挖掘潮玩本质，龙头公司做对了什么？

潮玩行业源于日本，全球、国内市场规模不断扩大。潮玩行业源自日本，21世纪初被引入美国市场，2005年引入中国，并由行业龙头泡泡玛特发力引爆国内增长。据Frost&Sullivan：1）2016-2021年，全球潮流玩具市场5年CAGR约24.5%，至2021年市场规模约299亿美元，预计后续三年CAGR约10-15%，并于2024年达到448亿美元；2）同期，中国潮流玩具市场规模5年CAGR约34.9%，至2021年市场规模约366亿元，预计后续三年CAGR约20-30%，并于2024年突破700亿元。整体来看，全球及国内潮玩市场均处于较快发展阶段，规模不断扩大。 从需求、供给端双方来看，IP运营均为核心必争地。潮玩产业链以IP为源头，产品为运营形式，渠道为最终销售媒介。1）从需求端来看，我们认为消费者购买潮玩本质是为精神需求和IP买单——即消费者出于对IP的偏好及部分依托于制作的产品形态认可，形成下单行为，这是与传统玩具行业的较大不同。2）从供给端来看，IP运营同样为企业成败核心。唯有优质IP运营能力才能帮助公司克服行业高投入、铺货时期长、IP生命周期特点，带动销售、利润稳健增长（门店利润率约差距15-20%）。基于潮玩行业需求及供给端双方特点，我们认为，IP运营为核心必争地。 复盘海外龙头，印证以上观点。1）KAWS及Be@rbrick作为潮流IP的成功代表，其之所以俘获消费者心智，与其“内外兼修”的IP运营能力密不可分，其IP以认知塑造、形象传递为基础，以IP为平台融入不同的产品创作，不断刺激IP活性；2）从三丽鸥来看，IP多样化运营及单一IP的多元化运营是增长法宝，持续创作，并将优质产品、渠道等整体配合，构建多元化图谱；而乐高自身IP则以载体形式存在，通过同大量外部IP合作，不断强化自身形象。 从泡泡玛特看国内潮玩龙头IP-渠道-用户的飞轮驱动。国内市场当前目标群体职业以白领为主，学历以大学为主，其占比分别为54.42%/83.83%，忠诚度较高、付费意愿较强，其中27.6%的用户愿意为潮玩支付高于500元，且19.8%的人群购买超过5次。我们认为，于国内潮玩市场而言，尚未广泛的用户认知使得渠道成为早期的销售解决方案，也是短期壁垒，而长期来看，IP运营能力仍为核心竞争力：而泡泡玛特作为龙头公司，其IP-渠道-用户飞轮驱动在于：1）首先在IP端公司深度绑定上游优质供给，从盲盒品类切入，实现爆品积累，通过自建渠道的高速拓张，抢占市场，并实现用户积累及会员体系构建；2）进而凭借先发优势反哺上游，实现IP-渠道-用户飞轮驱动，进一步释放品牌潜力。 未来：人群为增长基础，产品推新、业务多元化释放潜力。未来：人群为增长基础，产品推新、业务多元化释放潜力：1）从门店扩张及用户群体、付费意愿两方面估算，我们预计国内龙头公司仍有数百家展店空间，对应用户群体扩大、付费意愿提升，国内潮玩行业龙头公司约200亿营收体量空间可期；2）从业务角度来看，高溢价产品系列拓展（以MEGA为代表）、海外市场开拓，以及IP产业链的延申都将是长期增长动力。 风险提示：IP开发不及预期；门店经营不及预期；疫情反复等。 1.潮玩行业源于日本，全球、国内市场规模不断扩大 1.1.潮玩行业源于日本，当前全球、国内市场规模不断扩大 潮玩行业起源于上世纪日本，当前全球、国内市场规模不断扩大。潮玩行业起源于20世纪90年代的日本和中国香港，作为强IP市场，日本首先为其行业发展提供了绝佳成长土壤；21世纪初，潮玩被引入美国市场，逐步同包含欧美在内的动漫、影视加强融合，并涌现出了一批知名的潮玩形象与品牌，市场在产品容纳度与规模等方面不断扩张； 2005年，中国开始出现潮玩工作室与独立设计师，国际IP与产品也陆续涌入，并后续由2015年泡泡玛特发力引爆行业增长。据Frost&Sullivan：1）2016-2021年，全球潮流玩具市场5年CAGR约24.5%，至2021年市场规模约299亿美元，预计后续三年CAGR约10-15%，并于2024年达到448亿美元；2）同期，中国潮流玩具市场规模5年CAGR约34.9%，至2021年市场规模约366亿元，预计后续三年CAGR约20-30%，并于2024年突破700亿元。整体来看，全球及国内潮玩市场均处于较快发展阶段，规模不断扩大。 图表1：潮玩历史已超30年 图表2：中国潮玩市场取得爆发性成长 图表3：全球潮玩市场持续扩张 区别于传统玩具，消费者购买潮玩最主要是满足情感、社交以及收藏等精神需求。1）一方面，区别于传统玩具通常具备一定实用属性、满足部分功能需求，以潮玩为代表的以收藏、装饰等功能为核心属性的玩具，其内在驱动多出于悦己以及个性表达的需求，同产品之间的情感连接则是用户粘性的来源，Molly作为国内盲盒第一IP引爆市场即为印证；同时，其时尚、潮流的属性满足了Z时代为代表的年轻人对于社交需求的渴望，充当了消费者之间的“社交货币”，据微博公布，仅2022年1-5月，微博潮玩相关热搜共计36个，在社交平台具有高讨论度；此外，消费者的集邮心里以及潮玩热度上升带来的升值空间，使其同样具备收藏价值，稀缺性、系列发售的模式调动了收藏欲望。据天猫发布的《95后玩家剁手榜单》，潮玩手办已成为最烧钱爱好，潮鞋、电竞等紧随其后，为精神消费及兴趣买单已成为新消费群体的共性。 图表4：潮流玩具往往不具备实用功能性，更多是精神满足 图表5：社交平台潮玩热度高涨（2022年1-5月） 图表6：Bearbrick代表作“香奈儿”拍卖价超20万 伴随收入增长、精神需求加深及供给端丰富，消费群体扩容、付费意愿增强，推动行业不断成长，年轻人为当前国内主要消费群体。作为精神消费类产品，经济水平基础是必要成熟条件，从潮玩大国美日的发展历程来看，人均GDP超1万美元后，都会出现IP行业、玩具行业为代表的精神消费爆发；而伴随收入增长、精神需求加深及供给端丰富，消费群体扩容、付费意愿增强，推动了行业不断增长。据易观数据及社科院调查：1）在全球行业增长的同时，潮玩用户已由原先的男性为主、二次元为主、相对小众的用户群体逐步扩容为大众所知；2）长期来看3亿“泛中产”群体，尤其是其中2亿规模的Z世代及年轻群体，是目前国内潮玩消费主体人群，也将是未来的潜力人群，而潮玩市场爆发有赖于消费者渗透率的快速提升，据天猫公布，2020年天猫潮玩消费用户规模同比增长100倍，有效推动了线上潮玩规模的快速提升。这一群体相比之下有更高的消费活跃度，对精神消费需求更高，目前，其中约3000万为潮玩粉丝群体，300万为核心玩家，职业方面以白领为主，学历以大学为主，其占比分别为54.42%/83.83%；3）以上用户忠诚度较高、付费意愿较强，其中27.6%的用户愿意为潮玩支付高于500元，且19.8%的人群购买超过5次；伴随盲盒等产品破圈、用户心智形成，消费产品类型、产品价格均会逐步走高，推动行业增长。 图表7：“万美元”是精神消费爆发的分水岭（右图为针对“潮玩产品能给消费者带来陪伴与治愈感”观点的消费者看法调研） 图表8：泛“中产”群体是目前国内潮玩消费主体人群，忠诚度较高、付费意愿较强 1.2.其产业链以IP为源头，产品为运营形式，渠道为最终销售媒介 潮玩产业链自上至下大致可分为IP、IP运营（产品）以及零售渠道三部分，IP方、产品方、渠道为核心环节，同时以衍生平台作为重要补充： 图表9：潮玩产业链 1）IP是潮玩的关键要素。主要分为内容IP以及形象IP，内容IP以动漫、影视等角色IP为主，形象IP则多以设计师自主创作的为主，多为艺术家个人创作/设计师工作室创作，前者为以高达、漫威为代表，后者则包括Hello Kitty、Molly等，其代表特征是无背景故事以及世界观构建，仅以形象本身存在。 图表10：雷神手办（内容IP潮玩） 图表11：SonnyAngel为知名形象IP 2）产品是IP的载体，有时由IP运营方代为运营。例如，万代在获得某形象IP授权后，万代二次设计及不同产品推出的形式，对IP进行多样化运营，通常形式较多；而与之对应，内容IP的运营通常以内容方为主，例如漫威、DC等，产品方只负责联合产品创作。通常而言，IP通常会经过3-6个月不等的设计周期后投入建模、生产：从终端产品来看，主要有盲盒、手办、艺术玩具以及BJD等不同形态，其中盲盒以其玩法、价格门槛以及设计等优势具备广泛的用户群体，同时也衍生出了大量周边产品。 图表12：潮玩四大产品形态具备不同特征 3）渠道为最终销售媒介，分为线上及线下。线下以品牌门店、玩具渠道店为主，线上则有电商、微信小程序等，以泡泡玛特为例，据公司公告：2021年零售店/机器人商店/线上分别占比37.26%/10.46%/41.85%，均为自有渠道；而在日本、美国等成熟市场，大型商超以及便利店同样为重要销售渠道（例如，日本7-11以及大量街边店，以及线上的乐天、AMIAMI，美国则拥有专业连锁门店、Costco等大型超市以及亚马逊等线上渠道作为销售终端），同时二次元成熟市场也衍生出了大量手办、潮玩的专业交易平台，例如独立潮玩网站Kidrobot。 图表13：泡泡玛特2021年销售以自有门店和线上为主 图表14：独立潮玩网站Kidrobot 4）衍生平台已是潮玩生态的重要组成部分。伴随市场增长，衍生出了以葩趣为代表的社区平台、论坛，以及以潮玩族、咸鱼为代表的二手交易平台，产业链丰富度逐步提升。 2.从需求、供给端双方来看，IP运营均为核心必争地 2.1.从需求端来看：我们认为消费者购买潮玩本质是为精神需求和IP买单 从需求端来看，我们认为消费者购买潮玩本质是为精神需求和IP买单。如上所述，我们认为与传统玩具行业不同，潮玩行业消费者购买潮玩最主要是满足情感、社交以及收藏等精神需求。从需求端来看，无论是盲盒、手办或艺术玩具，其本质都是文化产物，其产品生产、制造及对于实用产品而言重要的质量因素差别不大，工艺也并非核心要素，消费者本质是为IP买单——即消费者出于对IP的偏好及部分依托于制作的产品形态认可，形成下单行为。具体的：1）购买内容IP的行为可能多出于其IP已有故事在消费者心中搭建了形象；2）购买形象IP则因为被其外表、颜值圈粉，用户围绕设计师传达的中心形象，自发二次衍生，形成用户深度链接。例如：日本San-X公司于2003年推出知名IP轻松熊，通过可爱且慵懒的外表形象，传达给消费者治愈、放松的感觉；芭比娃娃则凭借其多变的形象受到喜爱，玩家可通过换装、摆放等给予独特意义。据iiMedia，中国潮玩消费者购买因素中，63.7%的因素来自于品牌，63.2%来自于外观，为最重要因素，其背后便是IP获取能力及IP本身受欢迎程度，价格与包装则次之；其用户群体中，更加注重情感共鸣的90、95后和女性群体也占据多数。 图表15：品牌与外观是中国盲盒用户购买时的最大考虑因素 图表16：盲盒用户群体过半为女性 图表17：90、95后是潮玩消费主力 2.2.从供给端来看：IP运营同样为企业成败核心 潮玩行业高投入、铺货时期长，IP生命周期存在更迭。一方面，潮玩产品从设计、生产到铺货周期较长，自有IP或独家产品可能需要6-12个月打磨，非独家IP需要与IP方协商，其周期会进一步拉长；由于IP设计及具体产品在市场欢迎存在一定不确定性，若产品创新失败，企业会损失前期投入及库存成本。另一方面，IP生命周期本身存在更迭，具体的：内容IP投入时间、经济成本相对较高，但与之匹配，由于故事性的持久生命力及持续创作，往往具备更长的生命力（例如哈利波特、漫威等，伴随文学、影视、漫画等作品的延续和不断上市，不停在吸引新用户、巩固老用户）；而形象IP的生命周期相对较短，延展性也较弱，更多是精神和文化符号的象征，绝大部分IP的生命周期多维持在3-5年。 图表18：以泡泡玛特为例，潮玩产品开发周期较长 IP运营推动品牌飞轮效应不断轮动，单店模型表现中有所体现。首先，通过比较泡泡玛特和名创优品TOPTOY单店模型，发现泡