有色金属专题报告：铜供应为何短缺，何时能修复

铜供应为何短缺，何时能修复？ 研究员：王颖颖 期货从业证号：F3039600 投资咨询从业证号：Z0014913 :021-65789219 :wangyingying_qh1@chinastock.com.cn 一、铜供应短缺 铜目前处于低库存，且持续去库的状态，我们认为供应端的干扰是库存低的主要因素。从矿端的情况来看，由于智利、秘鲁等地区铜矿减产的原因，上半年铜矿产量增速不及预期；从3月份铜冶炼厂不断停产检修，上半年精铜基本上没 有增量，今年8月份以来，浙江、安徽、江苏、湖北等省份多个地市因电力高峰供需紧张，冶炼厂减产造成产量损失较大；今年废铜的干扰也很多，3月份财税40号文开始，废铜产业税负一度增加，导致市场交易冷淡，6月份铜价下跌后，废铜货源急速收缩。 有色金属专题报告 2022年8月22日 图1：国内总库存（社会库存+保税区库存）（万吨）图2：全球铜显性库存（吨） 100 90 1,200,000 2019年 2020年 2021年 2022年 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 80 1,000,000 70 800,000 6050 600,000 40302010 0 2019年2020年2021年2022年 400,000200,0000 数据来源：银河期货、wind 二、铜供应端干扰多 1、铜矿产量不及预期 年初市场对今年铜矿产量抱有非常乐观的预期，大部分机构认为今年铜矿产量会增长100-120万吨，原因是今年新扩建铜矿非常多。从铜矿投产的情况来看，新扩建铜矿的进展确实非常顺利，紫金下面的卡莫阿铜矿、巨龙铜矿、Timok铜矿，Freeport 下面的Grasberg铜矿，Minajusta铜矿等都贡献了很大的增量。但是智利及秘鲁等地区老矿山产量普遍下降，导致今年铜矿产量明显不及预期，这些矿山下降的原因在于矿山老龄化、智利缺水、秘鲁社区干扰等。从我们统计的15家大型矿企的数据来看，上半年主流矿山基本上没有增量。根据ICSG、CRU等机构统计，今年上半年铜矿产量增速在2.9%左右，明显低于年初预计的4-5%的增速。 图3：全球15家矿企铜产量（吨）图4：智利铜矿产量（千吨） 3,400,000 3,200,000 3,000,000 2,800,000 2,600,000 2,400,000 2,200,000 2,000,000 Q1 Q2 Q3 Q4 2019年2020年2021年2022年 600 550 500 450 400 350 300 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2019年 2020年 2021年 2022年 数据来源：银河期货、wind 250 2500 230210 2000 190170 1500 150130 1000 110 90 500 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 0 2019年2020年2021年2022年 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 图5：秘鲁铜矿产量（千吨）图6：刚果铜矿产量（千吨） 数据来源：银河期货、wind 矿山老龄化及智利缺水制约智利铜矿产量 世界矿山老龄化的趋势越来越严重，目前有一半的铜矿山矿龄已经超过50年，甚至有的矿企已经开采百年，铜矿品位的下滑制约了全球铜精矿供应的增长，并增加了选矿成本，也为选矿提出了更高的要求。 以智利为例，作为全球最大的铜矿生产国家，智利地区的铜矿品位下降的趋势尤 为突出，智利的平均铜矿石品位在过去15年中处于逐渐下降的状态。同时智利地区还 面临着长年的干旱问题，由于降雨量大幅减少，智利已遭遇长达13年的历史性干旱， 今年4月智利政府宣布，首都圣地亚哥的大部分区域将启动定量供水计划，这也是该 市历史上首次采取限水措施。智利大学近期发表的研究预测称，未来30年智利的水资源将减少30%，干旱将成为智利各地的常态。与此同时，智利左翼掌权以后，提出的一系列主张，包括提高采矿业特许权使用费、提高高收入群体税率、强调国家调控、反对矿业私有化，并主张成立国营锂业公司等等，都损害智利的矿业投资环境。 图7：铜矿品位图8：智利降水量 140.00% 120.00% 100.00% 80.00% 60.00% 40.00% 全球 智利 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 数据来源：银河期货、wind 秘鲁社区干扰长期影响矿山产量 作为老牌铜矿资源国，秘鲁的铜矿品位下滑的趋势也难以避免，同时，秘鲁社区矛盾难以协调，秘鲁的社区组织力量比较强大,可以组织各种社会活动包括示威游行,有时会采取堵路、封门甚至暴力袭击等行动,干扰企业建设、生产和经营,今年五矿资源的LasBambas铜矿和南方铜业的Cuajone铜矿分别停产了50天，导致秘鲁20%的矿山受到干扰，产量受损严重。 秘鲁运营的矿山中，Lasbambas铜矿受到社区干扰的影响最严重，据统计，在过去五年的时间里，LasBambas铜矿已累计停运近400天。很多人说LasBambas铜矿投产即巅峰，自2016年7月1日开始商业生产以来，LasBambas在2017年，即其投产 的第一个完成年度便产铜45.51万吨，助力五矿资源（MMG）成功进入全球十大铜矿生产商之列。但随后，五矿资源的LasBambas矿就陷入断断续续的抗议的漩涡之中，2018年LasBambas铜产量同比下降15%至38.5万吨，随后就是连续连续三年的低负荷 运行，2021年更是再下一个台阶，其产量降至30万吨以下。今年3月份，LasBambas铜矿获得了秘鲁能源矿产部授予的“开发Chalcobamba矿坑及相关基础设施的监管许可“，并预计Chalcobamba于2022年下半年实现首产。据介绍，开发Chalcobamba矿坑预计会对LasBambas铜精矿含铜年产量增至约38万至40万吨水平以上。但好消息的余热仍未退却，LasBambas铜矿就迎来了50天的停产，该项目被搁置，LasBambas铜矿今年上半年产量只有10.1万吨，五矿资源预计今年LasBambas铜矿产量将下降至24万吨。 表1：2021年以来秘鲁铜矿干扰情况 铜矿 矿企 干扰 开始时间 干扰持续时间 Constancia HudbayMinerals 技术 2021/1/1 75 Antapaccay Glencore 社区抗议 2021/3/8 3 LasBambas MMG 社区抗议 2021/3/8 3 Constancia Hudbay 社区抗议 2021/3/8 3 LasBambas MMG 社区抗议 2021/8/16 45 Antapaccay Glencore 社区抗议 2021/10/6 7 LasBambas MMG 社区抗议 2021/10/25 3 Antamina BHP,Glencore 社区抗议 2021/11/2 14 LasBambas MMG 社区抗议 2021/11/11 42 CerroLindo NexaResources 社区抗议 2021/12/1 10 LasBambas MMG 社区抗议 2022/1/28 7 LasBambas MMG 社区抗议 2022/1/28 7 LasBambas MMG 社区抗议 2022/2/14 2 Cuajone SouthernCopper 社区抗议 2022/2/28 50 LasBambas MMG 社区抗议 2022/3/3 2 LasBambas MMG 社区抗议 2022/4/20 50 数据来源：银河期货 图9：Lasbambas铜矿历年产量（万吨） 5045.51 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 38.68 38.40 34.44 31.26 29.08 10.10 2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年H1 数据来源：银河期货、wind 2、精铜供应干扰多 今年从3月份开始，冶炼厂的干扰就不断，山东两家冶炼厂因资金问题相继停产，加上今年检修的冶炼厂特别多，1-7月份国内电铜产量基本上没有增长。 进入6月下旬以来中国中东部地区遭遇极为严重的高温干旱天气，特别是7月和8月中国中东部地区四川，重庆，湖北，浙江，上海，江苏，浙江，陕西等多地出现破纪录高温天气，多地气温均超过40摄氏度，局部气温甚至达到44摄氏度以上。四川省是中国水力资源最为丰富的地区之一，四川高度依赖于水电，水电占比达到80%。但是今年的干旱天气使得四川水电出力不足。全省平均降水量135.9毫米，较常年同期偏少48%，偏枯的降水对水电出力能力产生较大的限制，作为西电东送大省，四川省有大量刚性的合同内外送电量需要在汛期执行。然而，今年四川省自身因极端气候都出现缺电情况，因此跨省外送电执行情况难以保障，缺电问题还可能会蔓延到沿海省份。进入8月份以后，浙江、安徽、江苏、湖北、四川等省份多个地市因电力高峰供需紧张，按照有序用电相关方案，对工业企业提出限电要求或节约倡议。在各地限电政策的影响下，湖北、浙江、江苏、安徽等地冶炼厂开始减产，其中大冶减产1.2万吨 左右，富冶减产8000吨左右，张家港联合铜业减产4000吨左右，安徽铜陵减产1.2万吨左右，限电导致国内电铜产量产生了很大的损失。 除此之外，疫情在各地零星爆发，8月贵溪地区实施静态管理，目前当地冶炼厂已经出现减产，初步估计本月减产4000吨左右。三门峡出现疫情，当地冶炼厂生产和铁 路运输尚未受到影响。 图10：SMM电解铜产量（万吨） 900000 850000 800000 750000 700000 650000 600000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2019年 2020年 2021年 2022年 数据来源：银河期货、wind 表2：冶炼厂受到干扰情况 企业名称 精炼产能（万吨） 备注 大冶有色金属公司 60 限电等原因减产，本月产量下降1.2万吨左右。 富冶集团 50 浙江限电减产，8月份新线试生产 山东大海集团 20 3月份开始停产，目前仍然未复产 广西南国铜业 30 检修结束复产，产能爬坡中，预计这个月产量7500吨（满产2.5万吨） 宁波金田 8 设备改造，5月份以后没有产量 清远江铜 10 新老系统更替，8-9月份每个月减产7000吨左右 江西铜业 120 贵溪从8月10号起开始静态管理，8月份减产4000 铜陵（安徽） 110 吨 因为限电减产1.2万吨 张家港联合铜业 30 限电，产量下降4000吨 数据来源：银河期货 3、废铜货源收缩 图11：精废价差（元/吨） 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 (500) (1000) 数据来源：银河期货、wind 今年废铜干扰不断，3月份财税40号文开始实施以后，行业的税负成本增加，废铜成交遇冷，四五月份又遇到上海疫情，废铜行业的拆解和运输都遇到阻碍。6月上海解封以后，铜价急速下跌，废铜货源急速收缩，6月底精废价差一度打成负值，现在精废价差仍然在1000元/吨以内，市场上废铜货源非常紧张，废铜制杆开工率比正常下降了一半以上，也是造成供应端紧张的原因。 三、铜供应何时能缓解 我们认为10月份以后铜供应能够得到缓解，从铜矿端的角度来看，下半年铜矿的供应增速有望回升，精铜端来看，今年限电的影响消退后，冶炼厂产量将会修复，随着大冶、富冶等冶炼厂投产，最终供应走向宽松是大趋势。 1、下半年铜矿供应较为宽松 下半年铜矿供应预期较为乐观，主要是得益于新扩建项目的顺利投放及老矿山干扰的减少。 英美资源的Quell