钾肥行业景气带动业绩大增，新项目保障未来增长

分析师：顾敏豪 登记编码：S0730512100001 gumh00@ccnew.com021-50586308 钾肥行业景气带动业绩大增，新项目保 障未来增长 ——东方铁塔(002545)中报点评 证券研究报告-中报点评买入(维持) 市场数据(2022-08-24) 收盘价(元)9.76 一年内最高/最低(元)14.52/7.67 沪深300指数4,082.42 市净率(倍)1.50 流通市值(亿元)108.30 基础数据(2022-06-30) 每股净资产(元)6.51 每股经营现金流(元)0.38 毛利率(%)39.40 净资产收益率_摊薄(%)5.99 资产负债率(%)36.61 总股本/流通股(万股)124,406.21/110,965.0 9 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 东方铁塔沪深300 58% 46% 11909 35% 23% 12% 0% -11% -23% 2021.082021.122022.042022.08 资料来源：中原证券 相关报告 《东方铁塔(002545)年报点评：钾肥行业景气上行推动业绩增长，新项目扩产提供增量》2022-05-29 《东方铁塔(002545)公司点评报告：点评报告》2011-01-20 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 发布日期：2022年08月25日 事件：公司公布2022中报，2022年上半年公司实现营业收入19.33亿元，同比增长47.61%，实现归母净利润4.85亿元，同比增长139.20%，实现扣非后的净利润4.72亿元，同比增长158.59%，基本每股收益0.39元。2022年第二季 度，公司实现营业收入9.73亿元，同比增长19.93%，实现净利润2.84亿元，同比增长82.41%，环比增长41.06%。 钾肥行业景气持续提升，业绩大幅增长。公司业务结构包括钢结构和钾肥两大主业。2022年上半年，在农产品价格上涨推动需求增长，行业供给受限等因素带动下，全球钾肥价格不断上涨，行业景气持续提升，推动了公司钾肥业务的快速增长。上半年公司实现营业收入19.33亿元，同比增长47.61%，其中制造业收入8.75亿元，同比增长19.09%，化肥业务实现收入9.96亿元，同比增长 94.73%。公司钾肥业务产销两旺，上半年实现氯化钾产量约24万吨，销售量约25万吨，基本实现满产满销。公司钾肥收入的提升主要来自于价格的上涨。根据公司销售数据测算，上半年公司钾肥销售单价约3983元/吨，同比上涨118.1%。目前老挝开元颗粒钾的品牌效应已经在东南亚展现，客户需求不断扩大，特别是泰国、越南、新西兰等市场颗粒钾供不应求；而粉钾也在中国、印尼等区域站稳了市场，受到了更多客户的青睐。 从盈利能力上看，公司上半年综合毛利率39.40%，同比提升13.20个百分点。其中化肥业务在产品价格提升的推动下，上半年实现毛利率67.94%，同比大幅提升 31.54个百分点，推动了上半年盈利能力的提升。制造业业务毛利率7.95%，同比下降13.1个百分点。上半年钢材等原材料价格高位运行，导致了公司钢结构等业务毛利率的下降。此外公司期间费用率小幅大降5.25个百分点至5.47%，其中销售费用率下降0.96个百分点，管理费用率下降1.13个百分点，财务费用率下降1.7个百分点，财务费用率下降1.46个百分点。公司收入和盈利能力的提升共同推动了上半年业绩的增长。 下半年钾肥行业景气有望延续。近年来，全球钾肥供应总体处于收缩态势。2021年钾肥主要生产国之一的白俄罗斯受到欧盟制裁导致出口受限。2022年以来，受俄乌冲突影响，俄罗斯钾肥供应亦受到较大冲击，进一步加剧了钾肥供应的紧张态势。俄、白两国钾肥产量及出口量占全球供应的40%以上。根据加拿大Nutrien预测，2022年 出货量将下降至6000万吨至6500万吨，供应紧张的态 势讲延续至2023年。此外，在原油价格上涨等因素影响下，全球粮食价格亦高位运行，有望拉动钾肥等农化产品的需求。尽管下半年以来，受美联储加息等因素影响，钾肥价格有所回落，但考虑到全球钾肥供应的进展态势将继续维持，预计下半年钾肥价格讲整体保存在较高位置，行业景气有望延续，为公司业绩带来保障。 公司钾肥资源丰富，扩产项目有序推进。公司钾肥项目位于老挝，是我国首个投产的海外钾肥项目。老挝钾肥资源丰富，其中部呵叻高原是全球最大的钾盐矿产之一，公司在老挝拥有面积约141平方公里的钾盐矿开采权，氯化钾总储量超4亿吨。公司目前钾盐产能50万吨，2021年底“老挝甘蒙省钾镁盐矿150万吨氯化钾一期项目工程（50万吨）”项目全面启动，预计于2022年底投产。随着新项目产能的释放，公司钾肥业务具有较大的业绩弹性。 盈利预测与投资评级：预计公司2022、2023年EPS为 0.72和0.95元，以8月24日收盘价9.76元计算，PE分别为13.53倍和10.25倍。未来钾肥行业景气有望延续，公司业绩弹性较大，维持公司“买入”的投资评级。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万2651 2782 3860 5035 5785 增长比率（%）1.74% 4.92% 38.76% 30.44% 14.90% 净利润（百万元）309 404 897 1185 1386 增长比率（%）1.37% 30.77% 122.16% 32.00% 17.02% 每股收益(元)0.25 0.32 0.72 0.95 1.11 市盈率(倍)30.93 28.09 13.53 10.25 8.76 风险提示：产品价格下跌、新项目进度不及预期 元） 资料来源：中原证券 图1：公司历年业绩增长图2：公司收入结构 3000 200% 100% 2500 2000 1500 1000 500 150% 100% 50% 0% -50% -100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0 2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022H -150% 0% 2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022H 营业收入（百万元）净利润（百万元）收入增长（%）利润增长（%） 钢结构化肥其他 资料来源：中原证券、wind资料来源：中原证券、wind 图3：公司综合毛利率图4：公司分产品毛利率 45%80% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022H 综合毛利率（%） 0% 2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022H 钢结构（%）化肥（%） 资料来源：中原证券、wind资料来源：中原证券、wind 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3834 4088 4241 5840 7525 营业收入 2651 2782 3860 5035 5785 现金 1097 1411 1076 1901 3106 营业成本 2133 2068 2510 3290 3765 应收票据及应收账款 522 547 719 938 1078 营业税金及附加 44 45 64 83 95 其他应收款 147 140 190 248 285 营业费用 24 26 37 48 55 预付账款 34 49 60 79 90 管理费用 95 108 135 176 202 存货 750 1168 1375 1803 2063 研发费用 57 66 92 120 138 其他流动资产 1285 773 821 871 903 财务费用 94 67 28 4 -9 非流动资产 7935 7620 7532 7422 7313 资产减值损失 -6 6 0 0 0 长期投资 119 143 159 176 194 其他收益 2 3 5 6 7 固定资产 2333 2134 2074 1980 2184 公允价值变动收益 49 32 0 0 0 无形资产 3632 3616 3586 3556 3529 投资净收益 93 62 58 76 87 其他非流动资产 1852 1727 1714 1710 1405 资产处置收益 -1 -1 2 3 3 资产总计 11769 11708 11774 13263 14838 营业利润 337 503 1059 1398 1636 流动负债 2289 1974 1140 1441 1626 营业外收入 23 3 0 0 0 短期借款 1385 1012 0 0 0 营业外支出 1 6 0 0 0 应付票据及应付账款 482 425 550 721 825 利润总额 358 500 1059 1398 1636 其他流动负债 421 537 590 720 801 所得税 49 98 159 210 245 非流动负债 1642 1770 1770 1770 1770 净利润 309 402 900 1188 1390 长期借款 202 441 441 441 441 少数股东损益 0 -2 3 4 4 其他非流动负债 1440 1329 1329 1329 1329 归属母公司净利润 309 404 897 1185 1386 负债合计 3931 3745 2910 3211 3396 EBITDA 582 730 1181 1490 1728 少数股东权益 16 24 27 30 34 EPS（元） 0.25 0.32 0.72 0.95 1.11 股本 1244 1244 1244 1244 1244 资本公积 4613 4611 4611 4611 4611 主要财务比率 留存收益 1773 2052 2950 4134 5520 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 7822 7939 8837 10021 11407 成长能力 负债和股东权益 11769 11708 11774 13263 14838 营业收入（%） 1.74% 4.92% 38.76% 30.44% 14.90% 营业利润（%） -11.10% 49.19% 110.56% 32.00% 17.02% 归属母公司净利润（%） 1.37% 30.77% 122.16% 32.00% 17.02% 获利能力毛利率（%） 19.55% 25.67% 34.97% 34.66% 34.92% 现金流量表（百万元） 净利率（%） 11.66% 14.44% 23.32% 23.60% 24.03% 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 3.95% 5.09% 10.16% 11.82% 12.15% 经营活动现金流 227 408 665 750 1130 ROIC 2.68% 3.97% 9.79% 11.21% 11.50% 净利润 309 402 900 1188 1390 偿债能力 折旧摊销 286 259 96 92 105 资产负债率（%） 33.40% 31.98% 24.72% 24.21% 22.89% 财务费用 70 62 40 21 21 净负债比率（%） 50.15% 47.03% 32.83% 31.95% 29.68% 投资损失 -85