社区增值服务高增，经营性现金流改善

主要财务指标 事件 2022年8月24日，公司发布中期业绩：2022年上半年实现收入200.55亿元，同比增长73.5%；归母净利润25.76亿元，同比增长21.9%。 评论 收入增速超预期，归母净利润增速低于预期。公司上半年收入增速超预期主要因为并购标的并表带来基础物管服务收入翻倍增长；归母净利润增速不及预期主要因为1H22综合毛利率较去年同期下滑6.5pct至26.9%。 1H22各业务毛利率中，基础物管相较去年同期下滑7.7pct至25.9%，主要因为并购带来的无形资产摊销、并购标的毛利率偏低、部分管理职能人员调整至一线；社区增值服务下滑6.5pct至59.7%，因为部分子业务在转型新招人员成本上升、疫情影响了社区传媒收入；非业主增值服务下滑23.2pct至27.2%，因为毛利率较高的车位及尾盘代销收入占比下降；商业管理运营服务下滑19.7pct至36.1%，因为新项目处于爬坡期毛利率低。 疫情之下，社区增值服务仍实现高增长。上半年全国各地疫情均有反复，诸多社区增值服务不仅开展场景受限，业主的消费意愿也在一定程度上有所削减。公司通过铺设生活服务站“楼下”、铺设洗衣网点、推广园点通等措施，1H22社区增值服务依然取得了不错的成绩，实现收入21.1亿元，同比增长51.1%。其中，本地生活服务、园区空间服务、房地产经纪服务、到家服务、家装服务、社区传媒服务的1H22收入同比增速分别为94.6%、82.6%、65.1%、50.8%、46.4%和3.2%。 经营性现金流净额大幅改善，管理规模领先同行。①公司上半年紧抓“三缴一流”（物业费追缴，收缴和预缴）工作，1H22经营性现金流净额达23.5亿元，相较去年同期+366%；1H22经营性现金流净额/净利润达0.9倍，较去年同期0.2倍有大幅改善，我们预计这一指标在年底将重回1.0倍以上。②截至2022年6月，公司合同管理面积16.09亿方，收费管理面积8.43亿方，相较去年底分别增长1.7亿方和0.76亿方。 投资建议 考虑到地产行业销售暂未企稳，以及宏观经济压力较大，我们下调盈利预测，预计2022-24年归母净利润为52亿元、65亿元、81亿元，同比增速为+28%、+26%、+24%，相较此前预测下调16%、25%、32%。我们下调目标价至26.80港元/股，对应2022-24年PE为15.0x、11.9x和9.6x。 风险提示 碧桂园销售下滑幅度超预期；外拓不及预期；社区增值服务开展不及预期 图表 图表1：1H19-1H22收入及同比增速 图表2：1H19-1H22归母净利润及同比增速 图表3：1H19-1H22毛利率、管理和销售费用率 图表4：1H19-1H22经营性现金流/净利润 图表5：2017-1H22在管面积、合约面积及合约在管比