存货减值暂时性拖累公司业绩，新能源业务明显放量，一体化布局逐渐形成

2022年08月23日 公司研究●证券研究报告 华友钴业（603799.SH） 公司快报 存货减值暂时性拖累公司业绩，新能源业务明显放量，一体化布局逐渐形成投资要点 公司半年报业绩处于预告下限：公司2022H1实现营收310.18亿元，同比 +117.01%，归母净利润22.56亿元，同比+53.60%，处于业绩预告的下限。销售毛利率19.22%，同比-1.34pct，销售净利率9.75%，同比-0.96pct。其中2022Q2公司实现营收178.06亿元，同比+126.27%，归母净利润10.49亿元，同比+28.86%。销售毛利率19.77%，同比-0.22pct，环比+1.30pct，销售净利率9.36%，同比-1.57pct，环比-0.91pct。 新能源材料业务明显放量，一体化布局逐渐形成：公司2022H1正极材料营收 110.45亿元，正极出货量3.83万吨，其中三元正极出货量3.32万吨，同比+52%，占比86.68%。高镍三元出货量2.64万吨，占三元材料总出货量的79.52%。成都巴莫贡献营收106.82亿元，其净利润3.25亿元，我们测算其三元正极单吨净利润约1万元。三元前驱体营收41.50亿元，出货量约3.69万吨（含自供），同比+26%。华友新能源衢州营收41.62亿元，净利润2.04亿元，我们测算其出货量约3万吨，单吨净利润约6800元。镍产品营收6.89亿元，出货量约1.60万吨（含受托加工和自供），同比+126%。其出货量大规模增长得益于印尼华越6万吨氢氧化镍钴（MHP）的达产起量，项目进度超出预期。2022H1华越营收25.31亿元，净利润13.5亿元，净利率高达53.34%。此外，华科4.5万吨高冰镍于2022年6月底四台电炉进入试生产。公司镍产品有望在下半年大规模放量。长期来看，根据已有的公告，公司总共在印尼规划6个项目，合计产能58.5万镍金属吨，公司在镍产品的大力布局符合三元高镍正极的发展方向。 传统业务存货减值拖累公司业绩，但风险计提充分：钴产品营收55.27亿元，出货量约1.85万吨（含受托加工和自供），同比+3%。铜产品营收24.85亿元，出货量约4.96万吨（含受托加工和自供），同比略有增长。2022Q2铜价、钴价分别-20%和-18%，导致公司2022Q2存货减值5.34亿元，风险计提充分。投资收益高增：公司2022H1投资净收益5.71亿元，同比+169.34%。主要为联营公司乐友贡献2.76亿元，新越科技2.94亿元。乐友从事三元正极，新越科技的核心资产是纬达湾镍业权益。套保策略有效：公司2022Q1衍生金融负债15.68亿元，中报变成6.20亿元的衍生金融资产，这是由于2022Q2镍价格下跌，镍期货持仓浮盈所导致的。此外，根据半年报，公司在2022H1平仓镍期货合约形成损失5.87亿元，镍现货销售利得 5.80亿元，无效套期损失仅为0.067亿元，套保锁定价格，策略有效。 有色金属|镍钴锡锑Ⅲ 投资评级买入-B(维持)股价(2022-08-22)83.64元交易数据总市值（百万元）133,667.88流通市值（百万元）132,098.00总股本（百万股）1,598.13 流通股本（百万股）1,579.36 12个月价格区间136.60/71.35 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-6.113.97-6.84绝对收益-5.8618.14-11.21 分析师刘荆SAC执业证书编号：S0910520020001liujing1@huajinsc.cn报告联系人顾华昊guhuahao@huajinsc.cn 相关报告华友钴业：2022Q1业绩同比高增，锂电业务放量将助力业绩提升-华友钴业一季报点评2022.4.28华友钴业：业绩符合预期，一体化战略稳步推进-华友钴业公司快报2021.11.2 投资建议：我们调整公司2022-2024年归母净利润至52.27、76.00和112.72亿元，同比+34.1%、45.4%和48.3%，当前股价对应2022年的PE为26倍，维持“买入-B”评级。 风险提示：产品价格大幅下降、新能源车产销量不及预期、印尼镍矿冶炼产能释放不及预期、其他突发事件的风险。 财务数据与估值会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 21,187 35,317 65,737 76,160 99,146 YoY(%) 12.4 66.7 86.1 15.9 30.2 净利润(百万元) 1,165 3,898 5,227 7,600 11,272 YoY(%) 874.5 234.6 34.1 45.4 48.3 毛利率(%) 15.7 20.3 21.2 23.0 23.3 EPS(摊薄/元) 0.73 2.44 3.27 4.76 7.05 ROE(%) 9.0 16.8 22.6 24.7 25.8 P/E(倍) 114.8 34.3 25.6 17.6 11.9 P/B(倍) 13.5 6.9 5.4 4.2 3.1 净利率(%) 5.5 11.0 8.0 10.0 11.4 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产 9826 26991 28806 29298 43021 营业收入 21187 35317 65737 76160 99146 现金 2334 9769 5848 5948 8282 营业成本 17870 28131 51777 58666 76060 应收票据及应收账款 1141 4384 3377 6871 5598 营业税金及附加 194 304 584 666 874 预付账款 781 1050 3208 1177 4867 营业费用 172 38 302 216 368 存货 4069 9035 13762 12796 21158 管理费用 665 1180 2130 2506 3237 其他流动资产 1501 2753 2611 2505 3116 研发费用 371 816 1335 1653 2083 非流动资产 17119 30998 48635 55853 69636 财务费用 403 484 1423 1726 1625 长期投资 2078 3428 5576 8360 11887 资产减值损失 -46 -48 -550 -47 -47 固定资产 8321 12124 30065 36711 47157 公允价值变动收益 -29 -15 -22 -18 -20 无形资产 802 1192 1287 1451 1549 投资净收益 73 636 1125 1616 2432 其他非流动资产 5918 14254 11706 9332 9043 营业利润 1515 4901 8796 12329 17318 资产总计 26945 57989 77441 85151 112657 营业外收入 3 3 3 3 3 流动负债 11991 25562 37545 36645 51236 营业外支出 39 76 57 66 62 短期借款 5862 8084 21593 13746 26890 利润总额 1479 4828 8742 12265 17259 应付票据及应付账款 2865 11044 9734 16256 15774 所得税 353 805 1772 2265 3343 其他流动负债 3263 6434 6218 6643 8571 税后利润 1126 4024 6970 10000 13916 非流动负债 2503 8526 8997 8033 7458 少数股东损益 -39 126 1742 2400 2644 长期借款 1422 6738 7562 6422 5935 归属母公司净利润 1165 3898 5227 7600 11272 其他非流动负债 1081 1788 1434 1611 1523 EBITDA 2636 6569 11507 16260 22138 负债合计 14494 34088 46541 44678 58694 少数股东权益 2530 4517 6259 8660 11303 主要财务比率 股本 1141 1221 1598 1598 1598 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 资本公积 3880 10218 10183 10183 10183 成长能力 留存收益 5031 8686 14645 23450 35526 营业收入(%) 12.4 66.7 86.1 15.9 30.2 归属母公司股东权益 9922 19384 24640 31814 42660 营业利润(%) 841.2 223.5 79.5 40.2 40.5 负债和股东权益 26945 57989 77441 85151 112657 归属于母公司净利润(%) 874.5 234.6 34.1 45.4 48.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 15.7 20.3 21.2 23.0 23.3 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 净利率(%) 5.5 11.0 8.0 10.0 11.4 经营活动现金流 1860 -62 2290 19229 6230 ROE(%) 9.0 16.8 22.6 24.7 25.8 净利润 1126 4024 6970 10000 13916 ROIC(%) 7.3 12.0 13.9 20.2 19.1 折旧摊销 778 1100 1652 2662 3474 偿债能力 财务费用 403 484 1423 1726 1625 资产负债率(%) 53.8 58.8 60.1 52.5 52.1 投资损失 -73 -636 -1125 -1616 -2432 流动比率 0.8 1.1 0.8 0.8 0.8 营运资金变动 -558 -5369 -6668 6443 -10378 速动比率 0.3 0.6 0.3 0.4 0.3 其他经营现金流 184 336 39 12 26 营运能力 投资活动现金流 -3929 -8761 -18092 -8333 -14823 总资产周转率 0.8 0.8 1.0 0.9 1.0 筹资活动现金流 1459 13278 -2739 -2394 -2496 应收账款周转率 21.1 12.8 16.9 14.9 15.9 应付账款周转率 5.9 4.0 5.0 4.5 4.7 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.73 2.44 3.27 4.76 7.05 P/E 114.8 34.3 25.6 17.6 11.9 每股经营现金流(最新摊薄) 1.16 -0.04 1.43 12.03 3.90 P/B 13.5 6.9 5.4 4.2 3.1 每股净资产(最新摊薄) 6.21 12.13 15.38 19.89 26.67 EV/EBITDA 54.3 22.3 14.4 9.8 7.8 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 刘荆声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤