业绩稳健增长，规模再上台阶

碧桂园服务(6098.HK) 业绩稳健增长，规模再上台阶 房地产 2022年08月24日 推荐（维持） 股价：15.0港元 主要数据 行业房地产 公司网址www.bgyfw.com 大股东/持股必胜有限公司/39.4% 实际控制人杨惠妍总股本(百万股)3369.21 流通A股(百万股)0 流通B/H股(百万股)3369.21 总市值（亿元）440.45 流通A股市值(亿元)0 每股净资产(元)11.25 资产负债率(%)40.75 行情走势图 证券分析师 杨侃投资咨询资格编号 S1060514080002 BQV514 YANGKAN034@pingan.com.cn 郑茜文投资咨询资格编号 S1060520090003 ZHENGXIWEN239@pingan.com.cn 事项： 碧桂园服务公布2022年半年报，上半年实现营收200.6亿元，同比增长73.5%； 归母净利润25.8亿元，同比增长21.9%；核心归母净利润28.9亿元，同比增长30.5%。 平安观点： 收入利润延续增长，经营性现金流&管理费用率呈现改善。2022H1公司 营收、归母净利润、核心归母净利润同比增长73.5%、21.9%、30.5%，延续较快增长。期内毛利率同比下降6.5个百分点至26.9%，为利润增速低于营收主要原因。毛利率下降主要由于收并购带来无形资产摊销成本增加，管理职能人员调整至一线业务，业务开展受疫情、宏观经济波动等制约但储备专业人员有所增加，以及业务结构发生变化。期内管理费用率同比下降0.9个百分点至9.7%，延续改善。经营活动现金流量净额23.5亿元，同比增长366.4%，绝对规模为净利润0.9倍，较2021H1（0.2倍）大幅提升。 管理规模持续扩张，区域布局逐步优化。2022H1末公司管理面积8.4亿平米、合约面积16.1亿平米，较2021年末分别增长0.78亿平米、1.71 亿平米。其中一二线管理面积占比升至44.6%，区域布局持续优化。公司坚持以低成本为主的高质量品牌拓展，上半年公开招投标项目中标率超过50%，行业领先；通过品牌拓展新获取合同管理面积0.44亿平米，占新增合同管理面积（不含收并购）72.2%。 “楼下”品牌积极推进，商业运营成效显现。除物业管理服务外，2022H1公司社区增值服务、商业运营服务收入增速亦相对靠前，分别为51.1%、320.6%。社区增值服务中，本地生活服务收入贡献度最高且增速最快，2022H1收入7.4亿元，同比增长94.6%。2022H1末本地生活业务线品牌“楼下”已完成超1300个常态化网点建设，覆盖268个城市，沉淀超700个活跃社群，用户数超十万。商业运营方面，公司形成丰富产品线， 包括高品质一站式购物中心碧乐城、社区商业碧乐坊、商业街区碧乐时光等。上半年成功拓展15个轻资产项目，新开业3个项目，期末布局超60 个城市，商业项目超100个，战略知名品牌合作商家超2000个。 公 司报告 公 司半年报点评 证券研究报告 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 15600 28843 40972 55377 70371 YOY(%) 61.7 84.9 42.1 35.2 27.1 净利润(百万元) 2686 4033 4863 5695 6575 YOY(%) 60.8 50.2 20.6 17.1 15.5 毛利率(%) 34.0 30.7 26.9 25.9 24.5 净利率(%) 17.8 15.1 12.4 10.8 9.8 ROE(%) 18.4 11.1 11.8 12.2 12.3 EPS(元) 0.80 1.20 1.44 1.69 1.95 P/E(倍) 16.4 10.9 9.1 7.7 6.7 P/B(倍) 3.0 1.2 1.1 0.9 0.8 碧桂园服务·公司半年报点评 投资建议：考虑疫情及宏观经济波动影响业务开展、毛利率下行幅度超出预期，下调公司盈利预测，预计2022-2024年EPS 分别为1.44元（原为1.76元）、1.69元（原为2.59元）、1.95元（原为3.65元），当前股价对应PE分别为9.1倍、7.7倍、 6.7倍。公司作为全国领先综合物企，管理规模再上台阶，多元业务持续推进，有望凭借综合实力享受广阔市场空间，维持“推荐”评级。 风险提示：1）若房地产政策改善及时性低于预期，房地产修复进程缓慢，将对公司发展产生不利影响；2）增值服务培育及发展不及预期，城市服务发展不及预期，商业运营发展不及预期；3）随着收并购项目整合进程深入、行业人工成本刚性上升，公司利润率面临进一步下行风险。 2/4 碧桂园服务·公司半年报点评 资产负债表 单位：百万元 利润表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 11756 13525 17700 26460 营业额 28843 40972 55377 70371 应收账款 10288 10809 14609 18565 销售成本 19979 29939 41010 53121 预付款项、按金及其他应收款项 5168 3855 5211 6622 其他费用 0 0 0 0 其他应收款 0 0 0 0 销售费用 338 480 648 824 存货 211 259 355 459 管理费用 3259 4097 5538 7037 其他流动资产 3778 3796 3845 3896 财务费用 98 80 -33 -56 流动资产总计 31200 32244 41719 56002 其他经营损益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 0 0 0 0 固定资产 1366 1561 1925 2165 公允价值变动损益 0 0 0 0 在建工程 0 300 200 200 营业利润 5169 6376 8215 9446 无形资产 8919 7433 5946 4460 其他非经营损益 504 504 10 50 长期待摊费用 0 0 0 0 税前利润 5673 6880 8225 9496 其他非流动资产 25327 25203 25078 24954 所得税 1323 1789 2262 2611 非流动资产合计 35612 34497 33150 31779 税后利润 4349 5091 5963 6884 资产总计 66813 66741 74870 87781 归属于非控制股股东利润 316 229 268 309 短期借款 4745 0 0 0 归属于母公司股东利润 4033 4863 5695 6575 应付账款 4494 6591 9028 11695 EBITDA 6876 8676 9938 11212 其他流动负债 15551 12992 12721 16081 NOPLAT 3944 4778 5931 6808 流动负债合计 24791 19583 21749 27776 EPS(元) 1.20 1.44 1.69 1.95 长期借款 442 442 442 442 其他非流动负债 3207 3207 3207 3207 非流动负债合计 3649 3649 3649 3649 负债合计 28439 23231 25398 31424 股本 2 2 2 2 储备 36185 36229 36229 36229 留存收益 0 4863 10557 17133 归属于母公司股东权益 36187 41094 46789 53364 归属于非控制股股东权益 2187 2415 2683 2993 权益合计 38373 43509 49472 56357 负债和权益合计 66813 66741 74870 87781 主要财务比率 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力营收额增长率 84.9% 42.1% 35.2% 27.1% EBIT增长率 57.2% 20.6% 17.7% 15.2% EBITDA增长率 71.6% 26.2% 14.5% 12.8% 税后利润增长率 56.4% 17.1% 17.1% 15.5% 盈利能力毛利率 30.7% 26.9% 25.9% 24.5% 净利率 15.1% 12.4% 10.8% 9.8% 现金流量表 单位：百万元 ROE 11.1% 11.8% 12.2% 12.3% 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E ROA 6.0% 7.3% 7.6% 7.5% 税后经营利润 3963 4719 5956 6848 ROIC 191.1% 17.0% 22.2% 23.8% 折旧与摊销 1105 1715 1747 1772 估值倍数 财务费用 98 80 -33 -56 P/E 10.9 9.1 7.7 6.7 其他经营资金 -1759 263 -3134 504 P/S 1.5 1.1 0.8 0.6 经营性现金净流量 3407 6777 4535 9068 P/B 1.2 1.1 0.9 0.8 投资性现金净流量 -25092 -227 -393 -364 EV/EBIT 5.7 3.8 2.8 1.5 筹资性现金净流量 18298 -4781 33 56 EV/EBITDA 4.8 3.1 2.3 1.3 现金流量净额 -3387 1769 4175 8760 EV/NOPLAT 8.4 5.6 3.9 2.1 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资