转率(次) 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 20182019202020212022H1 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 公司资本结构进