蒙牛（2319.HK）：乐观的利润率指引有望扭转市场情绪，提振估值水平。尽管疫情对蒙牛1H22业绩造成了一定影响，但在品牌力打造、品类结构优化、产品高端化、渠道力提升、经营效率改善等方面，公司仍在坚定前行。同时，蒙牛管理层给出全年经营利润率扩张20-30bps的指引，及未来经营利润率将持续提升的承诺，都给市场注入更强大的信心。管理层指引给予市场更大的信心：公司7月总体收入已从上半年的4%回升至双位数。管理层目标下半年收入增长保持双位数，全年收入增长达高单位数。在大包粉价格依然存在不确定性的情况下，公司预计2H22毛利率环比1H22小幅下降，但低基数下同比有望扩张。令人振奋的是，在1H22经营利润率同比下滑80bps的情况下，公司仍目标全年经营利润率（包含SBC费用）同比提升20-30bps。这隐含2H22经营利润率将达6.2%以上（同比扩张1.3ppt），大幅好于市场预期。公司依然维持未来每年30-50bps经营利润率扩张的目标。这一指引将大幅提升市场对蒙牛的信心，提升蒙牛的估值水平。如何做到销售费用率的持续降低？要达到2022全年经营利润率扩张20-30bps的目标，蒙牛2H22的销售费用率同比需有所收窄。管理层表示，下半年公司聚焦对世界杯营销的同时，将缩减其他方面的营销费用，从而保证公司整体营销费用率的稳定。同时在经营杠杆的作用下，2H22收入增长加速，也有利于降低费用率。长期来看，公司不会缩减市场营销费用率，但会提升市场投放的精准度，同时致力于通过RTM渠道改革与数字化手段提升销售的运营效率，从而实现销售费用率的持续降低。毛利率有较大上行空间：管理层预计2H22与2023年原奶价格将保持稳定或小幅下降，而公司对大包粉的策略性备货，也保证了公司未来12个月成本的稳定。在这一基础上，公司将继续致力于提升品类结构，聚焦鲜奶、常温高端白奶、冰激凌、奶酪等高毛利赛道的增长，同时努力扭转婴配粉业务当前颓势。管理层强调，产品与品类的高端化与创新，依然是蒙牛未来毛利率提升的最大动力。维持蒙牛“买入”评级：我们认为，蒙牛收入增长与利润率的提升依然具有较强确定性。我们预计2022/2023/2024三年收入同比增长7%/14%/10%，经营利润率每年同比扩张20bps/50bps/40bps。在管理层乐观的指引下，我们对2022年净利润上调14%。基于23x 2023 P/E，我们维持47港元目标价不变。维持蒙牛“买入”评级。投资风险：行业需求放缓、国内品牌竞争大于预期、疫情的反复。
