利率债周观点：政策利率调降，货币政策发力稳经济

固定收 益 固定收益周 报 证券研究报 告 政策利率调降，货币政策发力稳经济 ——利率债周观点(8.15-8.21) 2022年08月22日 一级市场：利率债到期偿还压力显著减轻，净融资额转正。上周国债发行回落，地方债发行环比增加，但依然较低；上周国债到期显著缩量；利率债净融资额环比转正，政金债净 融资规模最高，国债净融资额仍为负值。同业存单到期压力依然较大。一级市场招投标全场倍数分化，整体需求一般。 二级市场：收益率曲线下行，中美长端利差仍将持续。10年期国债收益率下行速度最快，国债期限利差逐步回落。国债、国开债收益率曲线整体下移。国开债隐含税率分化，10 年期快速反弹，5年期仍在继续回落。中美长端利差倒挂压力加剧，短端利差倒挂幅度依然较深。政策反向下，预期中美利差仍将维持倒挂。美债期限利差倒挂持续。 货币市场流动性：OMO、MLF利率调降10bp，MLF资金缩量投放。OMO保持日度投放20亿元的节奏，公开市场操作完全对冲。8月有6000亿元MLF到期，央行投放了4000亿元 MLF。MLF利率调降10bp至2.75%，7天OMO利率也有2.1%下调至2%，货币政策依然保持宽松。7天、隔夜资金利率低位反弹，隔夜成交量继续走高。 实体流动性：同业存单利率低位震荡，货币基金收益率分化。7月同业存单利率较延续低位震荡。余额宝收益率下探，微信理财通收益率边际上行。中票利率整体回落，5年 期AAA等级中票利率回落幅度相对最大。3年期信用利差低位反弹，1年、5年期有所下行，期限利差回落。 经济基本面：1）7月经济边际转弱。房地产持续拖累经济，工业生产增速放缓，疫情持续制约消费，结构性就业问题延续。2）财政支出维持高增，民生类支出相对强势，科 技支出高增，基建类拉动边际回落，财政收入部分受地产和出口拖累。3）央行MLF和OMO利率分别调降10个bp，助力经济稳增长。4）LPR如期下调，5年和1年非对称调降。 政策：1）国务院常务会召开，支持信贷需求有效回升，有针对性加大财政货币政策支持实体经济力度；2）住建部、财政部、央行联推“保交楼”专项借款。利率债策略：央行超预期降息，带动利率大幅下行，稳增长压力下，政策呵护由财政切换向货币发力。7月经济和信贷 数据偏弱，经济依然受到疫情等多种因素的影响。LPR利率调降，有助于提振房地产市场信心，但房地产的上行仍需要时间来消化。海外加息周期下，中美利差将长期维持倒挂状态。CPI当前对于货币政策保持宽松的约束有限。可以关注短期利率曲线走平的机会，超长期限国债仍具一定吸引力。 风险因素：美联储9月加息幅度超预期，通胀上行幅度超预期，房地产销售持续低迷。 分析师:徐飞执业证书编号：S0270520010001电话：021-60883488邮箱：xufei@wlzq.com.cn研究助理:于天旭电话：17717422697邮箱：yutx@wlzq.com.cn研究助理:刘馨阳电话：18652269737邮箱：liuxy1@wlzq.com.cn相关研究收益率震荡下行，信用利差有所分化基金保险持续增配，杠杆率小幅回落把握结构性机会 固收研究|固定收益周报 正文目录 1一级市场：利率债到期压力减轻，同业存单到期较大3 2二级市场：收益率曲线下行，资金延续宽松4 2.1债市：收益率曲线下移走平，中美短端利差压力明显4 2.2货币市场：OMO、MLF利率调降10bp，资金面保持宽松5 2.3实体流动性：同业存单利率低位震荡，中票信用利差分化7 3利率调降呵护经济，货币政策保持宽松7 3.1经济基本面：7月经济边际转弱，政策利率超预期调降7 3.2政策：政策助力稳经济，保交楼仍为重点8 3.3利率债投资策略8 4风险提示8 图表1：利率债净融资额环比转正（亿元）3 图表2：地方债发行环比增加，国债发行缩量(亿元)3 图表3：本周到期规模减小，国债压力减轻（亿元）3 图表4：同业存单净融资延续负值(亿元)3 图表5：上周一级市场招投标分化4 图表6：国债收益率曲线下移走平(bp，%)4 图表7：国开债收益率曲线下移（bp，%）4 图表8：10Y-1Y国债期限利差走势（bp，%）5 图表9：5年、10年期国开债隐含税率震荡回落（%）5 图表10：美债长端利率上行，利差再度倒挂(bp，%)5 图表11：中美短端利差倒挂加深（bp，%）5 图表12：OMO保持小额投放，周度完全对冲(亿元,%)6 图表13：8月MLF投放4000亿元，降息10bp(亿元，%)6 图表14：7天质押式回购利率低位反弹（%）6 图表15：隔夜质押式回购利率有所上行（%）6 图表16：隔夜质押式回购成交量持续上行（百亿元）6 图表17：2周质押式回购利率低位反弹（%）6 图表18：同业存单利率走势（%）7 图表19：理财产品收益率上行，货基利率分化（%）7 图表20：信用利差有所反弹（%）7 图表21：期限利差有所上行（%）7 图表22：上周主要政策、文件公布8 1一级市场：利率债到期压力减轻，同业存单到期较大 到期偿还压力显著减轻，利率债净融资转正。上周利率债发行金额3151亿元，总偿还量1434亿元，净融资额1718亿元。从发行情况来看，国债有所回落，地方债发行环比增加，但依然较低；上周到期偿还压力环比显著减弱，国债到期显著缩量；利率债净融资额环比转正，政金债净融资规模最高，国债净融资额仍为负值。 同业存单到期压力较大，净融资额仍为负值。周同业存单到期偿还压力依然较大，上周发行规模环比回升，但净融资额仍为负值。上周同业存单发行利率低位有所反弹，但仍处相对低位。 图表1：利率债净融资额环比转正（亿元）图表2：地方债发行环比增加，国债发行缩量(亿元) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 图表3：本周到期规模减小，国债压力减轻（亿元）图表4：同业存单净融资延续负值(亿元) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 一级市场招投标全场倍数分化，需求整体一般。1）国债：上周2只国债招投标，需求较好。2）国开债：上周7只国开债招投标，全场倍数分化，3只在5以上，需求较好。3）进出口行债：上周新发行6只进出口行债，3只全场倍数在4以上，需求一般。4）农发行债：上周6只农发行债招投标，全场倍数均在4以上，需求较好。 图表5：上周一级市场招投标分化 债券类型 债券简称 发行起始日 计划发行(亿) 发行规模(亿) 发行期限(年) 票面利率(%) 全场倍数 农发行债 22农发04(增11) 2022-08-17 60.00 60.00 1.00 1.80 4.34 22农发05(增11) 2022-08-17 100.00 100.00 10.00 3.06 4.37 22农发清发03(增发8) 2022-08-16 40.00 40.00 2.00 2.37 4.54 22农发清发04(增发1) 2022-08-16 50.00 50.00 7.00 2.83 4.28 22农发06(增3) 2022-08-15 58.20 58.20 3.00 2.46 4.87 22农发02(增22) 2022-08-15 51.80 51.80 5.00 2.74 6.12 进出口行债 22进出06(增3) 2022-08-19 50.00 1.00 1.69 4.21 22进出22(增发) 2022-08-19 50.00 2.00 2.23 3.82 22进出688 2022-08-18 50.00 50.00 0.25 1.17 3.57 22进出03(增10) 2022-08-18 40.00 40.00 3.00 2.57 4.60 22进出15(增9) 2022-08-18 60.00 60.00 5.00 2.82 3.98 22进出11 2022-08-18 100.00 100.00 10.00 2.90 4.11 国债 22贴现国债44 2022-08-19 400.00 405.50 0.25 1.27 3.68 22附息国债08(续4) 2022-08-19 300.00 300.00 30.00 3.32 4.43 国开债 22国开14(增12) 2022-08-18 25.00 30.00 3.00 1.94 3.98 22国开15(增5) 2022-08-18 190.00 190.00 10.00 2.96 3.80 21国开20(增6) 2022-08-18 40.00 40.00 20.00 3.49 6.72 22国开11(增3) 2022-08-16 100.00 100.00 1.00 1.74 3.97 22国开02(增18) 2022-08-16 40.00 40.00 3.00 2.59 6.41 22国开08(增9) 2022-08-16 100.00 100.00 5.00 2.69 4.44 22国开04(增23) 2022-08-16 30.00 30.00 7.00 2.99 5.88 资料来源：Wind，万联证券研究所 2二级市场：收益率曲线下行，资金延续宽松 2.1债市：收益率曲线下移走平，中美短端利差压力明显 收益率曲线下移走平，10年期国债下滑幅度较大。截至上周末，国债1年期、2年期、 3年期、5年期、10年期到期收益率分别为1.72%、2.1%、2.23%、2.37%、2.59%，周变动幅度分别为-8.67bp、-11.98bp、-10.79bp、-11.84bp、-14.72bp，上周10年期收益率下行速度最快，国债收益率曲线整体下移，1年期下行幅度相对最小。国开债收益率曲线也整体下移，5年期国开债收益率下行速度最快，1年期相对最慢，国开债收益率曲线有所走平。 图表6：国债收益率曲线下移走平(bp，%)图表7：国开债收益率曲线下移（bp，%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 国债期限利差逐步回落，国开债隐含税率分化，10年期快速反弹。上周，10Y-1Y国债期限利差86.3bp，较前一周缩窄6.1个bp。国开债隐含税率走势分化，5年期由4.6%回落为4.3%，10年期由5.9%上行至7.2%。 图表8：10Y-1Y国债期限利差走势（bp，%）图表9：5年、10年期国开债隐含税率震荡回落（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 美债收益率边际上行，期限倒挂延续，中美长端利差倒挂压力加剧。中美长端利差倒挂加深，美债长端利率再度上行至2.98%，我国降息带动10年期国债快速下探。预期中美利差整体仍将维持倒挂。1年期美债仍处3%以上，1年期中美利差倒挂幅度依然较深，美债期限利差倒挂持续。 图表10：美债长端利率上行，利差再度倒挂(bp，%)图表11：中美短端利差倒挂加深（bp，%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 2.2货币市场：OMO、MLF利率调降10bp，资金面保持宽松 OMO保持小规模日常投放，资金量依然保持宽松。央行本周逆回购投放了100亿元，保持日度投放20亿元的节奏，OMO到期100亿元，公开市场操作完全对冲。OMO操作预期维持小规模日常投放。8月有6000亿元MLF到期，央行投放了4000亿元MLF。MLF利率调降10bp至2.75%，7天OMO利率也有2.1%下调至2%。货币政策依然保持宽松，本次降息有助于保持市场流动性，托举下半年宏观经济。 图表12：OMO保持小额投放，周度完全对冲(亿元,%)图表13：8月MLF投放4000亿元，降息10bp(亿元，%) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 7天、隔夜资金利率低位反弹，隔夜成交量继续走高。DR007、R007分别为1.44%、 1.56%，较上周�分别变动9.05bp、10.97bp，隔夜也低位上行，14天质押利率有所上行。隔夜银行间质押式