2022年半年报点评：主业维持稳定发展，防水业务短期承压

事件：公司发布2022年半年报。2022H1实现营收103.73亿元，同比+2.40%，归母净利16.37亿元，同比-11.04%。其中，单Q2实现营收57.63亿元，同比-3.24%；归母净利10.77亿元，同比-18.29%。 疫情、需求等多重因素之下Q2石膏板仍收入保持稳定：分季度看，22Q1-Q2营业收入同比分别+10.47%/-3.24%。分产品看，22H1石膏板营收70.62亿元，同比增8.07%，其中石膏板单价环比略下滑，但较高于21年同期，销量受疫情、下游需求疲弱等因素影响同比个位数下滑；龙骨营收13.40亿元，同比下滑0.49%；防水卷材营收11.83亿元，同比下滑9.83%；防水涂料营收2.33亿元，同比下滑13.00%。 石膏板维持稳定毛利额，防水业务盈利承压。22H1公司销售毛利率30.04%，同比下滑3.77个百分点。22H1石膏板毛利率35.46%，同比下滑4.40pct，主要系上半年煤炭等成本压力仍高；龙骨毛利率19.73%，同比下滑1.53pct；防水卷材毛利率17.73%，同比下滑9.53pct，主要系上半年原材料沥青价格大幅上涨而提价传导不及时等影响。22Q2公司计提信用减值损失1875万元，主要系公司所属子公司计提的应收款项坏账损失同比增加所致。期间费用率方面，22H1销售费用率3.58%，同比略增0.06个百分点；管理费用率5.41%，同比略增0.18个百分点； 研发费用率4.03%，同比降低0.2个百分点；财务费用率0.54%，同比增加0.19个百分点，主要系公司上半年占用带息负债金额增加。 防水业务拖累整体现金流水平。22H1经营性现金流量净额为8.54亿元，同比下滑21.31%。防水建材分部经营性现金流量净额扣除归集至母公司资金影响，2022年半年度为-5.35亿元。22H1公司收现比90.39%，同比下降5.42个百分点，22H1公司应收账款余额35.75亿元，同比增长12.48%，主要系公司实施额度加账期的年度授信销售政策致应收账款有所增长；付现比100.61%，同比下降7.23个百分点。 盈利预测与投资评级：随着国企改革的进一步深入，在公司“一体两翼、全球布局”的战略引领之下，石膏板主业在全球的市占率将继续提升，龙骨配套、防水和涂料业务也将贡献持续的快速增量。考虑到疫情以及成本因素对上半年业绩的影响，我们下调公司2022-2024年的归母净利为36.33/42.44/47.76亿元（前值为40.59/44.91/50.14亿元），对应PE分别为13X/11X/10X，维持“买入”评级。 风险提示：地产行业波动风险、宏观经济波动风险、原材料及能源价格上涨风险、新业务开拓不及预期的风险