石膏板主业营收稳步增长，盈利能力承压下半年有望改善

公司快报 北新建材（000786.SZ） 2022年08月23日 石膏板主业营收稳步增长，盈利能力承压下半年有望改善 ■事项：公司发布2022年半年度报告，2022H1公司实现营业收入 103.73亿元，同比增长2.40%；2022H1实现归母净利润16.37亿元， 同比下降11.04%；2022H1扣非归母净利润15.36亿元，同比下降14.05%；2022H1实现基本EPS0.97元/股。 证券研究报告 新型建材及非金属新材料投资评级买入-A 维持评级 6个月目标价：40.7元 股价（2022-08-22）27.37元 交易数据 总市值（百万元）46,241.83 流通市值（百万 元） 44,680.16 ■石膏板主业收入韧性显著，防水板块营收承压，毛利率下滑拖累业 总股本（百万股）1,689.51 绩增速。2022H1，公司实现营业收入103.73亿元，同比增长2.40%， 2022Q1/Q2单季度营收同比增速分别为10.47%和-3.24%，Q2单季度 流通股本（百万股） 1,632.45 营收小幅下滑；分产品看，2022H1石膏板主业实现营收70.62亿元 （yoy+8.07%）、营收占比68.08%（同比+3.57个pct），在下游地产需求减弱叠加疫情冲击影响下，公司上半年石膏板营收仍实现稳健增长，或主要由于石膏板提价顺畅，反映出公司高市占率下定价权优势显著。下半年随保交付政策持续推进，下游地产端需求有望边际改善，叠加公司产品结构持续高端化，石膏板收入有望持续增长；公司龙骨业务实现营收13.40亿元（yoy-0.49%）、营收占比12.91%（同比- 0.38个pct），公司持续推进“石膏板+”业务战略成效较为显著，2021年公司龙骨配套率为8%-9%，未来龙骨配套率提升空间充足；在下游需求减弱及原材料涨价影响下，防水业务营收同比减少，期内实现营收16.85亿元（yoy-13.01%），营收占比16.25%（同比-2.87个pct），今年4月，公司发布公告拟收购唐山远大洪雨和宿州远大洪雨70%股权，有望助力公司防水业务市场竞争力增强。2022H1公司归母净利润为16.37亿元，同比减少11.04%，2022Q1/Q2单季度归母净利润同比增速分别为7.28%和-18.29%，公司归母净利润同比下滑主要由 于期内公司毛利率降低所致。 12个月价格区间25.74/37.76元 股价表现 北新建材沪深300 % % 2021-08 % % % % % % 2021-122022-04 4 -1 -6 -11 -16 -21 -26 -31 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M12M 相对收益-7.18-17.17-9.52 绝对收益-6.78-8.00-21.79 董文静分析师 SAC执业证书编号：S1450522030004 dongwj@essence.com.cn 相关报告 北新建材：全球石膏板龙 ■成本压力致盈利能力下降，期间费用率基本稳定，经营活动现金流 持续流入。期内公司总体毛利率为30.04%，同比下降2.77个pct，或 由于原材料价格上涨影响，其中石膏板业务毛利率为35.46%（同比- 4.40个pct）、龙骨业务毛利率为19.73%（同比-1.53个pct）、防水建材业务毛利率为16.99%（同比-6.97个pct），三类产品毛利率均有下滑，防水类产品下滑程度最大，地产需求和成本双重施压。期内期间费用率为13.57%（同比+0.24个pct），总体保持稳定，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.58%/9.45%/0.54%/4.03%（同比+0.06 /0.19/0.19/-0.2个pct），期内公司净利率、ROE（加权）分别为15.80%（同比-2.62个pct）、8.45%（同比-2.24个pct），受毛利率下滑 头地位稳固，“两翼”布局大举推进发展可期/苏多永 2022-05-16 影响，整体盈利水平下降。随原材料涨价压力逐步缓解，结合公司定价权优势，预计公司下半年整体盈利水平或有所改善。期内公司经营活动现金流净额为8.54亿元，保持净流入态势，但较上年同期减少 2.32亿元。 ■石膏板龙头一体两翼战略明确，保交付政策推进下游需求边际改 善。公司作为全球石膏板龙头企业，掌握产品定价权，石膏板产品结 构不断优化，坚定实施“一体两翼、全球布局”发展战略，以石膏板业务为核心，拓展轻钢龙骨、粉料砂浆、矿棉板等“石膏板+”配套系统业务，产能建设稳步推进，同时大力发展“两翼”防水材料和涂料业务。目前地产领域保交付目标明确，有望助力地产竣工端边际回暖，带动石膏板等产品下游需求提升。在节能降碳背景下，绿色建材为行业发展趋势，随着石膏板应用范围由吊顶向隔墙、由公建向住宅扩大，以及行业供给侧落后产能出清，行业需求有望持续释放，行业龙头充分受益。在供给端，政策驱动石膏板行业供给侧改革，加速淘汰落后产能，龙头企业强者恒强。 ■投资建议：我们看好公司未来的发展，预计公司2022-2024年总营收分别为239.13亿元、271.54亿元、312.11亿元，分别同比增长13.41%、13.56%和14.94%，分别实现归母净利润40.26亿元、46.09亿元和52.63亿元，分别同比增长14.7%、14.5%和14.2%；EPS分别为2.38元、2.73元和3.12元，动态PE分别为11.5倍、 10.0倍和8.8倍，维持“买入-A”评级，目标价40.7元。 ■风险提示：疫情防控不及预期；政策落地不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；产品升级不及预期；原材料价格大幅上涨等。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 16,802.6 21,085.7 23,912.7 27,154.3 31,211.7 净利润 2,859.9 3,510.2 4,026.1 4,609.4 5,263.1 每股收益(元) 1.69 2.08 2.38 2.73 3.12 每股净资产(元) 9.87 11.21 12.84 14.70 16.83 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 16.2 13.2 11.5 10.0 8.8 市净率(倍) 2.8 2.4 2.1 1.9 1.6 净利润率 17.0% 16.6% 16.8% 17.0% 16.9% 净资产收益率 17.2% 18.5% 18.6% 18.6% 18.5% 股息收益率 2.0% 2.4% 2.8% 3.2% 3.6% ROIC 21.7% 22.2% 21.8% 25.4% 30.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 16,802.6 21,085.7 23,912.7 27,154.3 31,211.7 成长性 减:营业成本 11,142.8 14,374.2 16,133.8 18,449.5 21,363.3 营业收入增长率 26.1% 25.5% 13.4% 13.6% 14.9% 营业税费 184.1 220.1 275.0 312.3 358.9 营业利润增长率 22.4% 14.1% 17.6% 14.8% 14.4% 销售费用 586.4 782.2 908.7 977.6 1,154.8 净利润增长率 548.3% 22.7% 14.7% 14.5% 14.2% 管理费用 855.9 1,019.9 1,152.6 1,289.8 1,482.6 EBITDA增长率 23.4% 14.2% 14.1% 10.4% 9.7% 研发费用 672.2 874.6 994.8 1,129.6 1,298.4 EBIT增长率 25.5% 13.1% 17.4% 12.0% 11.1% 财务费用 75.3 82.5 47.8 -72.4 -249.9 NOPLAT增长率 61.4% 17.9% 13.7% 12.0% 11.1% 资产减值损失 -2.6 -4.5 -2.8 -3.3 -3.6 投资资本增长率 15.1% 15.7% -3.8% -7.9% 4.4% 加:公允价值变动收益 -18.4 -1.2 - - - 净资产增长率 20.0% 11.9% 14.3% 14.3% 14.4% 投资和汇兑收益 28.0 -3.2 29.7 18.1 14.9 营业利润 3,303.2 3,768.7 4,432.6 5,089.4 5,822.0 利润率 加:营业外净收支 38.1 25.5 8.2 10.0 0.7 毛利率 33.7% 31.8% 32.5% 32.1% 31.6% 利润总额 3,341.3 3,794.2 4,440.8 5,099.4 5,822.7 营业利润率 19.7% 17.9% 18.5% 18.7% 18.7% 减:所得税 317.3 242.3 377.5 433.4 494.9 净利润率 17.0% 16.6% 16.8% 17.0% 16.9% 净利润2,859.93,510.24,026.14,609.45,263.1 EBITDA/营业收入 23.6% 21.4% 21.6% 21.0% 20.0% 资产负债表 EBIT/营业收入运营效率 20.1% 18.1% 18.7% 18.5% 17.9% 202020212022E2023E2024E 固定资产周转天数 213 194 174 145 119 货币资金 590.2 572.2 4,782.5 6,640.6 9,825.7 流动营业资本周转天数 14 34 41 31 31 交易性金融资产 1,616.6 2,635.5 2,635.5 2,635.5 2,635.5 流动资产周转天数 141 137 177 203 211 应收帐款 2,050.5 1,987.1 2,943.8 2,632.7 3,014.0 应收帐款周转天数 37 34 37 37 33 应收票据 40.8 229.7 59.9 197.2 160.8 存货周转天数 36 37 40 38 39 预付帐款 178.9 253.9 415.1 295.8 488.3 总资产周转天数 475 422 433 418 389 存货 1,746.2 2,632.4 2,687.5 3,067.4 3,671.2 投资资本周转天数 325 299 277 230 196 其他流动资产 632.3 863.0 836.9 777.4 495.5 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 17.2% 18.5% 18.6% 18.6% 18.5% 长期股权投资 183.9 240.5 240.5 240.5 240.5 ROA 13.2% 13.4% 13.1% 14.5% 15.1% 投资性房地产 73.5 78.7 78.7 78.7 78.7 ROIC 21.7% 22.2% 21.8% 25.4% 30.6% 固定资产 10,830.0 11,841.1 11,230.2 10,619.3 10,008.4 费用率 在建工程 1,762.0 1,676.9 1,676.9 1,676.9 1,676.9 销售费用率 3.5% 3.7% 3.8% 3.6% 3.7% 无形资产 2,145.2 2,309.6 2,239.7 2,169.8 2,099.8 管理费用率 5.1% 4.8% 4.8% 4.8% 4.8% 其他非流动资产 1,065.0 1,253.2 1,080.0 1,103.1 845.1 研发费用率 4.0% 4.1% 4.2% 4.2% 4.2% 资产总额 22,915.2 26,573.9 3