疫后修复显著，全年优质增长可期

主要财务指标 事件 公司8.23发布1H22业绩，实现收入259.7亿元（+13.8%），归母净利35.9亿元（-6.6%），略超此前预期。 评论 安踏主品牌DTC转型、产品升级带动高质量增长。1H22主品牌收入同增26%至133.6亿元，其中大货/电商/童装分别同增20%/21%/30%，DTC转型（+27%）有效拉动收入增长。赢领计划下高价位跑鞋、篮球鞋销售额同增1倍以上，客单价提升双位数，反映产品力提升及客群结构优化。盈利能力方面，DTC占比提升下毛利率达55.1%（+2.3pct），同时受直营开支增大、奥运营销、员工成本提升等拖累经营利润率下滑1pct至22%。随疫情受控，6-8月流水呈逐级改善趋势，预计全年主品牌营收实现20%左右增长，且下半年经营利润率将有所改善。 FILA销售略承压，中长期利润空间有望修复。上半年在高线城市疫情频发、最高闭店率达30%背景下，FILA仍实现收入107.8亿元（-0.5%），表现好于大部分国际竞品。在原材料涨价叠加折扣加深影响下，毛利率下滑3.7pct至68.6%，经营利润率下滑6.5pct至22.5%。FILA坚持高端定位，发力高尔夫、网球的同时加强与其他顶级品牌联名，品牌力带动平均店效、坪效领先，疫后客流修复下半年流水预计实现双位数增长，中长期经营利润率有望达25%左右。 迪桑特、可隆延续高增，Amer表现超预期。其他品牌实现收入18.3亿元（+30%），其中迪桑特在疫情背景下仍实现超30%的流水增长，单店店效达120万；可隆强化高定位并加深女性客群绑定，女性单品流水增长超50%，预计全年其他品牌将延续30%以上增长。Amer业务同比高增21%，实现超预期增长，其中始祖鸟/Wilson预计分别同增25%/30%，同比+28.19%，净亏损大幅收窄至3.39亿元，全年预计贡献利润。 投资建议及风险提示 投资建议：安踏品牌升级重塑推动稳定增长；F ILA儿童及潮牌有较大增长空间；迪桑特/可隆仍处于高速成长阶段；多品牌矩阵齐发力有望推动长期增长。维持此前预测，预计22-24年归母净利分别为79.11/99.21/118.52亿元，对应PE分别为27/21/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：全球疫情反复、新品牌推广不及预期、行业竞争加剧等。 1、疫后修复显著，主品牌、其他品牌带动增长 公司8.23发布1H22业绩，实现收入259.7亿元，同比增长13.8%，实现归母净利35.9亿元，同比下滑6.6%，略超此前预期。 主品牌：DTC带动收入同增26.3% 1H22安踏主品牌实现收入133.60亿元，同增26.3%，其中大货（包括线上+线下）同比增长超过20%，儿童业务同比增长超过30%，电商收入同比增长超20%。 分渠道：上半年DTC渠道实现收入66.40亿元，同比增长79.3%，占总收入的49.7%（+14.7pct）。电商渠道实现收入45.69亿元，同比增长26.6%，占总收入的34.2%（+0.1pct）。传统批发及其他业务实现收入21.51亿元，同比下滑34.1%，占总收入的16.1%（-14.8pct）。 FILA：短期销售承压，收入同比下滑0.5% 1H22FILA实现收入107.77亿元，同比下滑0.5%，占总收入的41.5%（-6pct），营收下滑主要系品牌线下门店在高线城市占比较高，受疫情影响较大。 其中在去年高基数叠加部分城市物流受阻影响下，电商仍然实现10%的同比增长。 其他品牌：迪桑特、可隆延续高增，Amer表现超预期 1H22其他品牌实现营收18.28亿元，同比增长29.9%，占总收入的7%（+0.9pct）。其中迪桑特在疫情背景下仍有超30%的流水增长，单店店效达120万元；可隆强化高定位并加深女性客群绑定，女性单品流水增长超50%。 Amer1H22实现收入96.71亿元、同比增长21.07%，其中零售、电商以及主要地区都取得较为显著的增长，始祖鸟、wilson分别取得25%、30%的同比增长，冬季运动装备同比高增70%，而集团在中国区的业务在疫情严格管控背景下依然实现了35%的增长，表现亮眼。Amer1H22EBITDA达7.14亿元，同比+28.19%，净亏损大幅收窄至3.39亿元。 2、盈利能力：疫情下短期有所承压 毛利率：1H22公司整体毛利率为62%，同比下滑1.2pct。其中安踏品牌毛利率达55.1%（+2.3pct），FILA品牌毛利率达68.6%（-3.7pct），其他品牌毛利率为74.2%（+3.8pct）。安踏品牌毛利率上升主要系DTC模式下业务毛利率相对较高；FILA毛利率有所下滑，一方面系品牌在疫情背景下加深零售折扣，另一方面系原材料成本上升等压缩利润空间。 经营利润率：1H22公司经营利润率为22.3%，同比下滑3.6pct。其中安踏品牌经营利润率为22%，同比下滑1.1pct；FILA品牌经营利润率为22.5%，同比下滑6.5pct；其他品牌经营利润率为21.6%，同比+0.6pct。公司经营利润率有所下滑，主要系公司DTC和直营占比提升导致零售相关开支上升。 费用端：从费用方面来看，1H22公司广告及宣传开支费用率为10.3%（+0.9pct），提升主要系奥运会及新增品牌代言人导致相关宣传开支增加。员工成本比率提升0.9pct至15.3%，主要系DTC转型导致员工人数上升。研发费用率同比提升0.1pct至2.3%，反映公司研发投入不断提升下的高科技产品占比不断提高。 3、营运能力：存货处于健康水平，现金流充沛 存货方面，1H22公司存货同比增长7.17%至81.92亿元。平均存货周转天数为145天，同比上升28天，主要系DTC以及直营占比提升。受到上半年疫情影响，公司当前库存水平略有升高，其中安踏品牌库销比在5左右，FILA品牌库销比在7以上，整体仍处于可控水平，随着下半年销售回暖预计将有明显改善。 现金流方面，1H22公司经营活动现金流净额达49.79亿元，同比下滑21.13%，净额高于利润（不包括分占合营公司亏损影响），体现公司强劲的现金产出能力。 4、投资建议 安踏品牌升级重塑推动稳定增长；FILA儿童及潮牌有较大增长空间；迪桑特/可隆仍处于高速成长阶段；多品牌矩阵齐发力有望推动长期增长。维持此前预测，预计22-24年归母净利分别为79.11/99.21/118.52亿元，对应PE分别为27/21/18倍，维持“买入”评级。 5、风险提示 全球疫情反复、新品牌推广不及预期、行业竞争加剧等。