2022Q2 逆势保持较快增长，净利率环比提升

营收逆势保持较快增长，盈利环比改善，维持“买入”评级 2022H1实现收入36.06亿元（+16.05%）/归母净利润2.20亿元（+0.92%）/扣非归母净利2.06亿元（+16.12%）。2022Q2实现营收22.01亿元，同比+18.54%，实现归母净利润/扣非归母净利润1.66/1.57亿元，同比+24.46%/+17.18%。公司业绩逆势保持较快增长，我们维持盈利预测，预计2022-2024年归母净利分别为7.17/9.25/12.06亿元，对应EPS1.85/2.39/3.11元，当前股价对应PE为16.4/12.7/9.8倍，看好公司在品类融合及渠道持续开拓下的长期发展，维持“买入”评级。 床垫品类表现较优，自主品牌零售业务逆势韧性增长 分产品看，在外围承压因素下核心床垫业务持续发力稳健增长。2022H1公司床垫/软床及配套产品/沙发分别实现收入19.5亿元/11.36亿元/4.89亿元，分别同比增长29%/9%/9%。受酒店装修缩量影响，公司主动调整业务结构，因此酒店家具业务2022H1收入同比下滑73%至0.3亿元。渠道：截至2022H1末门店净增加342家至4837家，其中喜临门专卖店（含喜眠）4243家（+344）、M&D（含夏图）594家（-2）。自主品牌零售逆势韧性增长，自主品牌零售/大宗/木质家具分别同比+20%/+7.8%/-73%。 控费效果优异，盈利环比改善，现金流短暂承压 2022Q2公司降本增效效果明显，期间费率环比下滑带动净利率环比提升。2022H1公司毛利率/净利率33.9%/7.81%，同比+2.9pct/-1.3pct。公司2022Q2净利率环比提升，主要系控费效果优异：2022Q2管理费率/财务费率/销售费率分别为4.5%/0.2%/16.5%，分别环比-3.4pct/-2.0pct/-1.1pct，降费效果明显。现金流方面：2022H1经营活动现金流净额-1.9亿元（-205.22%），我们判断主要系（1）疫情期间公司为给经销商赋能，主动调整收款政策。2022H1应收账款周转天数明显增加，同时合同负债2022Q2净减少。 风险提示：终端需求大幅下滑、原材料价格大幅上涨、拓店速度大幅不及预期。 财务摘要和估值指标 1、营收逆势保持较快增长，自主品牌零售表现较优 2022H1公司实现营业收入36.06亿元，同比+16.05%，实现归母净利润2.20亿元，同比+0.92%，实现扣非归母净利润2.06亿元，同比+16.12%。实现基本每股收益0.57元，加权ROE6.64%，同比-0.55pct。单二季度看：2022Q2实现营收22.01亿元，同比+18.54%，实现归母净利润1.66亿元，同比+24.46%，实现扣非净利润1.57亿元，同比+17.18%。回顾公司2022Q2经营情况，随着华东疫情逐步改善，我们判断公司业绩呈现逐月递增态势，其中6月是二季度收入的主要贡献月。具体看预计5月出货同比增长10%，6月出货同比增长25%+，7月出货接近15%。 图1：2022H1年营收逆势保持较快增长，同比+16.1% 图2：2022H1归母净利润同比+0.92% 图3：2022Q2营收同比+18.5% 图4：2022Q2归母净利润同比+25% 分产品看，在外围承压因素下核心床垫业务持续发力，逆势较快增长。2022H1公司床垫/软床及配套产品/沙发分别实现收入19.5亿元/11.36亿元/4.89亿元，分别同比增长29%/9%/9%。除此之外需要说明的是受酒店装修缩量影响，公司主动调整业务结构，因此酒店家具业务2022H1收入同比下滑73%至0.3亿元。 图5：2022H1核心产品床垫营收较快增长 图6：2022H1床类产品收入占比上升至86% 渠道方面，线上线下齐发力。线下门店：随着公司品牌势能持续上升，线下加盟商体系日益完善，自主品牌零售渠道得到快速发展，2022H1年公司门店拓展有序进行，截至2022H1末门店净增加342家至4837家。分品牌看：喜临门专卖店（含喜眠）净增加344家至4243家，M&D（含夏图）门店净增加-2家至594家。线上渠道：喜临门品牌已与天猫、京东、苏宁易购等核心电商平台形成深度合作，并已登陆抖音等多个平台开展直播；同时提前布局商超、家电、家装等新渠道，简化交易场景，发掘新增量，逐步构建一个以线下专卖店和线上平台为核心，分销店、商超家电店为补充的“1+N”全渠道销售网络。 图7：2022H1门店净增342家 图8：喜临门 /M &D门店净增344家/-2家 （2）从渠道业绩看：线下门店终端全面升级，全力打造五星级门店终端品牌形象，有效提升线下门店终端销售业绩。2022H1公司自主品牌收入占比稳定在70%以上。具体从细分渠道看，自主品牌零售业务逆势韧性增长，同比+20%至24.03亿元； 大宗渠道增速放缓，同比+7.8%至12.02亿元。 图9：2022H1自主品牌收入占比提升至71% 表1：自主品牌零售渠道逆势韧性增长 2、控费效果明显，盈利水平环比提升 2022Q2公司降本增效效果明显，期间费率环比下滑带动净利率环比提升。 2022H1公司毛利率/净利率33.9%/7.81%， 同比+2.9pct/-1.3pct。拆分季度看 ，2022Q1/2022Q2毛利率分别为34.3%/33.7%，同比-0.2pct/5.0pct；2022Q1/2022Q2净利率分别为4.3%/7.9%，同比-3.4pct/0.1pct。公司2022Q2净利率环比提升，主要系控费效果优异：2022Q2管理费率/财务费率/销售费率分别为4.5%、0.2%、16.5%，分别环比-3.4pct、-2.0pct、-1.1pct，降费效果明显。 图10：2022H1期间费率同比+0.5pct 图11：2022Q2期间费率环比-6.5pct 图12：2022H1毛利率/净利率同比+2.9pct/-1.3pct 图13：2022Q2毛利率/净利率环比-0.6pct/+3.5pct 3、经销商赋能致现金流短期承压 2022H1经营活动现金流净额-1.9亿元，同比-205.22%，我们判断主要系（1）疫情期间公司为给经销商赋能，主动调整收款政策。从报表上可以看到2022H1应收账款周转天数明显增加，同时合同负债2022Q2净减少；（2）华东地区疫情影响公司部分需求，报表上看公司2022H1存货周转天数明显上升。 图14：2022H1经营活动现金流净额同比-91.95% 图15：2022H1投资活动现金流净额同比-301.71% 图16：2022Q2合同负债净减少0.62亿元 4、盈利预测与投资建议 整体来看2022H1在国内疫情对内需造成冲击外加海外需求疲软等压力下，公司依旧保持了业绩的较快增长。总体实现收入36.06亿元（+16.05%）/归母净利润2.20亿元（+0.92%）/扣非归母净利2.06亿元（+16.12%）。2022Q2实现营收22.01亿元，同比+18.54%， 实现归母净利润/扣非归母净利润1.66/1.57亿元 ， 同比+24.46%/+17.18%。 站在当前时点看2022H2，我们认为（1）美联储加息有望使大宗原材料回落，弱化公司成本端压力；（2）美元走强预期较强，人民币贬值会进一步增厚公司业绩； （3）下半年一般是软体家居的传统消费旺季，多重节假日活动有望边际提振终端消费需求 。 综合以上我们维持盈利预测 ，预计2022-2024年归母净利分别为7.17/9.25/12.06亿元，对应EPS 1.85/2.39/3.11元，当前股价对应PE为16.4/12.7/9.8倍，看好公司在品类融合及渠道持续开拓下的长期发展，维持“买入”评级。 5、风险提示 终端需求大幅下滑、原材料价格大幅上涨、拓店速度大幅不及预期。 附：财务预测摘要