财险行业专题报告：如何看待新形势下财险行业的发展之路？

行业专题报告|保险 如何看待新形势下财险行业的发展之路？ 财险行业专题报告 ●核心结论 车险综改推动行业发展步入新纪元，悄然发生多项变化：1）行业整体承保盈利能力下降，非Top3大型险企受到的影响更大，小型险企承保盈利能力改善；2）盈利结构变化，税前利润中投资贡献占比显著提升；3）行业分段式规模效应持续显现，大型及小型险企呈现明显规模经济,中型险企 证券研究报告 2022年08月23日 行业评级超配 前次评级超配 评级变动维持 近一年行业走势 保险沪深300 呈弱规模经济/规模不经济，理论上来讲，小型险企的盈利机会仍存。 现状：1）车险：近期件均保费稳中有升，行业集中度持续增强，或预示车险行业步入综改后的相对稳定期；2）非车险：车险综改影响外溢+险企调整业务结构双重作用下，行业集中度下降，市场竞争仍相对激烈。 展望：1）车险：头部险企优势有望进一步凸显，受监管在部分地区限增速、限份额的影响，预计头部机构将进一步聚焦优质业务；坚持持续经营、精细化经营、打造相对优势、深度把握车险业务价值链的中小型险企或能突出重围。2）非车险：仍处于发展期，行业集中度及确定性相较于车险业务更弱，多元化需求有望促进百花齐放，或将催生小而美的特色公司。 他山之石：美国财险行业集中度低，市场化竞争推动财险公司实现差异化、特色化发展。根据NAIC披露，2021年美国财险公司保费收入CR3/CR5/CR10分别为21.3%/31.4%/47.4%，与我国三巨头占比超六成的格局相比，集中度明显更低。我们选取两家特色险企——前进保险、伯克希尔哈撒韦为例分析：1）前进保险：坚持盈利导向，保持综合成本率在96%以内的基础上持续提升保费收入，通过精细化经营深耕交叉销售，实现业务持续增长，2021年税前利润中承保利润占比达49.53%；2）伯克希尔哈撒韦：通过GEICO、BHPG及BHRG经营保险及再保险业务。2021年公司直接承保保费收入516亿美元，市占率为6.44%，位居全美第二。投资收益占归母净利润比重保持高位，2021年保险业务归母净利润中投资收益占比达86.8%。 中国财险：资产负债双优，ROE及盈利结构改善有望推动估值提升。受益于行业高景气度，年初以来中国财险保费收入实现稳健增长，非车业务表现为承保盈利能力的关键影响因素。公司多措并举，预计承保盈利能力有望明显改善：1）优化业务结构，压降高风险业务，1-7月法人业务核心险种企财险、责任险、货运险保费增速显著低于非车业务整体水平；2）强化风控及费用管控。参考前进保险及伯克希尔哈撒韦PB估值表现，对比发现盈利结构及PB-ROE关联度存在显著差异，承保利润占税前利润比重提升或有望助力估值提升。公司资产负债双向改善，有望撬动ROE水平、优化盈利结构，预计将对估值形成支撑。 风险提示：利率风险、市场风险、信用风险、疫情反复。 5% 1% -3% -7% -11% -15% -19% -23% 2021-082021-122022-04 相对表现 1个月 3个月 12个月 保险 -4.37 -4.61 -21.13 沪深300 -1.34 3.14 -13.53 分析师 罗钻辉S0800521080005 luozuanhui@research.xbmail.com.cn 联系人 孙冀齐 13162770049 sunjiqi@research.xbmail.com.cn 相关研究 保险：财险业务高景气度延续，增员难或影响寿险产品结构—保险行业7月数据点评2022-08-14 保险：内控外防双管齐下，促进保险资管业高质量发展—关于《保险资产管理公司管理规定》的点评2022-08-06 保险：信息披露涉及产品及内容双扩容，助力提升保险销售透明度—关于《人身保险产品信息披露管理办法（征求意见稿）》的点评2022-08-03 索引 内容目录 一、综改后各类险企表现分化5 1.1车险综改后，行业呈现三大变化5 1.1.1承保盈利能力下降，非Top3大型险企受到的冲击更大5 1.1.2盈利结构变化，投资表现成为险企业绩的主要影响因素7 1.1.3行业分段式规模效应持续显现，理论上来讲小型险企盈利机会仍存10 1.2当前进展：财险行业转型处于何种阶段？12 1.3展望：预计车险将保持较高集中度，非车行业有望迎来百花齐放14 1.3.1车险：预计市场集中度增强态势将持续，少数中小险企或可通过深耕细分领域实现破局14 1）经验参考：海外市场化竞争催生“小而美”的特色财险公司14 2）行业步入发展新阶段，深度把握车险价值链的中小型险企或能突出重围15 1.2.2非车业务：处于发展成长期，关注个人业务放量16 二、他山之石：市场化竞争催生深耕细分领域的特色险企17 2.1美国财险市场结构：集中度低，催生“小而美”的专营公司17 2.1.1承保驱动型公司：美国前进保险19 2.1.2投资驱动型公司：伯克希尔哈撒韦21 三、中国财险：资产负债双向改善，盈利水平及结构有望双优24 3.1承保盈利能力：重点关注非车业务的盈利能力24 3.1.1非车业务：法人业务决定承保盈利下限，个人业务决定承保盈利上限24 1）政府业务：规模大、占比高，以收支平衡为经营导向24 2）法人业务：优化业务结构，主动压降高风险、高赔付业务25 3）个人业务：增长快、质量优，下阶段业务的重点发展方向26 3.1.2车险业务：新车及续保双向改善，助力盈利能力提升26 3.2长期展望：预计中国财险龙头优势将持续显现26 3.3估值表现：ROE提升及盈利结构优化有望共同驱动公司估值提升27 四、风险提示29 图表目录 图1：行业承保盈利能力持续下探5 图2：实现承保盈利的险企占比及盈利能力呈现先降后升态势5 图3：大型险企中Top3及除Top3外其他险企承保利润（亿元）6 图4：大型险企中Top3及除Top3外其他险企综合成本率6 图5：综改后各类险企均出现合计承保利润（亿元）为负的现象7 图6：综改后各类险企综合成本率表现分化7 图7：综改后各类险企已赚保费增速分化7 图8：三大头部险企2019-2021年综合成本率均低于100%7 图9：财险行业盈利模式8 图10：中国财险税前利润总额结构8 图11：平安财险税前利润结构8 图12：太保财险税前利润结构8 图13：财险公司整体税前利润结构9 图14：承保盈利公司的税前利润结构9 图15：大型险企税前利润结构（亿元）10 图16：大中型财险公司税前利润结构（亿元）10 图17：中小型财险公司税前利润结构（亿元）10 图18：小型财险公司税前利润结构（亿元）10 图19：综改前（2019年）财险公司规模效应分析11 图20：综改中（2020年）财险公司规模效应分析11 图21：综改后（2021年）财险公司规模效应分析12 图22：车险月度件均保费、件均保额及保险金额/保费收入变化13 图23：车险年度件均保费、件均保额及保险金额/保费收入变化13 图24：综改后车险保费CR3明显提升13 图25：三大头部险企车险市占率持续提升13 图26：综改后非车险保费CR3出现下降14 图27：三大头部险企非车险市占率有升有降14 图28：Auto&General保费收入及市占率15 图29：YOUI保费收入及市占率15 图30：Auto&General及YOUI综合成本率（%）表现15 图31：Auto&General、YOUI综合成本率优于头部机构15 图32：财险行业非车险保费收入（亿元）及同比17 图33：财险行业非车业务各险种保费贡献占比17 图34：美国财险行业保费收入（亿美元）、综合成本率、综合赔付率及综合费用率表现18 图35：美国财险市场集中度相对较低19 图36：美国前五大财险公司市占率情况19 图37：2021年美国保费Top5财险公司市占率及主营业务19 图38：2021年中国保费Top5财险公司市占率及主营业务19 图39：前进保险公司保费收入及同比20 图40：前进保险净利润（百万美元）及同比20 图41：前进保险综合成本率表现20 图42：前进保险保费收入渠道结构20 图43：前进保险承保利润及同比21 图44：前进保险投资收益及同比21 图45：伯克希尔哈撒韦营收（亿美元）及同比增速22 图46：伯克希尔哈撒韦净利润（亿美元）及同比增速22 图47：伯克希尔哈撒韦收入结构22 图48：伯克希尔哈撒韦利润结构22 图49：伯克希尔哈撒韦保险业务营收（亿美元）及同比增速23 图50：GEICO综合成本率23 图51：BHPG综合成本率表现23 图52：伯克希尔哈撒韦保险业务归母净利润结构（亿美元）23 图53：三大渠道非车险保费收入（亿元）及同比24 图54：按三大渠道口径统计，非车险保费收入结构24 图55：政府业务保费收入情况及同比表现25 图56：政府业务保费收入结构25 图57：法人业务收入保费收入（亿元）及结构25 图58：法人业务收入保费收入及结构25 图59：中国财险非车险累计保费收入同比表现26 图60：中国财险单月保费收入同比表现26 图61：个人业务保费收入及同比26 图62：个人业务收入结构26 图63：伯克希尔哈撒韦归母净利润主要由投资贡献27 图64：伯克希尔哈撒韦的P/B估值持续低于127 图65：前进保险税前利润结构28 图66：前进保险PB及ROE呈现正相关28 图67：美国头部保险公司PB表现28 图68：伯克希尔与头部资管公司PB关联度更高28 图69：中国财险税前利润结构29 图70：中国财险PB与ROE呈现较强的正相关性29 一、综改后各类险企表现分化 1.1车险综改后，行业呈现三大变化 车险综合改革推动行业发展步入新纪元。在车险业务降保费、增保额、提质量的发展趋势下，综改后除车险保费收入下降、赔付率提升及车险综改外溢致使非车业务竞争加剧等直接影响外，行业悄然发生多项变化：1）整体承保盈利能力下降，非Top3大型险企受到的影响更大，小型险企承保盈利能力改善；2）盈利结构出现变化，投资表现扮演更为重要的角色；3）行业分段式规模效应持续显现，理论上来讲，小型险企盈利机会仍存。 1.1.1承保盈利能力下降，非Top3大型险企受到的冲击更大 基于数据的可得性，我们选取73家财险公司综改前（2019年）、综改中（2020年）、综改后（2021年）的经营情况进行对比。 整体来看，车险综改的影响较为显著： 1）承保亏损规模持续提升：2021年样本公司合计实现承保利润-93.1亿元，较综改前（2019年为-6.5亿元）、综改中（2020年为-59.8亿元）亏损幅度分别拉大86.6亿元/33.2亿元。 2）承保盈利能力下降：2021年样本公司整体的综合成本率（使用1-合计承保利润/合计已赚保费测算）达100.8%，较综改前（2019年）、综改中（2020年）水平+0.7pct/+0.3pct。 按照承保盈利与否分类，分析发现： 1）实现承保盈利的险企数目占比先降后升，综合成本率先升后降。按照承保盈利口径分类，我们选取的73家样本财险公司综改前、综改中、综改后实现承保盈利的险企数目为20家、17家、18家，占样本比重分别为27.4%、23.3%、24.7%；承保盈利企业合计承保利润达177.8/110.2/122.8亿元，对应综合成本率分别为97.7%/98.7%/98.5%。 2）承保亏损企业承保亏损规模及综合成本率呈现先降后升态势。2019-2021年承保亏损险企合计承保利润分别达-184.3/-170.0/-215.8亿元，综合成本率分别达106.1%/105.0% /105.8%，值得注意的是，出现承保亏损的险企2021年综合成本率水平优于综改前（2019年）水平，其中原因或为成本压力下险企选择优化业务结构，在定价及赔付管控方面趋于理性。 图1：行业承保盈利能力持续下探图2：实现承保盈利的险企占比及盈利能力呈现先降后升态势 0 -10 -20 -30 -40 -50 -