主品牌持续进化，平台化能力渐显

珀莱雅(603605.SH) 主品牌持续进化，平台化能力渐显 商贸零售 2022年08月26日 推荐（维持） 股价：162.8元 主要数据 行业商贸零售 公司网址www.proya-group.com 大股东/持股侯军呈/34.71% 实际控制人侯军呈,方爱琴总股本(百万股)281 流通A股(百万股)281 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元）458 流通A股市值(亿元)458 每股净资产(元)10.34 资产负债率(%)41.2 行情走势图 证券分析师 易永坚投资咨询资格编号 S1060520050001 YIYONGJIAN176@pingan.com.cn 徐熠雯投资咨询资格编号 S1060522070002 XUYIWEN393@pingan.com.cn 事项： 公司发布中报，2022年上半年实现营业收入26.26亿元，同增36.93%；归母净利润2.97亿元，同增31.33%；扣非归母净利润2.81亿元，同增27.52%。2022年Q2，公司实现收入13.72亿元，同增35.50%；归母净利润1.39亿元，同增19.20%；扣非归母净利润1.34亿元，同增19.20%。 平安观点： 收入保持中高速增长，线上多平台、多品牌放量。分渠道看，1H公司线 上/线下收入分别为23.09/3.07亿元，同比+49.49%/-16.31%，线上占比提升到88.27%。其中线上直营/线上分销收入17.46/5.63亿元，同比 +60.00%/+24.21%，天猫、抖音、京东等多个平台持续增长。线下日化/线下其他收入2.28/0.79亿元，同比-14.79%/-20.45%，主要系疫情影响客流+终端网点结构调整优化。分品牌看，珀莱雅/彩棠/其他自有品牌/代理品牌收入分别为21.28/2.32/2.06/0.50亿元，同比 +43.12%/+110.57%/+19.70%/-14.89%。主品牌在大单品策略、全渠道布局下持续增长，占比81.36%；彩棠保持翻倍增长，占比提升到8.87%；代理业务持续缩减。 盈利能力进一步提升。1H公司毛利率68.12%，同比+4.39pcts，主要系线上占比提升以及大单品策略推动；销售费用率42.53%，同比+0.44pcts， 同比基本稳定；管理费用率4.84%，同比-1.22pcts，稳中有降；研发费用率2.33%，同比+0.69pcts，研发投入加大；净利率11.75%，同比+0.87pcts。羽感防晒事件对净利润的一次性影响约在5000万元左右。 主品牌持续进化，平台化经营能力渐显。1）主品牌产品、渠道、营销齐发力，品牌力持续提升。产品端，持续深化大单品策略，上半年升级红宝石面霜、小夜灯眼霜，推出保龄球VC橘瓶、源力面霜、源力面膜等新品，搭建不同功效、不同品类大单品矩阵。22年H1大单品占比从21年的25%+提升到35%+，其中天猫平台大单品占比提升到65%+。渠道端，天猫侧 通过精细化运营持续增长，抖音侧通过账号矩阵实现大单品渗透的提升。营销端，品牌聚焦性别平等等年轻人关注的社会及情感话题，打造妇女 公 司报告 公 司半年报点评 证券研究报告 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,752 4,633 5,988 7,547 9,361 YOY(%) 20.1 23.5 29.3 26.0 24.1 净利润(百万元) 476 576 746 943 1,178 YOY(%) 21.2 21.0 29.4 26.5 24.9 毛利率(%) 63.6 66.5 67.0 67.5 68.0 净利率(%) 12.7 12.4 12.5 12.5 12.6 ROE(%) 19.9 20.0 21.9 23.2 24.1 EPS(摊薄/元) 1.69 2.05 2.65 3.35 4.19 P/E(倍) 96.2 79.5 61.4 48.6 38.9 P/B(倍) 19.2 16.2 13.7 11.4 9.5 节“性别不是边界线，偏见才是”纪录片、母亲节“仅妈妈可见”等营销事件，强化品牌塑造。618期间，珀莱雅成功斩获天猫、抖音、京东美妆国货第1，天猫美妆第5。上半年，珀莱雅天猫旗舰店复购率提升至35%左右，客单价提升到260元以上。2）平台化能力逐渐显现，横跨护肤、彩妆、洗护等多品类的品牌矩阵逐步成型。其中，彩棠定位新国风彩妆，以“轮廓”及“底妆”为基础，持续完善产品矩阵，拓展抖音等多平台；Off&relax定位中高端头皮护理，抓住国内洗护升级趋势；悦芙媞聚焦油性肌肤赛道，洁颜蜜、泥膜等单品销售亮眼。公司各中小品牌定位显著差异化，目标客群把握精准，叠加公司供应链、研发及运营赋能，成长势头佳。上半年，彩棠、Off&relax、悦芙媞等小品牌均为盈利。 夯实研发基础，提升长期竞争力。上半年公司逐步建成发酵、植物提取、有机合成等实验室，增强核心功效原料自主开发能力，并在上海虹桥、日本东京组建研发中心，着力发展基础研究。此外，公司外部投资合成生物领域领先企业中科欣扬、与 湃肽生物达成战略合作，内外协同，积极把握前沿研发资源。 盈利预测和估值：在疫情冲击、线上流量格局变化、化妆品监管趋严等外部环境压力下，珀莱雅凭借成功的大单品策略、强大的多平台运营能力、稳健的供应链管理以及灵活的组织能力，市场份额持续增长，我们持续看好公司主品牌势能提升以及 多品牌矩阵的发展。基于2022年上半年经营情况，我们预计公司2022-2024年营收59.88亿元、75.47亿元、93.61亿元（维持原预测不变），归母净利润7.46亿元、9.43亿元、11.78亿元（维持原预测不变），EPS分别为2.65元、3.35元、4.19元，对应目前股价PE分别为61.4倍、48.6倍、38.9倍。维持“推荐”评级。 风险提示：1）行业竞争加剧风险；2）新品推广不及预期风险；3）品牌建设不及预期风险；4）国家政策趋严风险。 会计年度2021A2022E2023E2024E 资产负债表单位：百万元 流动资产3159379847275851 现金2391263832774067 应收票据及应收账款142344433537 其他应收款666481100 预付账款58103130161 存货448599744908 其他流动资产54496277 非流动资产147412931110938 长期投资170170170170 固定资产559487412334 无形资产397331265199 其他非流动资产348306263236 资产总计4633509158376789 流动负债1025115914421766 短期借款200000 应付票据及应付账款483614763931 其他流动负债342544679835 非流动负债721548382224 长期借款696523356199 其他非流动负债26262626 负债合计1746170718241990 少数股东权益10-15-46-85 股本201281281281 资本公积834834834834 留存收益1842236430243849 归属母公司股东权益2877339940594884 负债和股东权益4633509158376789 会计年度2021A2022E2023E2024E 现金流量表单位：百万元 经营活动现金流83087111021303 净利润5577219121139 折旧摊销96181184172 财务费用-725111 投资损失7000 营运资金变动75-58-7-10 其他经营现金流102222 投资活动现金流-342-2-2-2 资本支出194000 长期投资-70000 其他投资现金流-466-2-2-2 筹资活动现金流490-622-461-512 短期借款-99-20000 长期借款696-173-167-157 其他筹资现金流-107-249-294-354 现金净增加额976247639790 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 利润表单位：百万元 会计年度2021A2022E2023E2024E营业收入 4633 5988 7547 9361 营业成本 1554 1976 2453 2996 税金及附加 41 53 67 83 营业费用 1992 2575 3245 4025 管理费用 237 299 377 468 研发费用 77 120 189 281 财务费用 -7 25 11 1 资产减值损失 -54 -55 -70 -87 信用减值损失 -25 -29 -36 -45 其他收益 16 16 16 16 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 -7 0 0 0 资产处置收益 -0 0 0 0 营业利润 671 872 1116 1393 营业外收入 0 0 0 0 营业外支出 4 4 4 4 利润总额 668 869 1112 1389 所得税 111 148 200 250 净利润 557 721 912 1139 少数股东损益 -19 -25 -31 -39 归属母公司净利润 576 746 943 1178 EBITDA 756.27 1074.61 1306.65 1561.59 EPS（元） 2.05 2.65 3.35 4.19 主要财务比率 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力营业收入(%) 23.5 29.3 26.0 24.0 营业利润(%) 20.9 29.9 27.9 24.9 归属于母公司净利润(%) 21.0 29.4 26.5 24.9 获利能力毛利率(%) 66.5 67.0 67.5 68.0 净利率(%) 12.4 12.5 12.5 12.6 ROE(%) 20.0 21.9 23.2 24.1 ROIC(%) 32.3 41.4 51.0 63.9 偿债能力资产负债率(%) 37.7 33.5 31.2 29.3 净负债比率(%) -51.8 -62.5 -72.8 -80.6 流动比率 3.1 3.3 3.3 3.3 速动比率 2.5 2.6 2.6 2.7 营运能力总资产周转率 1.0 1.2 1.3 1.4 应收账款周转率 32.7 17.4 17.4 17.4 应付账款周转率 3.85 3.85 3.85 3.85 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 2.05 2.65 3.35 4.19 每股经营现金流(最新摊薄) 2.95 3.10 3.92 4.63 每股净资产(最新摊薄) 10.04 11.90 14.24 17.17 估值比率P/E 79.5 61.4 48.6 38.9 P/B 16.2 13.7 11.4 9.5 EV/EBITDA 53.94 41.16 33.33 27.37 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的